6月6日，锦龙股份（000712.SZ）从开盘9.37元/股，到涨幅3.83%后迅速下跌至跌停，当日振幅近14%，而从5月15日至今不足一个月时间里，跌幅更是达到了26.93%。此前一天，该公司刚刚发布公告称，拟通过公开挂牌方式转让中山证券67.78%的股权。锦龙股份的股价波动反映了市场对其财务困境和未来走向的担忧。
从纺织起家，之后涉足房地产、自来水行业，再到收购券商转战资本市场，锦龙股份一直在不同赛道间频繁跨界，实为"风口之王"。如今，面对业绩持续亏损、资金链趋紧的困境，锦龙股份再次跨界，剥离券商资产、押注算力风口，试图以此谋求突围。然而，技术、人才、资金等诸多不确定性因素环伺，此次跨界是否还能成为锦龙股份的求生之路？
一、身陷亏损泥潭，拟甩卖旗下持股券商求生
锦龙股份成立于上世纪九十年代，由清远市纺织工业总公司作为主要发起人，联合清远金泰化纤股份有限公司、清远市奥美制衣厂、清远市远德针织制衣厂、深圳市清泰威贸易有限公司等五个单位共同发起设立。公司上市之初名为"金泰发展"，主营业务包括纺织品、化纤长丝的生产与销售。2001年，面对日益激烈的市场竞争，公司决定实施转型，先后涉足自来水供应、房地产开发等领域，谋求多元化发展。
然而，真正的转折点出现在2014年。彼时，国内资本市场蓬勃发展，证券业一派欣欣向荣之势。锦龙股份敏锐地捕捉到了这一机遇，毅然决定将发展重心转移至金融领域。通过支付25.96亿元对价，锦龙股份收购了中山证券66.0517%的股权，一举成为其控股股东。此后，经过多次增资扩股，公司持有中山证券股权的比例进一步提升至67.78%。
自此，锦龙股份开启了依托中山证券和东莞证券开展证券业务的崭新篇章，业务范围涵盖了经纪、投资咨询、财务顾问、承销与保荐、自营投资、资产管理、基金代销、期货IB、直接投资、融资融券等诸多领域。从网点布局来看，截至2023年报告期末，中山证券已设立23家分公司、35家证券营业部，东莞证券设立了32家分公司、70家证券营业部，营业网点主要分布在珠三角、长三角及环渤海等经济发达地区。可以说，收购券商资产，标志着锦龙股份实现了从传统制造业向现代金融业的华丽转身。
然而，事与愿违，近年来锦龙股份的日子却过得举步维艰。财报数据显示，2021-2023年，归属于上市公司股东的净利润分别为-1.31亿元、-3.92亿元和-3.84亿元，已连续三年巨额亏损。与之相应，公司营业收入规模也逐年下滑，2021年至2023年的营收分别为10.06亿元、2.47亿元、1.92亿元，可谓一年不如一年。从行业对比来看，按照2023年数据，锦龙股份的营收规模、市值、净资产收益率在50家A股上市券商(含控股上市)中均垫底，且是唯一一家亏损的上市券商，经营状况令人堪忧。
业绩持续恶化之下，锦龙股份资产负债率逐年攀升。Wind数据显示，2021-2023年公司资产负债率分别为74.86%、77.66%、77.17%，高于73.78%的行业平均水平。
从短期债务构成看，据Wind数据，2021年至2023年各期末，锦龙股份的短期借款分别为8.05亿元、12.23亿元、16.36亿元；应付短期融资款分别为6.76亿元、0.99亿元、7.21亿元，此两者合计为23.57亿元、13.22亿元、14.81亿元。
与此相对的，2021年至2023年各期末，锦龙股份扣除客户资金存款的自有货币资金分别为8.18亿元、11.24亿元、8.46亿元。
可见，偿债压力之大可见一斑。
由于偿债压力较大，为了缓解流动性压力。今年1月份和2月份，锦龙股份曾先后向烟台智库典当行借款5000万元、以及向东莞市新世纪科教拓展借款15亿元。
在多重压力之下，锦龙股份正试图通过变卖核心资产，谋求"断臂求生"。继2023年11月宣布拟出售东莞证券20%股权(后上调至40%)后。6月5日晚间，公司公告称拟通过公开挂牌转让所持中山证券67.78%股权。
二、内控之殇、业绩之累
纵观锦龙股份连续抛售旗下券商股权的举动，除了锦龙股份自身流动性困境之外，究竟是何原因促使其对中山证券下此决心?
1.中山证券业绩持续低迷，已成公司负累
根据Wind数据，2021-2023年中山证券的营业收入从10.47亿元骤降至4.90亿元，几乎腰斩。与此同时，其净利润更是连续三年亏损，金额分别为-0.53亿元、-1.8亿元和-0.91亿元。
回顾过往，2020年中山证券还曾为锦龙股份贡献了2.51亿元的盈利，而此后其业绩却急转直下，究其原因，与中山证券在合规风控方面的短板不无关系。2020年8月，因存在董事任职资格不符、擅自变更审批流程、薪酬管理缺失、关联交易把控不力等诸多问题，中山证券遭到监管部门处罚，新增资管产品备案、资本消耗型业务、自有资金关联交易等多项业务被勒令"刹车"，禁令长达一年之久。
这一纸处罚对中山证券业绩的影响是持续且深远的。一方面，业务受限直接导致其营收下滑、利润由盈转亏。数据显示，由于新增资管产品备案被暂停，中山证券资管业务手续费净收入由2020年的0.45亿元骤降至2023年的0.07亿元，几近于无。受限于资本消耗型业务，其自营投资规模由2020年的49.75亿元降至2023年的37.93亿元，2023年投资净收益仅为1.22亿元，较2020年的5.54亿元跌去近80%。融资融券、股票质押回购等资本中介业务同样难有作为。
另一方面，业务受限使得中山证券难以把握行业转型良机。在零售赛道佣金费率持续走低的大趋势下，通道类业务空间日益收窄，资管、投行、信用交易等资本驱动型业务已成券业转型主航道。然而，受制于业务资质，中山证券上述业务均难有突破。与此同时，头部券商依托资本优势不断做大业务规模，市占率持续提升，中山证券的生存空间进一步被挤压。
由此可见，合规风控意识淡漠所带来的业务受限，不仅对中山证券短期业绩造成重创，更影响其长期竞争力和发展后劲。对于锦龙股份而言，控股一家亏损且前景堪忧的券商，无异于背负沉重包袱。在此情形下，锦龙股份急于剥离中山证券，实属无奈之举。
2.监管趋严，锦龙股份实力实力难以匹配监管标准
2021年中国证监会颁布实施新修订的《证券公司股权管理规定》，进一步强化了对证券公司股东的全方位监管。新规从股权结构、资金来源、关联交易等方面提高了准入门槛，尤其是对控股股东的资本实力、风险管理能力等提出了更高要求。以从事杠杆性质业务的证券公司为例，其主要股东、控股股东除需满足净资产不低于200亿元等硬性指标外，还应当在最近3年持续盈利。对照这一标准，不难发现，目前的锦龙股份无论是资本规模还是盈利能力，均难以匹配监管要求。
在此背景下，不少实力有限的中小券商股东开始谋求退出。国盛金控、联讯证券、湘财证券等多家券商启动了股权变更，不少原有股东选择让位于实力雄厚的国资或行业龙头。对于锦龙股份这样的民营企业而言，在新规的倒逼之下，主动转让所持券商股权，无疑是顺应监管导向、防范经营风险之举。
3.跳车估值水平更高的算力板块
相较于低迷的券商板块，算力板块无疑是更具想象力的风口赛道。今年4月，锦龙股份公告称，公司已与广州赛富投资合伙企业(有限合伙)等签订《合作意向协议》，拟共同出资成立合资公司，在广东开展智算中心建设和运营。
从锦龙股份的发展历程来看，公司上市之初从事纺织、化纤业务，后先后涉足房地产、自来水等行业。2014年公司通过收购中山证券控股权，主业转型证券行业。过往多次转型似乎都紧跟时代潮流。如今，锦龙股份想要清仓券商资产，加码当红的算力板块，确实符合锦龙股份的作风。
此外，根据Wind数据，目前中证算力指数的市净率为1.95倍，券商板块的市净率为1.13倍。锦龙股份跳车到算力板块，可能也是打着蹭热门提估值的打算。
三、转型算力，前路未卜
锦龙股份股价如过山车般的跌宕起伏，根源在于市场对其未来发展前景的担忧。
1.出售中山证券转型算力，前景难测
此次锦龙股份拟转让中山证券控股权，将失去最核心的收入和利润来源，未来发展前景充满不确定性。尽管公司在公告中透露，拟与广州赛富等合作，在广东布局智算中心业务，但能否顺利实现跨界转型，尚存诸多不确定性。
首先，锦龙股份缺乏技术、人才等核心资源禀赋。公司上市以来主营业务几经变更，从纺织、化纤到房地产、自来水，再到金融投资，并无科技背景。此番进军智算中心，在技术储备、专业人才引进等方面，能否实现从0到1的突破，不无疑问。其次，智算中心作为资本密集型产业，前期投入大、回报周期长，而锦龙股份目前资金状况捉襟见肘，难以支撑大规模投资。在投资者互动平台上，已有投资者就盈利模式向锦龙股份提出质疑，公司仅笼统回复"主要通过算力租赁以及与算力相关的增值服务等盈利"，难以给市场足够的信心。
由此可见，锦龙股份贸然跨界转型人工智能，前景充满不确定性。若转型不利，不仅难以弥补券商业务的收入缺口，反而可能因投入大、回报慢，进一步加剧财务压力，引发资金链断裂风险。市场对锦龙股份未来走向的困惑和担忧，正是造成其股价持续承压的症结所在。
2.股价自去年底开始已形成下跌趋势
锦龙股份的股价自2023年底开始便一路下滑，期间虽有反复，但总体趋势未改。之前提到，2020年8月，中山证券因董事任职资格不符、擅自变更审批流程等原因，多个主营业务被监管机构限制展业。直到2023年8月，深圳证监局才同意先行解除中山证券新增资本消耗型业务限制，但暂不恢复以自有资金或资管资金与关联方进行对手方交易。消息公布后，2023年8-11月期间，公司股价经历了数轮大幅震荡，反映了市场对于中山证券业务恢复的分歧和不确定性。
之后，差强人意的2023年三季度在11月发布，公司营收同比下滑20.98%，净利润同比下降14.57%。随后发布的2023年年报则进一步凸显了业绩堪忧的现实，全年营收仅1.92亿元，归母净利润更是亏损3.84亿元。业绩不佳，证伪了中山证券展业部分恢复的利好，成为压垮股价的"最后一根稻草"。在股价疲软的背景下，市场对锦龙股份的信心本就满目疮痍，此番拟出售中山证券控股权一事无疑更是火上浇油，加剧了恐慌情绪的蔓延。
3.退市新规的"达摩克里斯之剑"悬在锦龙股份头上
据今年4月新出炉的《股票上市规则》规定，上市公司若出现“最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润、扣除非经常性损益后的净利润三者孰低为负值，且扣除后的营业收入低于3亿元”情形的，交易所将对其股票交易实施退市风险警示。回看锦龙股份2023年的成绩单，公司净利润亏损，且营收仅为1.92亿元，已触及红线。若不能尽快扭亏为盈，ST的帽子恐怕在所难免。在此背景下，市场对锦龙股份前景的悲观预期进一步升温，股价持续承压也就不足为奇了。