“印钞机” 拯救经济的尽头在哪里？

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政府财务的本质

我们在对比川普和哈里斯主张的政策时，曾提到过，相比主张「小政府」的共和党，民主党通常主张更为积极的财政政策，包括增加政府支出、推动社会福利、投资基础设施建设，等等。这些政策都可能导致财政赤字扩大。

随着美国国债利息已经超过国防预算，美联储在某种意义上也已成为一台「印钞机」。美联储虽独立于美国政府运行，但也是美国的央行系统。换言之，美国政府在向自己的中央银行借钱，而不是依赖市场上的投资者。

这就有了些「财政赤字货币化」的意味。所谓「财政赤字货币化」可以理解为「政府的债不叫债」。基本而言，这些债务实际上无需偿还，因为它们本身就由政府的主权信用作背书。这意味着，政府的信用扩张越多，所加的杠杆就越大，国家债务已处于「大而不能倒」的状态。

顾名思义，政府发行的国债等债券都属于债务。而通常，债务都是需要有抵押物支持的。

如果是在金本位制度下，抵押物当然就是黄金。换言之，债券是可以兑换成相应价值的黄金的。

然而，在现在的信用货币体系中，抵押物是政府的信用。

「信用」看不见摸不着，也很难估值，凭什么能作为担保？因此，所谓的「信用」，实际上就是政府未来的税收。也就是说，政府债务的真正保障是其未来获取税收的能力。

地方债与国债本质相似，也是政府的债务。有时候，地方政府会发行一种名为「专项债」的债券。「专项债」指的是有特定资金用途和收益来源的债务，通常用于能够产生具体收益的项目，而非教育支持或扶贫这样不太会产生收益的项目。

在中国，专项债通常用于棚户区改造等项目。这种项目简单来说就是拆除旧房，建设新房。这类项目可以分为两种方式：加杠杆和不加杠杆。

不加杠杆的方式，打个比方，就是政府直接为居民提供一套市场价 100 万元的房子，而居民无需支付费用。这种方式一听就知道对政府来说成本巨大。

相比之下，加杠杆的方式则是政府补贴 80 万元，居民只需支付 20 万元。实际上，建设这一套房子的成本大概也不会超过 20 万。房屋建设中最大的成本其实是土地出让金，占总成本的约 50%；再加上各种税费，累计可达 70%。因此，通过免除土地出让金和税费，房屋的实际建设成本会大大降低。居民支付的 20 万元主要用于覆盖建筑成本。对于地方政府来说，这不仅没亏本，还能促进经济发展；而居民以较低的价格购得房屋，提升了生活质量，可谓双赢。

不止如此。首先，居民支付的 20 万元中也包含了一定的税收。其次，房价的稳定和居民的入住会带动就业和消费，进一步促进地方经济。如果是商用房，还能创造更多后续的税收。

专项债的发行，实际上就是通过财政杠杆，将未来的收益提前用于当前的投资。通过这些债务工具，地方政府能够将原本由地方无法解决的债务问题，通过中央政府的介入加以置换和解决。

「放水」与「流动性」

面对经济放缓和流动性不足的问题，央行常常选择「放水」救市。所谓「放水」，就是央行将准备金投入到市场上，或者增发货币，使得市场上能有更多的资金流通，提高流动性。

我们知道，在货币供应上，从M0（流通中的现金）到M1（M0加上企业活期存款）之间，存在货币乘数效应。5000 亿元的基础货币可以通过货币乘数变成 5 万亿元的广义货币。

那这 5 万亿元还是真金白银吗？

答案是，这确实是真金白银。但这 5 万亿元并不是同时发生交易的，而是通过银行体系的存贷循环，多次放大。尽管基础货币可能只有 5000 亿元，但每个持有者都可以合理合法地认为自己拥有这笔钱。只要不同时提取现金，银行体系的杠杆效应就能持续发挥作用。

而流动性可以说是经济运行的血液，所有的经济活动都离不开资金的流动。当流动性不足时，经济就会面临困难和挑战。

回顾前几年的经济繁荣时期，特别是 2018 年左右，许多城市居民的月收入已经超过了万元。新兴的互联网行业、金融行业蓬勃发展，给从业者带来了可观的收入。拿到这笔薪水后，人们的消费市场也发生了变化。

当时，在零售领域，兴起了一股「轻奢国风」的消费潮流，算是一波消费升级。同时，大家对文化需求表现出极大的热情，人们纷纷投入自我提升。此外，还有各种理财课程、理财训练营风靡一时。

其实，如果从资产负债表来看，2018 年居民的压力比 2024 年还要大。那时，许多人都有房贷、车贷等负债。但即便如此，他们仍然愿意参与P2P投资、借网贷、进行消费。原因在于良好的信用环境和乐观的预期，人们对未来充满信心，认为生活在蒸蒸日上，未来收入会持续增加。

可见，在流动性高的情况下，经济活动活跃，个人和企业更容易获得资金。人们手中的钱赚到就花，消费意愿强烈。这时候，如果供给侧无法迅速满足增加的需求，就会出现供不应求的局面，导致价格上涨，市场会出现温和的通货膨胀。

相反，当人们对未来经济不再乐观，消费和投资意愿降低。即使月收入从一万元增加到两万元，大家也可能选择储蓄而非消费，因为觉得钱来之不易，不敢轻易花费。因此，居民储蓄其实跟流动性一定程度上成反比。

那么，「放水」可以解决当下流动性低的问题吗？

想象一下，100 个人一共多了一个亿的收入。

假设每个人都获得 100 万元，那肯定人人都会有很强的消费欲望，可能选择全球旅行、疯狂购物。这样，大量资金流向消费品市场，肯定会刺激经济。

然而，若一人获得 9000 万元，剩 99 人分享 1000 万元呢？那么这一个人获得巨额资金后，消费大概不会比分到 100 万元时多太多，反而更可能将大部分资金转移出国、存入银行或用于金融投资；而剩下的 99 人，由于分到的钱较少，收入有限，消费能力也受到限制。这样的话，资金并未流入实体经济。既然资金未能进入生产领域，那就无法带动中产阶级和蓝领工人的收入增长，也就难以提升整体消费水平。

当大量资金在金融体系内部循环，投资于理财产品、基金、房地产、期货等，而非流入实体经济，就无法创造实际产出和就业机会。实体经济得不到支持，居民收入难以提高，消费需求不足，经济增长终究乏力。

由此可见，「放水」是否能有效化解流动性危机，关键在于资金是否真正进入实体经济。

技术革新与就业

解决流动性难题最根本的方式其实不是财政手段或货币政策，而是出现一个恰到好处的「破坏式创新」。

这样的技术革新需要满足以下几个特点：

首先，它能够迅速扩大就业，吸纳各个层级的人才。这意味着，无论是高端专业人才还是普通劳动者，都能在新的技术环境下找到自己的位置。其次，它对现有技术的冲击相对温和，不会对现有的经济结构造成过于剧烈的影响，能够实现平稳过渡。

当下最火的AI技术，其实不太符合要求。原因在于，人工智能能够直接与现有的劳动力市场产生冲突，特别是对中产阶级的冲击尤为明显。许多看似从事智力劳动的人，实际上是在重复性地完成任务。这些工作极易被人工智能所替代。举例来说，在传统的律师事务所中，当客户希望分析某项法律风险时，需要团队律师进行大量的资料查找和分析。如果律所应用了经过训练、接入数据库的人工智能系统，这些分析整理可以瞬间完成。这意味着律所不再需要雇佣大量的初级法律人才，只需要少数顶尖的法律专家和能够驾驭人工智能的助理即可。

相比之下，当年移动互联网的技术革新则是一场真正的「及时雨」。移动互联网的到来，不仅仅是技术的进步，更是连接了各种服务，让人们随时都有可能产生消费行为，创造了大量新的需求。

过去，人们的时间并不饱和，生活节奏也较为缓慢。许多人一天可能有十个小时的空闲时间，移动互联网的出现，让闲暇时间缩减到了两个小时，其余的时间被各种线上活动填充。这不仅提高了个人的生活丰富度，也创造了大量的就业机会，推动了经济的发展。事实上，这就是孤阅可以存在的前提。

不过，从长期来看，AI也许终究会解决就业难题。

回顾历史，工业革命时期，机器的引入使得大量工人失业，手工业受到严重冲击。然而，随着工业品价格的大幅下降，市场需求被极大地激发。过去，人们也许几年才买一件毛衣，一家人换着穿，因为手工制作的衣物既费时又费力，非常昂贵。但机械化生产使得衣物价格大幅降低，人们开始频繁购买衣物，消费观念发生了根本的改变。机器最初带来的失业冲击结束后，最终实现了就业的扩大和经济的繁荣。

由此可见，技术革新对就业的影响是复杂的，也是动态的。也许，任何技术革新最终都会扩大就业，只是过程和方式可能各不相同。从长远来看，随着新产业和新需求的出现，就业率有望再次提升。

本文整理自「周际洞见」直播：

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