去年6月，道生天合首次提交招股书。近期，再次更新招股书，继续推进上市议程。但其背后却埋着不少隐忧，上市路上的绊脚石不少。
道生天合材料科技（上海）股份有限公司（简称“道生天合”）成立于2015年，总部位于上海。主要从事高性能热固性树脂材料的研发、生产和销售。目前拥有风电叶片用材料、新型复材用材料和高性能工业胶粘剂三大主要产品。
从成立到提交招股书筹备上市，道生天合经历短短8年时间，今年10月，道生天合还被入选为“GEI中国潜在独角兽企业榜单2024”。
01
最新招股书取消补充流动资金
2023年6月，道生天合初版招股书显示，公司拟发行新股数量不低于5862万股，不低于发行后总股本的10%，拟募集资金8亿元，投向“年产7.8万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目”以及“偿还银行贷款及补充流动资金”，分别拟投入募资6.15亿元、1.85亿元。
近期，道生天合再次更新的招股书中，募集资金和产能缩减、募投项目变动，取消“补充流动资金”内容。
募集资金减少到6.94亿元，投向“年产5.6万吨新能源及动力电池用等高端胶粘剂、高性能复合材料树脂系统项目。用于偿还银行贷款金额缩水至1.35亿元。
初版招股书发布后，道生天合曾被上交所问询，要求其说明募集资金投向新能源汽车领域的合理性，以及公司在相关领域的技术储备及未来市场空间。
当时道生天合回复称，新能源汽车用胶市场具有较大发展空间，为项目实施提供支持，报告期内公司新能源汽车及工业胶粘剂产品收入增长较快，年复合增长率达到378.04%，如果按照未来3年300%的复合增长率计算，则到2025年公司该产品销量将超过10万吨，届时产能将明显不足。
关于本次道生天合IPO调整，有专业人士质疑道生天合存在对赌压力想尽快上市。
02
高额分红 擦边上市监管红线
针对道生天合招股书另一件引发关注的是其高额分红。
根据招股书内容显示，道生天合2020年至2022年期间累计扣非归母公司净利润为3.33亿，分别为1.58亿元、0.71亿元、1.04亿元。这三年期间公司大额分红金额为8000万元、8000万元、9000万元合计约2.5亿元，股东分红拿走公司净利润接近75.8%。2021年和2022年现金分红金额分别占当年利润的94.47%和83.46%，几乎将利润分光。
根据上市分红监管指标，报告期内三年累计分红金额占同期净利润比例超过80%，或报告期内三年累计分红金额占同期净利润比例超过50%且累计分红金额超3亿元，同时募集资金中补流和还贷合计比例高于20%，将不允许其发行上市。道生天合的分红占比75.8已经接近监管红线。
高额分红的情况背后，2020年至2022年期间，道生天合经营活动产生的现金流量净额却出现持续下滑的情况。2020年为-1561.28万元、2021年为-34489.41万元、2022年为-35497.57万元，合计下滑6.84亿元。充分说明道生天合现金状况并不乐观，与高额分红形成强烈对比。
道生天合这一做法无疑也让外界不得不质疑其上市动机，是否只想通过上市实现融资套现。
不仅如此，道生天合负债率高企。报告期内公司负债金额分别为17.37亿元、21.85亿元、18.47亿元和14.30亿元，资产负债率分别为68.13%、58.13%、52.52%、45.39%，全部远高于行业平均水平。其中，2022年较2021年同比增长幅度最大，增长了26%，主要因流动负债合计增加2.57亿元以及新增长期借款所致。
03
夫妻搭档创办道生天合
道生天合的创始团队较为简单，创始人为季刚、张婷夫妇。季钢毕业于中南大学，张婷毕业于南航。
实际上2012年，两夫妻就创办过弈成贸易，主力从事风电叶片用环氧树脂、结构胶等业务。与目前道生天合业务线重叠极高。
2015年，再次创办道生天合，但当时市场局势对该行业来讲并不是最佳时机。风电行业装机量连年走低，发改委下调标杆电价。
道生天合成立初期，主要利润来源于代理销售进口品牌的风电叶片用材料，2016年，道生天合开始研发销售自主产品并通过当年高新技术企业认定。随着道生天合在研发端的持续投入，公司开始自产自销占比大大提高，业绩逐年攀升，企业规模进一步扩大。
此前有媒体分析报道，道生天合的控股股东为易成实业，实际控制人为季刚、张婷夫妻二人。易成实业直接持有公司47.55%的股份，季刚、张婷通过易成实业间接控制公司47.55%的股份，季刚通过上海桐梵、上海桐元、衢州桐新分别控制公司5.69%、4.96%、2.27%的股份。他们两夫妻通过直接或间接方式合计控制公司60.47%股份。因此，超过六成约1.5亿元的分红款全部分入季刚、张婷夫妻二人的囊中，更引发外界关注。
招股书显示，季刚、张婷夫妇均拥有美国居住权。专业人士表示实控人拥有美国居住权可能会对公司治理产生多方面的影响，包括加剧代理冲突、增加短视行为、促使过度自信行为、影响公司治理效应、改变风险承担以及影响股价同步性和资本市场定价效率。