节前大同证券发布了一篇对两轮牛市的复盘研报，感觉很有意思，挑重点跟大家分享一下，并对比一下本次牛市。
20140722-20150612：杠杆牛
这一轮牛市从2014年7月2000点上涨到2015年6月最高5178.19点。指数涨超150%。从形态上看，上涨持续了4轮。
基本面：经济回落、有一定通缩压力
在 2014 年到 2015 年期间，国内 GDP 季度增速下滑明显，由 2013 年 1 季度的 7.9%跌到 2015 年年末的 6.9%；通胀方面，GDP 平减指数再次走向 0 附近。
估值：2014 年 7 月 22 日市盈率(TTM)位于 10 年区间(20040722-20140722)的 1.78%位置。
技术面：距离上一轮09年牛市高点，已经过去5年。
政策面：2014 年 5 月 9 日，国务院发布《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（简称“新国九条”），紧接着证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》和《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》，2014 年 11月进行沪港通试点。
融资融券标的扩容，为市场带来增量资金：从 2010 年开始融资融券标的就在逐渐扩容，2014 年两融标的扩充到 900 只，参与门槛从 50 万降到零门槛，为市场提供了大量的杠杆资金。
2014年11月22日-2015年10月23日，经历5次降息，1年期人民币贷款基准利率从5.60％下降至4.35％。
20190104-20210218：核心资产牛市
这是一个小牛市，市场从2440点上涨到3731点，涨幅50%。
基本面： 从 2015 年到 2018 年，国内 GDP 季度增速维持在 6%-7%之间，2020年受口罩影响，增速下滑。
估值： 2019年1月，上证指数市盈率约11倍，相当于过去10年市盈率区间的22%分位点。
技术面： 市场已经下跌3年。
政策面和资金面：
为了应对新冠疫情影响，国家出台一系列经济刺激政策，2019 年到 2021 年央行连续四次降准，由 13.5%降至 11.5%，累计降准幅度达200BP，2019 年到 2021 年央行连续三次降息，由 3.3%降至 2.95%。
2018 年 4 月 27 日，人民银行、银保监会、证监会、外汇局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（简称《资管新规》），“净值化管理”、“打破刚兑”对本来就是净值化产品的公募基金影响很小；同时这段时期还有“存款搬家”的增量资金进入公募基金。
公募基金规模增长迅速：公募基金规模由 2018 年的 12.92 万亿增长到 2021年的 25.44 万亿。
本轮上涨怎么看？
基本面： GDP 增速处于下跌过程，进入紧缩周期。
GDP平减指数已经连续5个季度为负。
估值： 9月中旬，上证指数市盈率相当于过去3年市盈率区间的5%分位点。
政策面和资金面：
自从9月24日国务院新闻办举行发布会“介绍金融支持经济高质量发展有关情况”，出台了包括降息降准在内的一系列强刺激政策，尤其是定向刺激股市的政策。 此外，美联储也宣布降息。 进入降息周期。
3次牛市的比较可知：
1. 基本面都不太好，
2.股市估值很便宜，
3.货币政策非常宽松。
有一组很有意思的数据：蓝色线是上证综指股息率，黄色线是10年期国债收益率，2022年底到2023年，股息率开始接近10年期国债收益率水平，2024年股息率超过国债收益率，这意味从配置角度，股票变成更“优质”的资产。
总体看，3次牛市的基本逻辑都是资金驱动下对低估值资产的增量配置。果没有基本面的话，本次的走势大概率会与前两次一样。