丁 爽渣打银行大中华及北亚首席经济学家
以下观点整理自丁爽在CMF宏观经济月度数据分析会（2024年6月）上的发言
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今年上半年，GDP增长率可能维持在5%左右，经济整体呈现稳定发展的态势。然而，经济复苏过程中存在不平衡现象，即供给端趋强，需求端偏弱。此外，经济对外需的依赖程度依然较高，降低对外部需求的依赖，增强经济增长的内在动力，是未来需要着重解决的关键问题。
一、当前经济形势分析与未来展望
今年是经济复苏的一年，且复苏进程并未完全结束。根据目前的经济数据，今年一季度经济增长超出预期，同比增长率达到5.3%，环比增长率为1.6%。进入第二季度后，经济增长出现放缓，与第一季度相比增速有所下降。但这种放缓并非全面性的经济走弱，从PMI来看，5月官方制造业PMI降至50%以下，而私营部门的PMI数据，无论是制造业还是服务业都呈现加速增长的趋势，这表明经济呈现出多样化发展。
经初步预测，第二季度的GDP环比增长率会放缓至接近1%的水平，下半年的经济复苏可能更加依赖于财政政策的支持。目前中央及地方政府债券的发行正在加速，预计财政支出的增长速度将超过今年前四个月或五个月的水平。因此，全年经济增长有望达到5%左右，目前预测是4.8%，但存在一定的上行风险，最终结果可能在5%左右。即便实现了5%的经济增长，与疫情前相比，当前的经济活动水平仍然较低，这对物价产生了下行压力。
今年上半年供应端呈现出较强态势，而内需端相对较弱，但5月有所改善。无论是从环比还是同比的角度来看，工业增加值的增速均有所放缓。与此同时，服务生产指数和零售业的同比增长都呈加速趋势，零售业的环比增长也从4月的0%左右上升至5月份的0.5%。尽管供需状况边界有所改善，但目前工业增加值的增长率仍维持在6%的水平，而零售业的增长率低于4%。从绝对增长水平来看，供应端仍然强于需求端。
通过对分项指标进行详细比较分析，发现：（1）当前的工业增加值水平明显高于疫情前的趋势水平；（2）服务生产水平明显低于疫情前的趋势水平，进一步分析发现，在剔除房地产服务后，服务活动已恢复至疫情前的水平，这表明房地产服务是服务产业增长的主要拖累因素；（3）如果剔除房地产的影响，零售业的增长水平仍然略低于疫情前的水平，说明零售业不仅受到房地产行业的负面影响，且零售商自身的恢复情况也未达到疫情前的趋势水平。
供求缺口通常会产生两种影响。首先，库存水平上升，这是由供给过剩和需求不足造成的。然而，从库存指标来看，工业品的产成品库存和PMI库存指数均未出现大幅上升。到目前为止，外需是消化供求缺口的主要渠道之一。前5个月，中国的贸易顺差同比增长了1.8%，但这一指标并不能完全反映外需对中国经济的正向贡献。今年1-5月，从价值角度来看，出口增长了2.7%，进口增长了2.9%，这一数据并不能明确指出出口增速明显快于进口。然而，如果从数量的角度来看，1-4月出口量增长12%，进口量增长5%。这是因为进出口价格均为负增长，而且出口价格下降快于进口价格。因此，上半年的净出口对GDP的贡献相当显著。
CPI是供需缺口对物价水平影响的反映，目前CPI仍处于较低水平。核心通胀率，即剔除食品和能源价格波动后的通胀率，已经从疫情前的1.9%降至0.6%-0.7%，说明负的产能缺口较为显著。未来核心通胀率可能会在0.7%的基础上略有上升，但预计年底很难突破1%。猪肉价格和燃料价格可能出现上涨，但全年通胀率的预测值为0.5%。叠加风险因素，实际通胀率更有可能低于0.5%。8月左右，CPI甚至可能出现零增长或负增长的情况，低通胀可能将持续一段时间。
对于全球经济的展望，我们相对乐观。预计今年全球经济增长率能达到3.1%，与去年基本持平。同时，美国经济表现出较强韧性，从现有数据来看，美国通胀率仍在下降通道中。今年的降息次数可能会超过美联储目前的预测，目前预测分别在9月和第四季度。各国央行及时调整政策，放松过去紧缩的金融环境，有助于降低经济硬着陆的风险。
二、中国经济面临的长期挑战
尽管全球经济增长对外需提供了一定的支持，但贸易摩擦的加剧不容忽视。拜登政府不仅没有降低特朗普时期设置的关税，还对中国产品加征关税。最近，欧盟也决定对中国的电动车征收关税，并已宣布了临时关税措施，预计11月最终的关税政策将出台。中欧之间的贸易摩擦也可能从新能源汽车领域扩散到其他领域。另一个不确定性因素是特朗普是否会再次当选美国总统。在竞选纲领中，特朗普提出对中国商品加征高达60%的关税，并对其他贸易伙伴加征10%的关税。此外，他强调对中国加征60%的关税仅是一个起点，后续可能会进一步提高税率。随着中国产业链的外迁，特朗普还提到，如果中国企业在墨西哥生产汽车，将面临更高的关税。这给中国未来的出口前景带来了极大的不确定性。尽管中国企业通过将产业链外迁增强其韧性，但在这一过程中，中国增加值的比重呈下降趋势，第三地加工的增加值比重正在上升。因此，今年下半年以及明年，中国经济在外需方面可能会面临更多的挑战。
供给侧局部产能过剩问题不容忽视，正如去年经济工作会议指出，部分行业面临产能过剩的问题。通过对行业产能利用率以及制造业投资的分析，发现目前有四个主要行业的产能利用率在今年一季度达到了历史新低，不仅包括传统行业，也包括新兴行业，具体为汽车、电子机械设备、计算机通讯设备以及非金属矿产。而这四个行业的投资增速并未放缓，依然保持较快增长，因此，其产能过剩的问题可能会更加严重。
从需求侧来看，无论是国家统计局的数据还是中国人民银行的调研结果，都表明消费者信心呈现偏弱趋势，指标已经持续较长时间处于100以下，疫情前这一指标通常在100以上。人们对就业的信心和收入的预期同样偏弱，这也反映在中国的超额储蓄现象上，粗略估计当前的超额储蓄超过了GDP的10%。如果这些超额储蓄能够部分释放，将对经济产生显著的提振作用。超额储蓄过多说明人们对未来的信心不足，担心是否能获得稳定的就业机会和收入增长。因此，需要更多的政策支持和经济活力的释放，创造更多的就业机会，增强人们对经济前景的信心。
三、政策建议
产能重整是政策制定的重要方面之一，应防止行业内的过度竞争，同时，在某些特定领域，政府应协助进行必要的市场退出，鼓励兼并重组来稳定行业价格，增加企业利润。在推动新质生产力的发展过程中，应避免盲目跟风和重复建设现象，特别是在地方政府层面，需要防止出现重复投资的问题。对于产能利用率较低的行业，应密切关注其投资速度是否仍然过快。
在稳定房地产市场方面的，再贷款利率是否能够进一步调整，以确保国有企业在收购商品房并将其用作保障性住房的过程中，其租金水平能够实现商业上的可持续性。此外，收购的房产立即重新投放市场可能并不能有效实现去库存的目标，有些住房在购买后可能需要由国有企业或政府持有一段时间，在市场供需状况发生变化时再适时释放。
在刺激需求方面，需要更多关注如何增加就业机会和提高收入水平。此外，通过完善社会保障体系来改善公众对未来的预期也至关重要。政府可以增加公共支出，国有企业的利润也可以更多地用于加强社会保障建设。每年的财政预算通常都会有剩余资金，未来可以考虑将未完全执行的预算部分用于个人所得税的退税，特别是针对低收入群体。
服务业的复苏相对表现较好，并且具有巨大的发展潜力。因此，在促进消费的过程中，应进一步扩大服务领域的开放，例如医疗、卫生、教育、养老、娱乐等领域。
文章仅作为学术交流，不代表CMF立场。
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