城地香江建筑施工业务受业主开发商资金链断裂等风险波及，IDC业务受客户项目回款延迟影响，其回款与盈利质量下滑风险增大，公司资金周转压力持续攀升。
01
降级
2月9日，新世纪评级公告称，决定将城地香江（603887.SH）主体信用等级由A/负面调降为BBB/负面；同时将“城地转债”的债项信用等级调降为BBB。
公告显示，城地香江归母扣非净利润连续三年亏损，2021和2022年公司归母扣非净利润分别为-6.38亿和-0.25亿元，2023年预计归母扣非净利润为-7.25亿至-5.36亿元，公司经营业绩持续亏损。
另外，城地香江募投项目实施严重不及预期，截至2024年1月15日，“城地转债”募集资金累计已使用9.03亿元，其中沪太一期累计投入募集资金1.99亿元，补流累计使用募集资金7.03亿元。
沪太一期原计划建设期限2022年8月，于2022年2月首次宣布延期至2024年2月，今年1月第二次延期，募投项目整体进度缓慢，叠加互联网数据中心行业面临存量博弈、竞争加剧等市场环境，项目未来效益或严重不及预期。
《小债看市》统计，目前城地香江仅存续“城地转债”，存量规模11.98亿元，募集资金大部分用于补充流动资金，偿债资金保障削弱。
城地香江官网筹资性现金流
02
持续亏损
据官网介绍，城地香江主营业务包括云基础设施产业、云数据服务产业和岩土工程产业，三大板块多轮驱动发展。
2016年10月，城地香江在上交所挂牌上市，成为中国首家以地下工程为主业的A股主板上市公司。
从股权结构看，谢晓东及其一致行动人卢静芳合计持有城地香江20.08%的股权，为公司实际控制人。
股权结构图
近年来，城地香江地基与基础工程设计咨询及施工业务规模持续收缩，计提大额资产减值损失后业绩持续亏损。
另外，城地香江并购取得的子公司香江科技近年毛利率持续下滑且暂无可靠经营手段改善，2023年拟计提大额商誉减值准备。
2023年前三季度，城地香江实现营业收入12.87亿元，同比下滑23.08%；实现归母净利润646.22万元。
值得注意的是，城地香江建筑施工业务受业主开发商资金链断裂等风险波及，IDC业务受客户项目回款延迟影响，其回款与盈利质量下滑风险增大，公司资金周转压力持续攀升。
截至2023年三季末，城地香江总资产有82.66亿元，总负债48.42亿元，净资产34.2亿元，资产负债率为58.58%。
《小债看市》分析债务结构发现，城地香江主要以流动负债为主，占总债务的62%。
截至相同报告期，城地香江流动负债有30.12亿元，主要为应付票据和应付账款，其一年内到期的短期债务合计有11.09亿元。
可见，城地香江已积聚较大规模的短期刚性债务，但公司可动用现金规模继续减少，其账上货币资金仅剩6.89亿元，不足以覆盖短债，公司短债压力持续加大。
在备用资金方面，截至2023年3月末，城地香江银行授信总额有30.33亿元，未使用授信额度为12.67亿元，可见公司财务弹性一般。
银行授信
此外，城地香江还有非流动负债18.31亿元，主要为应付债券，其长期有息负债合计有16.55亿元。
整体来看，城地香江刚性债务总规模有27.64亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为57%。
从融资渠道看，除了发债和借款，城地香江还通过租赁、应收账款、股权、股权质押等方式融资。
在股权质押方面，截至2023年10月，谢晓东已质押2000万股城地香江股份，占所持股份的26.3%。
现金流方面，2021年以来城地香江的筹资性现金流净额持续净流出，2021年和2022年分别为-1.27亿和-3.41亿元，2023年前三季度为-7663.36万元，可以看出公司外部融资环境欠佳，面临再融资压力较大。
资产质量方面，城地香江应收账款有18.67亿元，主要为IDC业务应收账款，账龄较长且客户集中风险高，存在一定回收风险。
另外，城地香江存货规模有10.13亿元，主要为发出商品、在产品、项目成本及合同履约成本等，2023年未结算IDC集成项目工程规模增加较快。
总得来看，城地香江业绩持续亏损，对债务和利息的保障能力下降；公司债务攀升，流动性承压；资本性支出压力大，并购及商誉减值风险高。
03
跨界并购
1997年，城地香江的前身-上海市宜鑫市政基础工程有限公司成立，2003年由集体企业改制为民营企业。
2016年10月，城地香江在上交所挂牌上市，成为中国首家以地下工程为主业的A股主板上市公司。
上市后，并购重组香江科技，给城地香江埋下隐患。
香江科技成立于2006年7月，主要从事IDC数据中心设备制造、销售及后续运维等服务。
2018年，城地香江以23.33亿元对价，购买沙正勇、谢晓东等15名交易对手方持有的香江科技100%股份，溢价率达314.87%，形成14.7亿元商誉。
彼时，城地香江表示本次交易完成后，公司将进一步拓展IDC领域相关业务。
2017年，香江科技实现的归属于母公司所有者净利润为8090.62万元，同比增长126.19%。
彼时，香江科技承诺2018年度、2019年度、2020年度实现的扣非后归母实际净利润分别不低于1.8亿元、2.48亿元、2.72亿元。
香江科技在这三年间精准完成了业绩承诺，完成比例分别为101.5%、104.5%、101.4%。
因此，在并表香江科技后，城地香江业绩迅速增长，其中2019年净利润3.31亿元，同比增长359.12%；2020年净利润约3.93亿元，同比增加18.49%。
然而，承诺期满后，香江科技的业绩便开始变脸。
2021年，香江科技期末总资产达52.17亿元，期末净资产13.64亿元，净利润为5858.61万元，大降80.02%。
2021年5月，私募大V叶飞在微博点名城地香江，称其下家恒泰证券资管经理管宣曾参与城地香江市值管理。
随后，城地香江发布澄清公告，否认公司曾开展市值管理，称公司实际控制人、董监高等人员未与管宣及叶飞有过任何接触。
2021年，城地香江营业收入达29.07亿元，同比减少26.09%；归属于上市公司股东的净利润亏损6.05亿元。
城地香江表示，考虑子公司香江科技业绩未达预期，公司计提商誉减值准备6.31亿元。
另外，城地香江建筑施工业务受下游开发商恒大集团、泰禾集团流动性风险波及，IDC业务受汇天、南法信等客户项目回款延迟，共计计提坏账及减值准备约1.6亿元。