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2万亿美元逆回购有何问题?美联储为何缩表?对市场影响有多大?

星话大白

2022-05-31 10:55福建

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在5月23日,美联储隔夜逆回购规模,历史上首次突破2万亿美元大关。

而上一个历史峰值,还是2015年的4750亿美元。

当前美联储隔夜逆回购规模,是2015年的4倍多。

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美联储逆回购,就是市场借钱给美联储,等于是美联储收水。

这个逆回购规模居然能达到2万亿美元的天量,这是美国金融市场当前十分扭曲的一个体现。

在去年7月,美联储逆回购首次突破1万亿美元大关时,我当时就基于这个指标,跟大家明确预判,美联储会很快开始讨论缩表,并且在今年开始缩表。

美联储缩表是最直接抽取市场流动性的方式,短期抽水效果甚至比加息还好。

所以不是到万不得已,美联储是不太敢缩表的。

但面对天量逆回购,美联储也不得不缩表。

如果美联储不缩表,那么市场就会通过逆回购的方式,来实现变相缩表。

美联储在去年是左手印钞大放水,右手却通过逆回购在收水。

所以,天量逆回购这本身就是一种扭曲的异常现象。

美联储不加息,面对高通胀,市场就会通过国债收益率帮他加息。

美联储不缩表,面对天量逆回购,市场也还是会帮美联储缩表。

美国作为世界上金融最发达的国家,设计了一套十分复杂的金融体系,但也因为这套金融体系的层层机制,让美联储实际上是没有那么随心所欲。

市场对美联储还是十分体贴的。

本文会就天量逆回购和缩表,来做一个详细分析。

(1)天量逆回购

为了让大家看懂这篇文章,先重温一些基本概念。

1、扩表是美联储扩大资产负债表,通俗理解为印钞,美联储印钞购买美债,就会让资产负债表扩大。

2、缩表是美联储缩小资产负债表,美联储可以主动抛售美债,或者等美债到期不继续买,就会让资产负债表缩小,是抽水。

3、美联储逆回购是跟我们的逆回购相反,美联储的逆回购是收水,是机构把手里的现金借给美联储,换回美债作为抵押,然后美联储会给一个利率,在约定一个时间,美联储会把美债买回来,现金和利息就还给机构。

隔夜逆回购,就是机构把手里的钱借给美联储一晚上,第二天美联储就会把钱还给机构。

一般我们所说的美联储逆回购,主要就是指隔夜逆回购。

如果隔夜逆回购规模一直保持,甚至持续增加,就意味着市场每天都不断把钱借给美联储,变成一个固定的收水额度。

举个例子,我今天借你1万块钱,明天你还给我。但你还给我之后,我又马上借给你1万块钱。

也就是,你一直都欠我1万块钱,我这个市场就等于固定少了1万元流动性。

同理,去年7月份,美联储逆回购规模首次突破1万亿美元,然后一直到这个月,美联储逆回购规模突破了2万亿美元。

意味着过去这半年多,市场有2万亿美元的资金,被美联储通过逆回购收走。

要注意的是,美联储这个行为是被动的,并不是主动的。

是市场机构主动把钱借给美联储。

如果市场不借,美联储是不能强行通过逆回购去把钱收走。

这是逆回购跟缩表的最大区别。

美联储缩表,是不需要经过市场同意,可以主动进行的行为。

而逆回购,是市场在帮美联储缩表。

了解这些概念,我们就可以知道天量逆回购意味着什么。

说明,美国这些大机构,手里有高达2万亿美元的天量资金,不知道要拿去投资什么。

这一方面说明,当前美国金融市场,仍然是美元泛滥成灾。

另外一方面说明,当前美国金融市场处于一个“优质资产稀缺”的状态。

这些大机构拿着这么多钱,不想投资美股、也不想去买美债、黄金、大宗商品等等。

结果,天量美元无处可去,只能最后通过逆回购借给美联储。

这是一种避险情绪的体现。

这种资金泛滥,其实说明,当前美元是极度过剩的,是供大于求。

而逆回购,其实就是应对这种美元泛滥成灾的一道堤坝。

(2)堤坝

美联储的联邦基金有效利率由三道防线构成。

第1道防线是:隔夜逆回购利率O/N RRP。

第2道防线是:存款准备金利率IOR;

第3道防线是:超额存款准备金利率IOER;

其中后面两道防线,去年6月,被美联储用单一的准备金余额利率IORB替代。

准备金余额成利率为美联储利率走廊的上限,而隔夜逆回购利率就是利率走廊的下限。

2020年疫情之后,美联储短短一个月就印钞3万亿美元,海量流动性虽然挽救了崩盘的美国金融市场。

但在完成救市后,这些泛滥的美元,没有被及时收回去,在推动全球通胀失控和全球资产价格泡沫化后,仍然有海量美元无处可去。

面对泛滥的美元,美国就是通过这三道防线来抵御。

如果把泛滥美元比作洪水,每一道防线就是一个蓄水池,如果有一道防线水池蓄满,多余的美元水量,就会溢出到下一道防线。

这样可以确保市场上的美元不会“供大于求”,来动态调节美元供应量的平衡,这个也有利于维护美元币值的稳定。

但是任何堤坝的蓄水量都是有极限的,当前超过2万亿美元的天量逆回购,肯定是一种扭曲的异常表现。

如果美联储不缩表的话,任由天量逆回购增加,这只会把美国金融市场当前缺乏信心的一面表露无疑,等于把伤疤往外揭露,暴露美国金融市场扭曲的一面。

美联储今年两次加息,联邦基准利率已经提高到0.75%。

这也使得美联储逆回购的利率也是水涨船高,也提升到0.8%年利率,也就是比美国联邦基准利率多了0.05%。

但这些美国大银行机构,就为了多吃这0.05%的利率,就把2万亿美元的海量资金,借给美联储,也不愿意拿去做其他投资。

这实际上是美国这些大机构信心缺乏的最直观体现。

所以,面对天量逆回购,美联储是不得不缩表。

虽然美联储缩表的确容易戳破资产价格泡沫,给美债市场带来更大崩盘压力。

但美联储不缩表,市场通过逆回购帮美联储缩表,这不但会动摇美联储的信用,也会暴露美国金融市场更多问题。

这种情况下,美联储缩表是不得已而为之,也是一定会做的事情。

(3)美联储缩表

按照美联储5月4日议息会议宣布的缩表计划,美联储会在6月1日开始缩表,初始缩表力度是每个月缩表450亿美元,然后会用3个月的时间,逐步提高到950亿美元的缩表上限。

同时,美联储在5月25日公布的会议纪要显示,美联储一开始的缩表方式,会采取相对温和的“被动式”缩表。

美联储缩表有两种方式来实现。

一种是美联储主动在市场抛售债券,这种缩表对市场影响最大。

一种是美联储等手里的债券到期后,减少再投资。

后面这种属于被动式缩表,有点像我们MLF到期后不续做性质差不多。

举个例子,美联储印钞是通过购买国债和房地产债券(MBS)来实现的。

假设,美联储1年前买的1年期国债今天到期了,到期规模有100亿美元,如果是扩表周期,美联储可能会选择到期后,再购买150亿美元的国债,这等于是扩表了50亿。

但在缩表周期,美联储就会选择100亿美元到期后,只购买50亿美元债券,这等于是缩表了50亿。

这是所谓的不主动抛售的方式,来实现缩表。

可能有的人会说,这种被动式缩表的方式,是不是收水效果就大打折扣了呢?

这个我不这么认为。

只能说,主动抛售的方式来缩表,对市场影响更大,更直接。

但不能说等债券到期的被动式缩表,对市场就没有影响了。

因为,美联储购买国债,是把钱借给美国政府,到期后,美国政府自然要把钱还给美联储。

所以,不管主动还是被动,只要是缩表,对市场的抽水效应就是客观存在的。

即使在“不缩、不扩”的阶段,美联储通常会在债券到期后,购买等额的债券,来维持市场流动性。

比如到期100亿,马上反手买100亿给市场注入流动性。

但现在到期100亿,只买50亿,市场是确确实实少了50亿的流动性。

只不过这种流动性的减少,是以一个相对比较温和的方式来实现。

同时,美联储这次会议纪要也显示,未来可能会在一个合适的时间,去主动抛售债券来缩表。

美联储也强调,任何抛售机构MBS的计划都将提前公布。

美联储之所以这样小心翼翼的缩表,是因为美联储很清楚,缩表对美债市场巨大的崩跌压力,会进一步推动美债收益率上涨。

美联储之所以缩表,是迫于天量逆回购的压力,所以美联储只能先被动式缩表,来尽可能降低对美债市场的压力。

另外,美联储逆回购等于也是给缩表提供了一个缓冲垫。

美联储逆回购,相当于是一个蓄水池,市场上多余的资金,可以放到这个水池里借给美联储。

缩表,相当于美联储直接朝市场抽水,抽出来的水是直接注销掉。

市场是一个大水池,以前多余的资金溢出大水池后,灌入逆回购这个蓄水池。

现在因为美联储直接对大水池抽水,来缩表。

这会降低整个水池的水位,从而减少大水池的水溢出到逆回购这个蓄水池。

所以,可以预见的是,美联储6月1日开始缩表后,美联储逆回购规模可能就会开始持续下降。

从这个角度说,2万亿美元的逆回购,虽然逼迫了美联储缩表,但也相当于是美联储缩表的一个“缓冲垫”。

在这2万亿美元抽干之前,对市场流动性的冲击会有一个缓冲。

另外可能有人会说,按照当前美联储公布的缩表计划,一年大概会缩表1万亿美元。

岂不是这2万亿美元逆回购得两年才抽的完。

但这里也要注意,这2万亿美元,并不是只靠这一个月几百亿美元缩表来慢慢抽干。

加息也同样会起到抽取流动性的效果。

虽然我之前也跟大家说过,缩表比起加息,对市场的影响更加立竿见影。

但实际上,从长远角度来说,加息对抽取流动性的影响,比缩表来得更大。

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美联储当年的缩表计划,相当于一年加息90个基点的效果,如果这个缩表计划持续4年,则会达到加息210个基点的效果。

所以,也不可忽视加息本身的抽水效果。

也就是,当前美联储激进的加息缩表,实际上是给市场这个大水池,插入两根抽水管,缩表是其中一根,加息是另外一根大水管。

另外,美联储缩表,并不是只能从逆回购这个池子抽水,这只是美联缩表的其中一个渠道。

所以,并不是说存在天量逆回购,缩表就不会对市场流动性造成冲击。

当前美国天量逆回购,更多是市场信心缺失的一个体现。

如果市场一直缺乏信心,一些主要投资标的泡沫化风险不解除,这个逆回购规模在缩表后,虽然会降低,但可能也不会一下子降低太多。

这意味着,外面流动性紧张,但逆回购规模却居高不下,这种资金泛滥和流动性紧张同时出现的矛盾扭曲局面。

那么只有在美联储持续大力度加息缩表后,戳破了市场泡沫,让全球资产价格的估值回归到一个合理估值,那么市场自然会用脚投票,开始从美联储的蓄水池里跑出去投资。

市场才会重新回归正常。

从这个角度看,当前美联储天量逆回购,只能说明,大机构对当前全球资产价格的估值,还不是太有信心。

而且比较讽刺的是,美国一边满世界拱火,来驱赶国际避险资金回流美国,去给美债接盘。

但另外一方面,美国这些大机构,却又宁愿跑去逆回购,把钱借给美联储,也不愿意去买美债。

美国机构自己不想接盘美债,却想忽悠国际避险资金去购买。

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