日本面对资产慌，怎么做的？

太长不看：
分析保险公司的经营盈利情况，一般看“三差”：死差、费差、利差，其中利差与保险公司资产端的投资能力密切相关。
我国保险公司主要配置的资产为债券，所发产品的预定利率也以10年国债利率为锚，国债利率下，保险预定利率也得下。
日本面对低利率环境，选择了出海投资和拉长久期的思路，前者短期内借鉴意义有限，后者更适用于当下市场。

引子

近期有消息称，部分保险公司将于6月30日下架预定利率3%的增额终身寿险产品，并将于7月1日上市预定利率2.75%的增额终身寿险。

2023年以来我国寿险产品的预定利率就已经开始陆续调降：

去年3月，监管部门就保险公司产品利率、投资收益、负债承保等问题进行研讨座谈；

去年4月，监管部门陆续召集相关保险公司开会，主要针对寿险公司调整新开发产品的定价利率，控制利差损；

去年8月起，保险公司在监管指导下纷纷进行新老产品切换，其中寿险结束3.5%时代，进入“3.0”时期。

图：国内寿险预定利率变迁

保险行业下调预定利率和银行下调存款利率是否殊途同归？日本在低利率环境下又是如何熬过三十年的？

国债利率下移，压制险司利差

保险公司的盈利情况一般看“三差”：死差、费差、利差。

死差，是保险公司因预定死亡率与实际死亡率的差异所造成的盈余或亏损；

费差，是保险公司由于实际的运营管理费用与预计费用之间的差异所造成的盈余或亏损；

利差，是保险公司实际投资收益与预计投资收益之间的差异所产生的盈余或亏损。

死差和费差主要涉及保险业务的风险和运营成本，而利差与保险公司资产端的投资能力密切相关。

图：保险公司“三差”示意图

我国保险公司资产端的主要投资标的为债券，占比超过40%，而对股票等风险资产的青睐度非常有限。

图：国内保险公司资产配置结构

长期国债是保险公司资产端的重要选择之一，过去十年里各险企产品的预定利率基本都以10年国债利率为锚。

但近两年国债利率下行幅度过快，而负债端的保费收入还在以10%的速度增长，显然眼下2.3%的国债利率难以支持险司再发行3%以上的产品，否则利差损会进步扩大。

图：2023年全国保险保费收入保持增长态势

降成本方面，保险并非特例

此前VIP文章提及，银行传统业务与金市业务已经今非昔比，传统信贷投放不仅收益下降，不良风险也在上升，很多银行（特别是中小行）选择以免税的国债投资作为新的利润增长点。这种市场化行为与导向的思路恰恰相反，但也是无奈之举。

银行一边购买着利率越来越低的国债，一边一轮轮地调降存款利率。

此外，越来越多的券商今年下调了客户保证金存款利率，目前普遍降到0.2%左右。

客户闲置资金在券商的证券账户上，称为客户保证金存款，证券公司集中放入银行托管。因同业存款利率相对高于个人存款利率，由此券商可赚取一定息差。但当银行利率下调，券商为了不冲蚀盈利也会将结息利率同步下调，为自己减负。

利率下移的背景下，国债似乎是广大金融机构的“速效救心丸”。

可利率下行过快，国债的相对配置价值也在降低，往后怎么办？

日本“苦思冥想”数十年后，选择了出海

放眼全球发达经济体：

美国险企依托其深度的固定收益市场，通过固收资产多元化和信用下沉提升收益；

英国、新加坡等国等采取高配权益的方式搏收益；

日本与台湾则通过大比例配置海外债券提升投资回报。

相比之下，日本的模式对我们可能更有参考意义。

具体来看：

首先是负债端。在负债方面，日本保险的预定利率迎来长期下调，基本与10年期日债利率为伴，积极控制成本让改善利差成为可能。

其次是资产端。20余年来，日本国债利率长期处于低利率环境中，日本寿险选择增加海外高收益债券的配置，海外债券配置比例从2009年的12%持续提升至2021年的25%。

因为海外证券收益率大部分时间明显高于日本国内债券，使得日本保险业没有被国内利率压垮，险企投资收益率对长期日债的利差能始终维持在1%以上。

如果从各资产的收益贡献来看，海外债券的贡献明显高于权益，少数特别的年份甚至超过配置总量明显更多的日本国内债券。

图：日本保险公司国内外证券投资收益