本文作者：朱勇辉、王嘉铭
前言：
上市公司在我国过去20年的经济高速发展过程中扮演着核心角色并担当着重要使命，2000年以前，以IPO审批制为主的A股市场，主要为大型的国有企业提供融资服务，在资本市场经济发展初期帮助很多大型国央企解决了资金问题。2000年以后，资本市场转变为核准制与询价制的IPO，无论是券商占主导地位的“通道制”、还是“保荐人制度”，都活跃了资本市场的IPO进程，自2014年之后，IPO速度伴随市场上涨一路飙升，在推动股权融资稳增长的政策导向下，截至2017年IPO的过会率高达79.3%。[1]然而，如此之“疯”的发行数量自2018年以来遭到不断锐减，IPO审核不断收紧，对已上市公司的监管也日渐趋严，2023年2月1日，经过4年试点的股票发行注册制在全市场推开。随之而来的是监管部门对上市公司的穿透式监管，严查违规减持、财务造假、信披违规等涉众性存在的违法违规行为。
对上市公司刑事行政处罚和刑事犯罪的数据统计每年都在统计更新，以2020年至2023年为统计区间，行政处罚的案件及人数均呈不断上涨之势，近四年同期数据为：受到行政处罚上市公司数量增长率为38%，受到行政处罚的上市公司个人数量增长率为10%。而这其中受到行政处罚的当事人，上市公司的董监高合计占比62.12%，[2]成为了高危的风险人群。尤其值得注意的，在近年执法数据中，以行政处罚为开端、刑事判决为终局的案件屡见不鲜，上市公司的合规性风险已经不单单限于行政处罚，而已经升级进入到刑事程序，刑事风险红线的一旦触及，将会对上市公司产生致命性影响，轻则股票发行终止、无法获得新的融资，重则“ST加身”甚至强制退市，而无论何种结果，都不只是对上市公司本身或涉案关联人员的毁灭性打击，也同样包括对公开交易市场中股票持有者的重创。
由此，本文将以上市公司为聚焦点展开刑事风险的现状分析，以近年来的监管、执法数据为依托，抓取上市公司的刑事风险点，并在此基础上提出相应的合规建议及对策指引，意在为上市公司、尤其是民营上市公司在新形势下的平稳运行提供有益之鉴。
上篇 涉上市公司刑事案件典型案例剖析与刑事风险点提取
（一）涉上市公司刑事罪名分类梳理
上市公司作为较特殊的公司主体，既存在着一般公司内部治理所可能出现的公司类刑事问题，又有着基于上市公司这一特殊主体属性所可能出现的证券类刑事问题。因此，本部分旨在对上市公司及相关主体所关联高发的刑事罪名进行梳理，以期为上市公司合规路径和方向的选择提供刑事法律基础和依据。
（二）涉上市公司高发刑事风险相关案例剖析
公司内部治理类—鸿铭科技控股股东、董事长雷霆虚开增值税专用发票案
1. 基本案情
衡阳鸿铭科技股份有限公司（“鸿铭科技”或“公司”)于2021年7月30日披露了《关于公司实际控股股东、实际控制人、董事长被立案调查暂无法履职的公告》（公告编号：2021-014），并于2022年12月13日、2023年5月19日分别披露了《关于公司控股股东、实际控制人、董事长被立案调查进展的公告》（公告编号：2022-019、2023-025）。公司董事长、实际控制人雷霆先生，作为衡南湘辰再生资源有限公司（系衡阳鸿鑫实业有限公司控股子公司）的实际控制人，因涉嫌虚开增值税专用发票，于2021年6月17日由新化县公安局刑事拘留，同年7月5日被逮捕。
法院审理查明：衡南湘辰再生资源有限公司（湘辰公司）系衡阳鸿鑫实业有限公司（鸿鑫公司）控股子公司，被告人雷霆系湘辰公司的实际控制人、受益人，明知湘辰公司缺少进项增值税专用发票，湘辰公司与湖南华汇矿产品有限公司（华汇公司）没有真实货物交易，为骗取抵扣税款，批准、纵容湘辰公司以支付开票费的方式，通过介绍人让华汇公司为湘辰公司虚开增值税专用发票，自2014年3月25日至2015年7月15日，湘辰公司向华汇公司支付开票费6039531.17元，接受华汇公司虚开增值税专用发票641份，金额62890770.19元，税额10691429.91元，上述增值税专用发票已全部抵扣。
一审法院认为，被告人雷霆作为湘辰公司的实际控制人，明知湘辰公司与华汇公司没有真实货物交易，为骗取抵扣税款，批准、纵容湘辰公司让华汇公司为自己虚开增值税专用发票，数额巨大，应当以单位犯罪的主管人员承担刑事责任，其行为已构成虚开增值税专用发票罪。据此，依照《中华人民共和国刑法》第二百零五条、第三十一条之规定，判决：被告人雷霆犯虚开增值税专用发票罪，判处有期徒刑十一年。
宣判后，被告人雷霆不服判决，向法院提出上诉。
经二审审理查明，原审认定的事实清楚，证据确实充分，适用法律正确，定罪准确，量刑适当，审理程序合法。据此裁定驳回上诉，维持原判。
2. 犯罪行为与刑法剖析
近几年，上市公司及相关主体关涉虚开增值税专用发票的违法犯罪行为屡禁不止，随着“金税四期”的全方位铺开，“以数治税、以数管税”的模式下，税务系统与金融机构、银行系统、市场监管部门、公安部门等多部门的信息共享与联动效应，使得包含上市公司在内的企业税务问题如同裸奔在当下的监管体系内。而上市公司相比普通的公司企业，受到了更趋严、更透明的核查监管，也由此产生不断有上市公司发布关于税务处理决定、甚至公司高管或法定代表人被带走调查的公告通知，虚开增值税发票或虚开普通发票的违法行为已经不仅仅局限于税务部门“不疼不痒”的行政处罚，而已经上升到刑事司法机关的定罪判刑，这无不对上市公司的人员及企业管控敲响了警钟。
虚开增值税专用发票作为上市公司常见的违法情形之一，有着天然的违法犯罪土壤，由于证监系统对上市公司的强监管态势，使得上市公司的股东、实际控制人抑或高管，无法通过除股东分红、薪资发放等正常途径实现资金的体外使用，加之我国目前对上市公司内部人员的关联企业核查尚无法实现根本性穿透，滋生了一批利用上市公司体外公司进行虚假贸易从而实现资金流出目的的违法犯罪现象产生。根据现行《刑法》205条的规定，虚开增值税专用发票的情形包括四种，即为他人虚开、为自己虚开、让他人为自己虚开、介绍他人虚开。实践中，也通常以“货物流、资金流、发票流”三流一致认定贸易或货物往来的真实性、以及所开具发票的真伪性。近几年，随着商业活动的日趋活跃以及市场主体的不断增加，虚开类的案件层出不穷，是否进入刑事程序并受到追责处罚，也取决于行为主体的主观意志、客观行为模式、以及是否造成了国家税款损失及具体数额、是否破坏了税收管理秩序等多方面因素。有的企业虚开目的并非为了偷逃税款，而是用于自我包装、虚增业绩以促成交易，亦或出于挂靠等原因，客观上并未造成国家税款的损失、并未破坏税收管理秩序。根据2018年12月4日最高人民法院发布第二批保护产权和企业家合法权益典型案例—张某强虚开增值税专用发票无罪案中，最高院明确指出，非骗税目的且没有造成税款损失的虚开增值税专用发票行为，不以虚开增值税专用发票罪定性处理。张某强借用其他企业名义为自己企业开具增值税专用发票，虽不符合当时的税收法律规定，但张某强并不具有偷逃税收的目的，其行为未对国家造成税收损失，不具有社会危害性，不应定罪处罚。在虚开发票行为之于“行为犯”和“结果犯”的多年争论之后，终于在今年“两高”公布的《关于办理危害税收征管刑事案件适用法律若干问题的解释》中得到了明确[3]，在没有因抵扣造成国家税款损失的虚增业绩、融资、贷款等不具有骗抵税款目的的行为，不再被评价为该罪，也为该类案件中的司法实践指明了裁判路径。
一级市场发行类—欣某股份公司、温某乙、刘某胜欺诈发行股票、违规披露重要信息案
1. 基本案情
欣某股份有限公司原系深圳证券交易所创业板上市公司。该公司实际控制人温某乙与财务总监刘某胜为达到使欣某公司上市的目的，组织单位工作人员通过外部借款、使用自有资金或伪造银行单据等方式，虚构2011年至2013年6月间的收回应收款项情况，采用在报告期末（年末、半年末）冲减应收款项，下一会计期期初冲回的方式，虚构了相关财务数据，在向证监会报送的首次公开发行股票并在创业板上市申请文件和招股说明书中记载了上述重大虚假内容，骗取了证监会的股票发行核准，公开发行股票募集资金2.57亿元。欣某公司上市后，于2013年7月至2014年12月间，沿用前述手段继续伪造财务数据，粉饰公司财务状况，并分别于2014年4月15日、2014年8月15日、2015年4月25日向公众披露了虚假和隐瞒重要事实的2013年年度报告、2014年半年度报告、2014年年度报告。
辽宁省丹东市公安局以欣某公司、温某乙、刘某胜涉嫌欺诈发行股票罪向丹东市人民检察院移送起诉。检察机关审查发现，欣某公司上市公开发行股票之后，在向社会公开披露的三份财务报告中仍包含虚假财务信息，涉嫌违规披露重要信息犯罪，遂将该案退回公安机关，要求公安机关对温某乙、刘某胜在公司上市后的违规披露重要信息犯罪进行补充侦查。公安机关补充侦查后，以欣某公司、温某乙、刘某胜涉嫌欺诈发行股票罪，违规披露、不披露重要信息罪再次移送起诉。
检察机关审查认为，欣某公司为达到上市发行股票的目的，采取伪造财务数据等手段，在招股说明书中编造重大财务虚假内容并发行股票；作为信息披露义务主体，多次向股东和社会公众提供虚假和隐瞒重要事实的财务报告，严重损害股东利益。温某乙、刘某胜为直接负责的主管人员。2017年4月20日，辽宁省丹东市人民检察院以欣某公司、温某乙、刘某胜涉嫌欺诈发行股票罪，违规披露、不披露重要信息罪提起公诉。
2019年4月23日，丹东市中级人民法院作出一审判决，以欺诈发行股票罪，判处被告单位欣某公司罚金人民币832万元；以欺诈发行股票罪，违规披露、不披露重要信息罪对被告人温某乙、刘某胜数罪并罚，对温某乙决定执行有期徒刑三年，并处罚金人民币10万元；对刘某胜决定执行有期徒刑二年，并处罚金人民币8万元。被告单位和被告人均未上诉，判决已生效。
2. 欺诈发行的刑法剖析
欺诈发行证券，通常是在招股说明书、认股书、公司、企业债券募集办法等发行文件中隐瞒重要事实或编造重大虚假内容，发行股票或者公司、企业债券、存托凭证或国务院认定的其他证券的行为。该罪的发展经历了《刑法修正案（十一）》的修改，将之前名为“欺诈发行股票、债券罪”调整成“欺诈发行证券罪”，欺诈发行的对象由“股票或公司、企业债券”扩大至“股票或者公司、企业债券、存托凭证或国务院依法认定的其他证券”。
近段时间，随着证监会依法从严打击欺诈发行、财务造假行为的深入，据公开报道，上市思尔芯技术股份有限公司（下称“思尔芯”）被证监会就涉嫌欺诈发行行为进行了立案调查和审理，该案系新《证券法》实施以来，发行人在提交申报材料后、未获注册前，证监会查办的首例欺诈发行案件。经查，思尔芯在公告的证券发行文件中编造重大虚假内容，其《招股说明书》第六节“业务与技术”、第八节“财务会计信息与管理层分析”涉及财务数据存在虚假记载，2020年虚增营业收入合计1536.72万元，占当年度营业收入的11.55%，虚增利润总额合计1246.17万元，占当年度利润总额的118.48%。[4]而在一个月之前，广东紫晶信息存储技术股份有限公司（下称“紫晶存储”）的控股股东、实际控制人郑穆、罗铁威因涉嫌欺诈发行证券罪被梅州市公安局采取刑事拘留措施，根据此前证监会下发的《行政处罚决定书》内容显示，紫晶存储《招股说明书》通过虚构销售合同、伪造物流单据和验收单据入账、安排资金回款、提前确认收入等方式虚增营业收入、利润。2017年—2019年，紫晶存储三年间累计虚增营业收入超过4.3亿元，虚增利润总额超过2.1亿元。且，紫晶存储《招股说明书》未按规定披露的2016年末、2017年末以及2019年上半年末对外担保余额分别为1,000万元、1,000万元、7,500.12万元。截至招股说明书签署日,未按规定披露对外担保余额合计13,500.12万元。[5]
欺诈发行的行为，集中在一级市场的证券活动中，既破坏了证券市场的诚信机制，又扰乱了资本市场证券秩序，同时也打破了投资者对证券监管部门的“合理信赖”，随着2020年《刑法修正案（十一）》的颁布发行，以及股票发行注册制的全面实行，行政监管部门与司法部门的打击力度进一步增强，对欺诈发行行为的认定上，通常把握“重要性”和“重大性”两个特点，“重要性”通常体现为对招股说明书、认股书、公司企业债券募集办法等发行文件中是否存在对发行行为、发行价格等重要发行因素具有直接影响的项目及信息存在隐瞒，如年度营收、公司利润、重大涉诉情况等项目。而“重大性”体现在对前述发行文件所隐瞒或捏造的虚假项目信息是否有着与真实情况的严重偏离及偏离程度，甚至完全虚构等极端情况的出现。从该罪名的刑法意义上看，在行为及罪名认定方面，除应当对以上两个特征进行主要把握之外，还要关注到欺诈发行证券罪的追诉标准经历了2010年到2020年部门规范内容的转变[6]，将投资者的实际损失纳入认定欺诈发行是否应当予以追诉的标准之一，同时囊括了虚增或虚减资产、虚增或虚减营业收入、虚增或虚减利润、以及非法募集资金金额等追诉标准所对应的要素要求。此外，还有该罪的刑事追诉主体范围的扩大，控股股东、实际控制人从只能按照共同犯罪处理转变为独立的犯罪主体，实现“共犯行为的正犯化”，也是体现精准打击上市公司证券犯罪行为的监管严态势。
二级市场交易类—周德堃等操纵证券市场案
1. 基本案情
2016年9月，被告人周德堃单独出资的国金中融公司设立了渠道部和直营部，负责新三板股票的营销。受周德堃的指使，被告人杜彦清、孙旭晨、彭肖盘将本人的新三板证券账户交由周德堃控制，与周德堃的证券账户组成证券账户组。在被告人周德堃授意下，被告人雷军平与湖南竹材公司等公司高管或代理商联系购买新三板股票后，利用证券账户组通过以下两种方式在新三板中购买了大量股票进行建仓：一种是直接以低价从原始股东或代理商处购买股票；另一种是与原始股东或代理商事先串通约好低价，却以高价位盘面价格购买股票，完成交易后由原始股东或代理商向周德堃私下返款。为达到国金中融公司所掌控的股票高价卖出获利的目的，周德堃指使雷军平指导被告人王璐在控制的4个证券账户之间以协议转让股票的方式进行虚假交易，恶意拉抬、维持股票的盘面价格。同时周德堃安排被告人孔维超带领直营部人员运用营销话术，通过编造涉案股票即将通过IPO审核、短期内转为A股市场等虚假重大内幕信息，利用包装人设并长期与投资者保持联系获取信任，诱导投资者在高位的盘面价接盘所掌控的新三板股票，赚取高额利差；安排被告人杨明带领渠道部人员寻找新三板股票销售合作代理商，向代理商明确告知公司会将涉案股票盘面价格维持在某个价位，代理商再按照周德堃等人确定的高位价格将其所掌控的新三板股票卖给投资者，周德堃等人返还一定比例的佣金给代理商后获取非法利益。经全国中小企业股份转让系统有限责任公司计算，从2017年1月至2019年4月，被告人周德堃、孙旭晨、杜彦清、彭肖盘等4个证券账户操纵湖南竹材等8只股票，经核算，周德堃等人从事新三板股票业务非法获利141017518.78元，其中周德堃向各代理商返款总计129640770元。
宜春市中级人民法院经审理认为，8名被告人采取与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式相互进行证券交易，或者在自己实际控制的账户之间进行证券交易，以及利用虚假或不确定的重大信息，诱导投资者作出投资决策，影响证券交易价格或者证券交易量等手段，在全国中小企业股份转让系统中实施操纵证券市场行为，严重破坏公平公正的市场秩序，情节特别严重，均构成操纵证券市场罪。2021年9月30日，宜春中院判决：对8名被告人以犯操纵证券市场罪分别判处有期徒刑7年至有期徒刑1年、缓刑1年，并处罚金100万元至5万元不等的刑罚；对扣押、冻结在案的上述被告人的违法所得及其孳息予以没收，上缴国库；对扣押在案的犯罪工具，予以没收；尚未追缴的被告人违法所得继续追缴。
2. 操纵行为与刑法剖析
根据股票交易机制，先前股票交易数量和价格，对后续股票交易价格会产生重要影响。在该案中，被告人周德堃通过约定交易操纵和自买自卖操纵，进行虚买虚卖，虚构了市场的供需关系，还编造虚假重大内幕信息欺骗投资人，误导了投资资金的流向，影响资本这一重要市场资源的优化配置。
从行为模式上看，本案中被告人分别利用了对倒、对敲、以及蛊惑交易三种方式进行证券交易价格的操纵：（1）对倒操纵，即与他人串通，以事先约定的时间、价格和方式进行证券交易，该案中即体现为周德堃与原始股东或代理商事先串通约好低价，却以高价位盘面价格购买股票，影响股票的证券交易价格；（2）对敲操纵，即通过自己实际控制的股票之间进行证券交易，该案中，先是周德堃将其他案涉被告人的证券账户进行控制，其后指使操纵行为人在其控制的多个账户组之间通过协议转让股票的方式进行虚假对敲交易，恶意拉抬并维持盘面价格，实现影响股票交易价格并非法套现获利的目的；（3）蛊惑交易，即利用虚假或不确定的重大信息，诱导投资者进行证券交易，该案中通过编造涉案股票即将通过IPO审核、短期内转为A股市场等虚假重大内幕信息，利用包装人设并长期与投资者保持联系获取信任，诱导投资者在高位的盘面价接盘所掌控的新三板股票，赚取高额利差，是周德堃等进行股票操纵的又一违法行为。
二级市场交易类—汪建中操纵证券市场案
1. 基本案情
被告人汪建中在担任北京首放投资顾问有限公司负责人期间，于2006年7月至2008年3月间，先后利用本人及他人身份证开立控制沪、深证券账户共17个，并实际控制这些账户进行证券交易。2007年1月9日至2008年5月21日间，被告人汪建中采取先买入“工商银行”、“中国联通”等38只股票，并在公司例会上，要求分析师在股评分析报告中加入推荐其买入股票的信息和让分析师将上述股票作为个股加入到掘金报告中。后利用首放公司名义通过“新浪网”、“搜狐网”、上海证券报、证券时报等媒介对外推荐先期买入的股票，并在股票交易时抢先卖出，人为影响上述股票的交易价格，获取非法利益。根据中国证券监督管理委员会统计，在首放公司推荐股票的内容发布后，相关38只股票交易量在整体上出现了较为明显的上涨：个股开盘价、当日均价明显提高；集合竞价成交量、开盘后1小时成交量成倍放大；全天成交量大幅增长；当日换手率明显上升；参与买入账户明显增多；新增买入账户成倍增加。汪建中采取上述方式操纵证券市场55次，累计买入成交额人民币52.6亿余元，累计卖出成交额人民币53.8亿余元，非法获利1.25亿余元归个人所有。
证监会经查明认定汪健中的上述行为违反了《证券法》第77条规定，属于“以其他手段操纵证券市场的行为”，因而根据《证券法》第203条规定，做出没收汪健中违法所得1.25医院，并处于同等金额罚款的行政处罚决定，并将案件移送司法机关。2011年8月3日，北京市第二中级人民法院对该案做出一审判决，判处汪健中7年有期徒刑，罚金1.25亿元。
2. 操纵行为与刑法剖析
该案是我国首个“抢帽子”交易以操纵证券市场的刑事案件，在该案之后，抢帽子交易被予以明确写入《刑法》操纵证券市场罪的行为类型，该种操纵方式表面上看似乎属于再正常不过的证券交易行为，但实质上是诱导其他投资者进行所推荐证券的交易，通过人为影响证券交易价格、交易量来拉高证券价格，从而获取价格差的非法获利的行为。在该案中，汪健中通过证券咨询机构“北京首放”作为媒介，利用北京首放发布咨询报告对某些证券进行公开预测、评价或建议，并在该报告发布前先建仓买入，报告发布后，待投资者买入后，再迅速卖出清仓相关证券，从而获取巨额非法利益。“抢帽子”交易的通常操纵模式是：建仓持仓→公开荐股→反向交易→非法获利。其中，反向交易行为分为两步，均要求抢先交易于投资者：一是进行正向买入，在对相关证券作出公开评价、预测或者投资建议前先行买入或持有证券，使其在一定时间内保持信息优势；二是进行反向卖出，待证券交易价格或价格波动后，通过反向交易将前阶段的信息优势转化为经济利益。当然，这里的“反向交易”以快速套现为必需，要求在公开评价、预测或投资建议行为对市场影响力未消除前进行套现。[7]
从世界各国的规制实践来看，除行政手段外，通过刑事手段干预“抢帽子”交易操纵行为已成为共识。美国1934年《证券交易法》第9条就规定：禁止证券经纪人、承销商或其他任何人基于提升或打压证券交易价格的目的发布信息诱使投资者买卖相关证券。构成犯罪的，单处20年以下监禁，或单处500万美元以下罚金，或两者并处。随后，美国证券交易委员会根据1934年《证券交易法》授权制定了10b-5规则，明确禁止任何人直接或间接利用州际商业设施、工具、媒体或者全国证券交易平台，针对证券以及在证券交易实施中与证券有关的重大事项进行虚假陈述，或者对有必要向他人披露且能够避免他人受到误导的客观事实进行隐瞒。2003年德国联邦最高法院对“斯图加特‘抢帽子’交易上诉案”作出判决，将“抢帽子”行为认定为操纵市场而非内幕交易，由此确立了审判“抢帽子交易”案件的指导原则，成为世界上将“抢帽子”交易操纵行为认定为操纵证券市场行为的刑事第一案。2003年11月，德国联邦财政部授权德国联邦金融监管局制定的《交易所行情及市场价格操纵禁令的细化条例》明确将“抢帽子交易”细化解读为“其他欺诈行为”的一种形态。欧盟《内幕交易与市场操纵指令》第2003/6/EC号指令规定了虚假信息操纵的行为模式，明确将“抢帽子”交易(“scalping”)界定为此类操纵的典型表现。[8]
（三）核心风险点关注与提取
1. 公司内部治理领域
（1）资金占用类风险
资金占用类的刑事风险，是上市公司较为常见的风险类型，从内部治理方式上看，上市公司内部治理不健全、内部控制不完善、内部管理不规范、对控股股东及实际控制人的控制权缺乏有效监管、以及部分董监高等企业高管未恪尽职守等因素，均可能产生上市公司内部资金占用的风险。此外，从上市公司的外部环境来看，股权质押风险频发、上市公司本身或股东的融资需求迫切、股东设置体外公司实现资金“表面合法”流出等，也均会触发诸如职务侵占、挪用资金的刑事问题。根据《上市公司监管指引8号—上市公司资金往来、对外担保的监管要求》，对上市公司向外部人员或主体提供资金有着明确的禁止性情形，如为控股股东或关联方垫资支付费用、拆借资金给控股股东或关联方使用、开具没有真实交易背景的商业承兑汇票、以及没有商品或劳务对价的情况下支付款项资金、代为偿债，等等。
（2）权力滥用类/渎职类风险
基于权力滥用而产生的刑事风险，主要集中于上市公司董监高或实控人的背信行为所引发，“背信”意即违背对公司的忠实勤勉义务，实践中常见于具有职务便利以及内部权力优势的人员，通过关联交易、不正当商业往来、不公平市场对价等方式为其他主体提供资金或担保，以致损害上市公司利益的行为。此类风险的源头通常在于上市公司权力制约体系的缺失、董监高及股东风险意识的薄弱、对外合同审查机制的失灵、资金支出及拨付的审查滞后等因素。
（3）廉洁类风险
上市公司廉洁类风险通常体现为商业贿赂，在当下反腐大势辐射全国、全行业的局势下，上市公司的隐蔽商业贿赂问题被不断深挖。近年来，笔者带领团队办理了多件上市公司高管或实控人因行贿行为所产生的刑事案件，甚至在个别案件中将上市公司本身都予以牵连被定性为单位行贿，其行贿的方式和手段更是花样迭出：有通过与收受贿赂一方形成劳动关系、通过发放工资薪金的方式实现行贿目的的；有通过向供应商支付远高于合同约定金额、并从供应商处提取多余资金的方式，实现上市公司资金的体外套取，作为行贿之用的；有上市公司实控人给予受贿人原始股并代为持有的方式，实现“行贿行为当下完成”与“受贿利益日后兑现”的隐蔽交易。贿赂类犯罪行为虽然具有隐蔽、不易察觉的属性，但一朝案发往往会给上市公司带来致命打击。此类刑事风险的产生，一方面与上市公司内部“关键少数”的权限高、话语权大等因素息息相关，另一方面也与上市公司内部财务控制及审计体系、反商业贿赂合规体系的制度缺失和运行失灵有不可分割的关联。
2. 股票证券发行环节及交易环节
（1）财务造假类欺诈发行风险
上市公司欺诈发行行为的风险后果涉及多个方面，包括投资者和债权人利益受损、市场信任度下降、监管风险增加、内部管理和治理问题以及影响公司竞争力等。而从上市公司及相关人员欺诈发行所可能采取的行为手段来看，如故意夸大或虚构自身的经营业绩、财务状况、技术水平、市场前景等信息，以及通过虚构客户和业务、伪造合同等方式虚增收入和利润。再如，故意隐瞒或掩盖自身存在的重大风险、亏损、纠纷、违规等信息，以误导投资者判断其价值，以及隐瞒或掩盖重要事实，或者通过虚假的意向性协议虚增评估值等手段，骗取发行核准等。
欺诈发行类刑事风险中最为典型、也是实践中案发率最高的，就是财务造假类的欺诈发行，财务造假是较为容易“上手”且能够直接影响发行与否的行为，此类方式欺诈发行风险的产生通常由财务审核制度失灵、内部权力约束机制形同虚设、合规管理部门的制约失灵、以及公司高层合规意志的缺失所引发。
（2）违规信披类风险
我国《刑法》中对于上市公司涉及信息披露违规类的刑法规定体现在第161条“违规披露、不披露重要信息罪”，该条款的司法适用在2018年之前并不多见，甚至有“沉睡条款”之象，信息披露违规的行为和事件通常以做出大额资金罚没的行政处罚完结，“以罚代刑”的现象十分突出，据证监会所公布的公开统计数据，2016年至2018年，证监会共处罚上市公司信息披露违法案件170件，追责董监高、控股股东、实控人等共计1200余人，而这同期向公安机关移送的案件却仅19件。至于违规披露、不披露重要信息罪的生效刑事判决，截至2021年3月15日，在“法律智能操作系统”上能搜索到的仅有9件。[9]随着近几年对上市公司监管力度的升级，信披违规的刑事弱象被强化，上市公司及控股股东因信息披露违规违法行为不断被曝光，处罚手段也不再是轻缓的一罚了之，而是牢狱加身，对于上市公司及控股股东、实际控制人而言，违规信披的刑事风险持续增强。
根据《刑法》规定，该罪的常见风险行为有两种：一是，虚构或隐瞒重要事实的财务会计报告，上市公司在财务会计报告中虚构并不存在的交易或事项，或者隐瞒应当如实反映的重要事实，如虚构收入、利润，隐瞒负债、亏损等，此种类型对应的是“违规披露”。二是，不按规定披露依法应当披露的其他重要信息，包括上市公司未按照法律、行政法规和证券交易所的规定，及时、公平地披露可能对股票价格或投资者决策产生重大影响的信息，如重大诉讼、仲裁事项、重大关联交易、重大担保、重大合同等，此种类型对应的是“违规不披露”。根据《证券法》《信息披露违法行为行政责任认定规则》及相关法律法规、司法解释及行政规定，信息披露违法主要有三种情形，一是虚假记载类型的违规信披，即信息披露义务人在信息披露文件中记载内容不真实、虚假，乃至虚构业务入账等与真实情况不符的行为。二是误导性陈述类型违规信披，即信息披露义务人在信息披露文件中或者其他的信息发布渠道做出不完整、不准确的陈述，致使投资者对投资行为发生错误判断的。三是重大遗漏类型的违规信披。即信息披露义务人在信息披露文件中未按要求披露、遗漏重大事项的违规信披行为。
（3）操纵市场类风险
操纵证券市场、期货市场，是实践中高发的导致股票价值异常波动的违法手段，我国《证券法》和《刑法》中都对操纵证券市场的违法行为方式进行了明确的情形列举，如联合/连续交易、对敲类交易、洗售类交易、幌骗类交易、蛊惑类交易、抢帽子类交易等。对上市公司而言，满足前述情形并不意味着必然构成犯罪，对操纵行为的性质认定存在着行政责任和刑事责任的界分。具体如下：
（4）内幕交易类风险
内幕交易是指证券、期货内幕信息的知情人员或者通过非法途径获取证券、期货交易内幕信息的人员，在内幕信息未公开前，买卖证券或者从事与该内幕信息有关的期货交易的行为。而内幕信息是指尚未公开的、一旦公开便会对证券的价格产生显著影响的信息。掌握内幕信息的人员在我国《证券法》的规定中称之为“知情人员”。对内幕交易类刑事风险点的提取应关于三个方面：一是行为风险，即内幕交易的违法行为类型；二是主体风险，即内幕信息知情人的主体锁定；三是时间风险，内幕交易敏感期的时间确定。
内幕交易类的违法行为通常分为三种，一是利用内幕信息进行交易；二是泄露内幕信息；三是知情人利用内幕信息建议（明示或暗示）他人买卖证券。在行政案件和刑事案件的实践中，对内幕交易行为大多以“推定”的方式予以认定，根据最高人民法院、最高人民检察院《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（下称“内幕交易司法解释”）第3条，对“交易行为明显异常”的判断，需要结合时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定。[12]
对内幕信息知情人的范围锁定，以《证券法》以及《内幕交易司法解释》中的规定为依据认定，具体包括两类，一类是内幕交易知情人员，另一类是非法获取内幕信息的人员。前者包括，（1）发行人及其董监高人员（2）持有公司5%以上股份的股东及其董监高人员、公司的实际控制人及其董监高人员（3）发行人控股或实际控制的公司及其董监高人员（4）由于所任公司职务或者因与公司业务往来可以获取公司有关内幕信息的人员（5）上市公司收购人或重大资产交易方及控股股东、实际控制人、董监高人员（6）因职务、工作可以获取内幕信息的证交所、证券公司、证券登记结算机构、证券服务机构的人员（7）因职责、工作可以获取内幕信息的证券监督管理机构工作人员（8）因法定职责对证券发行、交易或对上市公司及其收购、重大资产交易进行管理可以获取内幕信息的有关主管部门、监管机构的工作人员（9）国务院证券监督管理机构规定的可以获取内幕信息的其他人员。
对非法获取内幕信息的人员界定，具体包括，（1）利用窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或者私下交易等手段获取内幕信息的（2）内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员，在内幕信息敏感期内，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的（3）在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触，从事或者明示、暗示他人从事，或者泄露内幕信息导致他人从事与该内幕信息有关的证券、期货交易，相关交易行为明显异常，且无正当理由或者正当信息来源的。
根据《内幕交易司法解释》，内幕交易敏感期是指内幕信息自形成至公开的时间期间，内幕信息的形成时间，以现行《证券法》第80条、第81条所列举的重大事件发生事件、形成时间为时间标准。此外，影响内幕信息形成的动议、筹划、决策或执行人员，其动议、筹划、决策或执行的初试时间，也一并认定为内幕信息的形成之时。内幕信息的公开时间，是内幕信息在国务院证券监督管理机构指定的报刊、网站等媒体披露的时间。
注释：（上下滑动查看）
[1]《中国式A股IPO全解析：从发展历程到改革展望》，网页链接：https://mp.weixin.qq.com/s/06JHP7vl_5pYf3P26AVoZA，最后访问时间2024年2月2日。
[2] 《2023年四季度中国A股上市公司刑事行政法律风险观察报告》，网页链接：https://mp.weixin.qq.com/s/4L2NzTpFPi4qb0BNwff2dQ，最后访问时间2024年2月2日。
[3] 第十条具有下列情形之一的，应当认定为刑法第二百零五条第一款规定的“虚开增值税专用发票或者虚开用于骗取出口退税、抵扣税款的其他发票”：（一）没有实际业务，开具增值税专用发票、用于骗取出口退税、抵扣税款的其他发票的；（二）有实际应抵扣业务，但开具超过实际应抵扣业务对应税款的增值税专用发票、用于骗取出口退税、抵扣税款的其他发票的；（三）对依法不能抵扣税款的业务，通过虚构交易主体开具增值税专用发票、用于骗取出口退税、抵扣税款的其他发票的；（四）非法篡改增值税专用发票或者用于骗取出口退税、抵扣税款的其他发票相关电子信息的；（五）违反规定以其他手段虚开的。为虚增业绩、融资、贷款等不以骗抵税款为目的，没有因抵扣造成税款被骗损失的，不以本罪论处，构成其他犯罪的，依法以其他犯罪追究刑事责任。
[4] 证监会官网，证监会对上海思尔芯技术欺诈发行违法行为作出行政处罚_中国证券监督管理委员会 (csrc.gov.cn)，最后访问时间：2024年5月13日
[5] 证监会官网：中国证监会行政处罚决定书（紫晶存储及相关责任人员）_中国证券监督管理委员会 (csrc.gov.cn)，最后访问时间：2024年5月13日
[6] 2010年最高人民检察院、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定（二）》（公通字[2010]23号）中对于“欺诈发行股票、债券案”中的追诉标准为：“（一）发行数额在五百万元以上的；（二）伪造、变造国家机关公文、有效证明文件或者相关凭证、单据的；（三）利用募集的资金进行违法活动的；（四）转移或者隐瞒所募集资金的；（五）其他后果严重或者有其他严重情节的情形。”2022年最高人民检察院、公安部《关于公安机关管辖的刑事案件立案追诉标准的规定(二)》（公通字[2022]12号）中对于“欺诈发行证券案”中的追诉标准修订为：“（一）非法募集资金金额在一千万元以上的；（二）虚增或者虚减资产达到当期资产总额百分之三十以上的；（三）虚增或者虚减营业收入达到当期营业收入总额百分之三十以上的；（四）虚增或者虚减利润达到当期利润总额百分之三十以上的；（五）隐瞒或者编造的重大诉讼、仲裁、担保、关联交易或者其他重大事项所涉及的数额或者连续十二个月的累计数额达到最近一期披露的净资产百分之五十以上的；（六）造成投资者直接经济损失数额累计在一百万元以上的；（七）为欺诈发行证券而伪造、变造国家机关公文、有效证明文件或者相关凭证、单据的；（八）为欺诈发行证券向负有金融监督管理职责的单位或者人员行贿的；（九）募集的资金全部或者主要用于违法犯罪活动的；（十）其他后果严重或者有其他严重情节的情形。”
[7] 时方、冯雨宁：《“抢帽子”交易操纵证券市场行为的刑法规制》，载《河北法学》2024年第2期。
[8] 时方、冯雨宁：《“抢帽子”交易操纵证券市场行为的刑法规制》，载《河北法学》2024年第2期。
[9] 《行刑共治下的违规披露、不披露重要信息罪：立法变迁与司法适用》，网页链接：学术前沿 | 田宏杰：行刑共治下的违规披露、不披露重要信息罪：立法变迁与司法适用 (qq.com)，最后访问时间：2024年2月18日
[10] 《连续交易型操纵证券市场行为解析》，网页链接：https://mp.weixin.qq.com/s/2V-FEcpzY2oCc-7TznC2_g，最后访问时间，2024年2月6日。
[11] 《操纵证券市场罪实务及辩护要点（一）》，网页链接：https://mp.weixin.qq.com/s/3y6g0CQ9Pc_rw0WGxSFESg，最后访问时间，2024年2月6日
[12] 《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》第三条，“本解释第二条第二项、第三项规定的“相关交易行为明显异常”，要综合以下情形，从时间吻合程度、交易背离程度和利益关联程度等方面予以认定：（一）开户、销户、激活资金账户或者指定交易（托管）、撤销指定交易（转托管）的时间与该内幕信息形成、变化、公开时间基本一致的；（二）资金变化与该内幕信息形成、变化、公开时间基本一致的；（三）买入或者卖出与内幕信息有关的证券、期货合约时间与内幕信息的形成、变化和公开时间基本一致的；（四）买入或者卖出与内幕信息有关的证券、期货合约时间与获悉内幕信息的时间基本一致的；（五）买入或者卖出证券、期货合约行为明显与平时交易习惯不同的；（六）买入或者卖出证券、期货合约行为，或者集中持有证券、期货合约行为与该证券、期货公开信息反映的基本面明显背离的；（七）账户交易资金进出与该内幕信息知情人员或者非法获取人员有关联或者利害关系的；（八）其他交易行为明显异常情形。”