无相财经出品
无相君本以为，中国最牛的上市公司是茅台。
因为他能把水，变成金子，并且别人无法复制。
但有一家企业更变态，都不用水，光靠名字就能生钱——南极人。
01
有过网购经验的人，或多或少都会接触到南极人这个品牌。
比如内衣、袜子、羊毛衫、羽绒服，足浴盆……
你也许很好奇，他怎么什么都卖？
难道这是一家综合性的大集团？
实际上，南极人这家公司，并不生产这些东西，只是给这些东西贴上牌。
专业点说，叫品牌授权。
俗气点说，叫卖牌子。
1998年，34岁的上海人张玉祥嗅到了保暖内衣行业的巨大商机。
他砸掉了国企的“铁饭碗”，下海做起了服装生意，创办了南极人。
为了快速在市场占得一席之地，张玉祥想到了一个捷径：
让经销商提前注入货款，自己保证提供产品与品牌。
这种模式就叫“借鸡生蛋”。
当然，借鸡也是一门技术活，张玉祥深谙此道。
四处吹牛招商，宣讲募资，一下子就筹集到300万元，他拿着钱迅速建立了生产线，大规模地生产保暖内衣。
那时候，保暖内衣算是个新鲜事物，人们以冬天穿保暖内衣为时尚。
彼时一套普普通通的保暖内衣能卖到五六百。
短短4个月时间，南极人总营业额就达到了1亿元，率先在上海打开了市场。
张玉祥靠着嘴炮发了第一桶金。
他也深知，宣传的重要性。
赚到钱后，张玉祥果断斥巨资，拿下了央视黄金广告时间，植入了15秒广告。
“南极人不怕冷”，洗脑循环，大家也就熟知了这个品牌。
后来，南极人也请了不少明星，刘德华、葛优、袁咏仪，都担任过南极人的代言人。
2000年，知名品牌“俞兆林”被曝出所售保暖内衣含有塑料薄膜。
这种薄膜不仅不环保，还对人身体有害。
另一边，南极人却因早早地抛弃了这种面料，花钱与美国杜邦合作，研发“棉+莱卡”的环保内衣，深得民心，一举成为国内保暖内衣的巨头。
至此，南极人的商业版图正式确立。
到了2004年，南极人累计实现销售额达到了10亿元，堪称业界奇迹。
02
看到南极人那么赚钱，很多国内的纺织企业自然跃跃欲试。
千禧年后，各种品牌扎堆保暖内衣行业，不断地进行价格战，200元、100元、50元……
保暖内衣的暴利时代，瓦解了。
行业的成本逐渐透明化，南极人的利润空间被大大压缩。
2008年是南极人转折之年。
一方面，2008年的金融危机让南极人面临了严酷的外贸压力。厂商们的订单越来越少，价格越压越低，而劳动力的价格却在逐渐攀升。
另一方面，内衣行业产品单一、款式老化、供应链过剩等问题也开始逐渐暴露。
内忧外患下，张兆祥突发奇想，果断选择了转型。
他认为，卖衣服，虽然创收巨大，但是看不到未来。
反过来，如果能提高品牌效力，把南极人打造成一款金字招牌，还是有很大盈利空间的。
于是，他大胆砍掉了生产和销售两个环节，开启品牌授权商业模式，俗称“卖吊牌”。
问题来了，为什么别人要买南极人的吊牌呢？
因为在中国服装市场，缺乏的不是生产设备和工艺，而是比谁牌子大，比谁能抢占消费者的心智。
举个简单的例子。
同样是纯棉t恤，阿迪达斯就能卖300元，普通牌子59元，没牌子的19元。
真的是材料上的差异吗？
非也。
其实就是卖牌子。
中国有很多服装厂，他们有好的产品，但苦于起步晚，没有牌子，销量一直低迷。
而南极人虽然不算很大的牌子，但已经有了一定的知名度，质量上也没出过什么差错，此时授权给那些没有牌子的服装厂，自然是双赢。
更何况，相比于一线大牌，南极人的品牌授权门槛很友好。
以天猫为例，获得南极人的授权只需缴纳10万元保证金，而差不多类型的恒源祥合作工厂，则需要缴纳100万元保证金。
凭借低价优势，南极人靠卖牌子，卖疯了！
根据2019年财报，南极人合作供应商达1113家，合作经销商达4513家，授权店铺达5800家。
从2016年到2019年，南极人营业收入翻了8倍，高达39亿元，其中品牌授权及相关服务收入翻了3倍，高达13亿元，而且品牌授权的毛利率高达93%。
这里面包括乳胶枕垫、口罩、电热毯、内衣、纸尿裤和洗脚桶等等。
只要是你能想到的，日常生活中用得上的商品类目，几乎都可以申请南极人的牌子。
不卖产品，只卖品牌，张玉祥每年坐收十余个亿，身家水涨船高，成为服装界的“隐形富豪”。
2020年，张玉祥、朱雪莲夫妇以145亿元身家登陆《胡润百富榜》。
在阿里研究院发布的《2020中国消费品牌发展报告》中，南极人与小米、华为一起，取代了耐克、雅诗兰黛等国际大牌，成为95后购物车里最常见的中国制造品牌。
至此，南极人的致富密码，开始被人关注。
03
谁是南极人的最好模仿者呢？
可能就是小米。
众所周知，小米本来是卖手机的，但现在还卖电吹风、空调、密码锁、T恤、旅行包，可以说是无所不卖。
话题回到南极人。
据财报显示，2020年的前三季度，南极电商营业总收入约27.72亿元，毛利率高达93.36%，和茅台比肩！
在无工厂、0生产的情况下，靠挂牌授权就赚翻了。
你说不让人眼红是不可能的。
当然了，树大招风，一个人起跳太快也是容易出问题的。
据《南方周末》报道，仅2018年，南极人已经上了14次不合格产品的黑名单。
从蚕丝被、内衣、童装、冲锋衣到卷发棒、按摩棒等均有产品上黑榜。
在电商网站上，很多顾客留言差评，说买南极人要看运气。
毕竟，南极人只是卖牌子的，基本不会管质量。
2021年年初，南极人迎来了暴利时代的第一次挑战。
兴业证券分析师的路演汇报指出，靠品牌授权生意赚大发的南极人疑似“体外循环财务造假”。
什么叫“体外循环造假”？
说白了，就是公司和客户之间串谋，自买自卖，联手造假，虚增收入。
这样做的好处，就是让财报好看，吸引更多的投资者。
实际上，很多财经自媒体都对南极人的财务数据提出过质疑，毕竟93%的毛利率，跟同行业内其他品牌相比，也太扯了。
但因为拿不到真实的财报，也只能是纸上的分析。
还有一个细节是，这些年，南极人的大股东在不断地跑路。
实际上，南极人卖牌子是个好生意，但生意背后的质量问题，也是肯定会有的。
所以问题的症结就是，当这个牌子卖多了被搞臭了，游戏还能玩下去吗？
南极人的这条船，表面乘风破浪，船底蛀洞丛生！
延伸阅读
雷达财经出品 文|吴艳蕊 编|深海
截至1月25日收盘，南极人品牌运营主体南极电商年内跌幅达36.7%，在其所处的专业连锁行业跌幅第一。
事实上，自2020年7月下旬以来，南极电商改变了2020年二季度股价持续上升的趋势，股价开始持续性下跌。直至2021年1月4日开盘后，南极电商闪崩跌停；1月5日股价开盘后直奔跌停。股价接连跌停、拦腰折断，此前南极电商并未发布相关利空股价的消息。
市场参与者寻求股价下跌原因，不少投资者怀疑公司财务造假，体外循环。
对此南极电商1月5日下午召开了特定投资者的电话会议，董事长兼总经理张玉祥为接待人，晚间公司发布股份回购公告。2021年1月6日和7日，公司陆续在互动问答平台回复，公司财务舞弊，体外循环等问题。
1月12日晚间，公司发布澄清公告，进行了系统回应，但却未改变股价颓势。
红极一时的南极人，到底怎么了？
贴牌宇宙中的“吊牌之王”
上世纪末，俞兆林品牌的保暖内衣横空出世，成为“保暖内衣鼻祖”。成立于1997年的南极人和恒源祥、北极绒等品牌不断入局保暖内衣行业。此后南极人采用创新技术，用“棉+莱卡”材质取代了此前“纤维+塑料薄膜”的保暖内衣，这一举措使南极人迅速扩张并成为国民品牌。
进入新世纪后，上述品牌纷纷以央视为主战场进行广告大战。直至2008年金融危机的出现，各行业损失不断，纺织业同样受到强烈的冲击。面对不断减少的订单，南极人开始了“轻资产”的营业模式，逐渐去掉生产与销售环节，转型为“品牌授权”模式。同一时期，北极绒和俞兆林同样开始转向“轻资产”，加上更早进行转型的恒源祥，贴牌宇宙开始形成。
与此同时诞生的淘宝，推动了品牌授权的发展，贴牌宇宙开始无孔不入。
南极人更是不断扩充产品品类，从内衣和家纺领域到纺织、箱包配饰、健康生活、食品宠物等四大品类无数小品类。在南极人2021年1月的互动问答中表示，公司以家庭为场景，不断扩展产品品类，从原有的内衣、家纺、男装、女装、母婴、童装、鞋品、户外、箱包鞋配等大纺织领域逐步进入包括日用百货、小家电、食品等非纺织领域。
南极人由此被戏称为“万物皆可南极人”，并有了“吊牌之王”的称号。
2016年南极人借壳上市，更名为南极电商。2015年12月31日，南极人共同体授权供应商达422家，授权经销商达1053家。2015年“南极人”品牌产品在主要销售平台阿里及京东的销售额分别达313571.151万元、53536.64万元，同比分别增长77.95%、136.79%。
2019年，南极人合作供应商总数为1113家，其中主要合作供应商约500家；合作经销商总数为4513家，授权店铺5800家。公司在各电商渠道可统计的成交额达305.59亿元，其中南极人品牌为271.38亿元。
四年时间，经销商数量增长了328.58%，平台总成交额增长639.25%。公司归母净利润更是连年增长，2015年到2019年分别为1.72亿元、3.01亿元、5.34亿元、8.86亿元、12.06亿元；同比增长158.37%、75.27%、77.42%、65.92%、36.06%。
2020年前三季度，公司累计营收27.72亿元，同比增长4.73%；归母净利润为7.22亿元，同比增长19.9%。
被质疑体外循环
在巨额的收益背后，是南极人品牌令人堪忧的产品质量问题。
在黑猫投诉平台中，南极人品牌的投诉数量为170条，“南极人”的搜索结果共561条。购买的电热水袋着火、羊毛被异味、运动鞋穿着不到两月损坏、店铺虚假发货等等，各种问题层出不穷。
此外，南极人品牌频频登上市场监管部门黑名单。2020年3月国家市监局抽查到南极电商旅行箱包不合格；4月江苏省市监局检测到南极人户外冲锋衣不合格；6月南极人10公斤米桶被上海市监督管理局检出标签标示项目不合格；7月南极人彩棉和服三件套（婴幼儿内衣）被北京市市场监督管理局通报存在绳带不合格问题。
除了质量问题，南极电商还被质疑存在造假问题。
2019年，兴业证券曾在一份研究报告中指导投资人识别体外循环造假。在这份报告中，兴业证券列举了“XX电商”的案例，并提出了六个疑点，分别是：净利润非常高而无明显壁垒、无明显的竞争对手、非常轻资产的运营模式、财务数据质量差(应收账款)、经营规模翻倍增长的同时员工数量下降、供应商和客户高度重叠。彼时，外界普遍认为，该“XX电商”指的正是南极电商。
随着该报告再次流传，南极电商股价一路下跌。
其中，2021年1月4日股市开盘，南极电商股价大幅低开，当日收盘价12元，跌幅10%。1月5日，收盘价11元，再次跌停。与2020年7月中旬的最高价24元相比，下跌了54.17%，股价遭腰斩。
面对持续下跌的股票，2021年1月5日晚间，南极电商公布了经董事会审议通过的《关于回购公司股份的方案》。公司拟使用自有资金以集中竞价的方式回购部分公司股份。
方案中表示，南极电商本次回购股份将用于员工持股计划或股权激励。回购总金额不低于5亿元、不超过7亿元，回购股份价格不超过人民币15元/股（含15元/股），回购期限为自公司董事会审议通过回购股份方案之日起6个月内。
回购方案表示对于公司经营、财务、研发、债务履行能力、未来发展影响和维持上市地位等分析。未经审计财务数据测算，截至2020年9月30日，公司总资产为58.83亿元，归属于上市公司股东的净资产5.3亿元，流动资产43.95亿元。此次回购资金总额上限7亿元占公司总资产、净资产、流动资产的比重分别为11.90%、13.21%、15.93%。公司此次回购不会对公司经营、财务、研发、债务履行能力、未来发展产生重大影响，本次回购计划的实施不会导致公司控制权发生变化，不会改变公司的上市公司地位，不会导致公司的股权分布不符合上市条件。
回购未能挽救公司股价，1月7日南极电商跌幅2%，1月8日股价维持在每股十元，涨跌幅为零。1月12日，南极电商股价再次跌停，收盘价为9.23亿元。
公司对质疑全盘否认
1月12日晚间南极电商发布关于媒体报道的澄清公告。对净利率非常高而无明显壁垒；无明显竞争对手；非常轻资产的运营模式；财务数据质量差，营收账款占比重较高；经营规模翻倍增长，员工数量反而下降；供应商和客户高度重叠；通过税务角度计算，公司应缴纳的增值税金额远远低于通过财报角度季度的增值税金额；历次股权质押资金主要用途等八个疑点进行回复说明。
南极电商称，IP授权业务本身壁垒较低，但拥有持续成功的IP壁垒很高。据三文娱（第三方公众号）统计，全球总收入排名前50的IP中，纯美国IP有22个，纯日本IP有20个，纯国产的IP数量为0。中国授权零售商品的销售规模仅占全球3.4%份额，发展空间巨大。公司以南极人、卡帝乐鳄鱼、精典泰迪等品牌开展授权业务，2020年总GMV销售额已突破400亿元，因此公司的IP品牌授权具备明显的竞争壁垒。
公司认为，现金流及盈利能力为衡量公司财务质量的重要指标，包括经营性现金流净额、净资产回报率等指标。2018及2019年，公司经营性现金流净额分别为5.51亿元、12.55亿元，净资产回报率ROE（净利润/净资产）分别为23.71%、24.82%，业务现金流状况良好，净资产回报率处于已上市公司中高段位水平。
针对供应商和客户高度重叠问题，南极电商表示在产业链合作模式上，生产商与经销商存在重叠，多为前店后厂模式，生产商与经销商均为公司的客户。未经审计的数据表示，公司在阿里渠道上30%-50%为前店后厂模式，在拼多多渠道50%-70%为前店后厂模式。
南极电商称，上市五年以来，已累计实现超过1100亿元销售额，2020年阿里平台销售近3.37亿件商品、覆盖2.93亿消费人次。公司本部近三年净利率保持在70%以上，净资产回报率保持在20%以上，无外部有息负债，经营性现金流持续为正。作为一家数据透明、信息公开的互联网公司，所有数据都截取自电商平台官方数据，真实、可靠、可溯源。
澄清公告发布后，公司股票颓势仍未改变。1月13日至1月26日收盘，累计跌幅达6.18%。