2025
联系人：谭逸鸣、裴明楠
摘 要
美国当地时间10月1日凌晨0时，由于美国参议院投票否决共和党的临时拨款法案，美国联邦政府再“停摆”。我们列出7个重点问题进行回答。
Q1：历史上“政府关门”会持续多久？
1976年以来，联邦政府供经历21次资金中断（包括本次），其中11次发生政府机构关门。前20次的资金中断，平均持续时长为8.05天；最长的一次为2018年12月开始的政府关门，持续34天。
Q2：政府重新“开门”需要什么？
国会必须就一项恢复联邦资金的支出法案达成一致，可以是短期的临时拨款方案，也可以是全年拨款法案。
当前参议院民主党否决了众议院的权宜法案，坚持要求延长即将到期的《平价医疗法案》补贴。众议院在10月13日之后才复会。这意味着，要么参议院能以足够票数同意现有的提案版本，否则，政府关门至少持续到10月13日之后。
根据Polymarket，本次关门拖到10月15日及之后结束的概率为70%。
Q3：“关门”会导致哪些机构“休假”？
CBO估计，约75万名雇员将被迫“无薪休假”，每天减少约4亿美元的薪资发放。特朗普威胁，如果持续“关门”将大规模裁员，使这些无法按时拿到薪水的人更不愿意消费。
关门期间，社会保障、医疗保险和医疗补助将继续放款，补充营养援助计划（SNAP，又称食品券）继续运营；关税照常征收；美国国土安全部的移民驱逐和搜查继续。
Q4：“关门”如何影响美国经济数据发布？
美国劳工局、经济分析局等官方机构暂停数据发布，包括美国非农就业、CPI通胀、每周失业救济申请人数等。民间机构的数据不受影响，美联储由于不接受国会资助，也将继续发布数据。
延期报告将在政府重新“开门”后汇总后发布；但延迟发布的数据质量可能会受到影响，尤其是通胀报告。
Q5：美国政府“关门”对经济影响多大？
参考历史：2018年12月开始的34天政府部分停摆令2019 Q1实际GDP的年化增速下降0.4个百分点。2013年的16天政府停摆，导致2013 Q4实际GDP年化增速下降0.25个百分点。
政府关门或从消费支出、企业营业、政府支出等多个方面影响GDP。
Q6：历史上，“关门”对市场有何影响？
参考历史，政府停摆期间：美股倾向于上涨，美债收益率倾向于下行，期限利差倾向于上行，美元和黄金不定。
政府重新“开门”后的一周：美股仍倾向于上涨，美债收益率倾向于继续下行，但利率曲线陡峭化缓解。
Q7：本次“关门”对资产或有何影响？
“政府关门”令美联储年内再降息2次的预期升温。政府关门对就业和GDP造成负面打击；并且如果关门持续过长，10月FOMC会议前无法发布9月非农和CPI，令美联储的判断受限，我们认为延续上次降息决策的概率较大。
美股受益于降息预期而上涨。市场对年内降息的预期在最近一周显著提升，且市场认为本次“关门”对经济增长的打击有限，经济仍在“软着陆”的轨迹上，因此，受益于降息，美股上涨。黄金、白银受益于利率和美元的下行。
对国内而言，美政府“关门”对股债或皆为利好。美联储降息预期上升、美国政治博弈加剧、美国经济不确定性提升、美元信心削弱，均有助于全球资金向新兴市场流入，带来资金面上的边际利好。海外货币政策宽松的预期、全球利率水平下行，也有利于提升中债的配置吸引力。
核心图表（完整图表详见正文）
风险提示：美国政府关门的持续时间超预期，美国经济基本面变化超预期，特朗普政府政策超预期。
美国当地时间10月1日凌晨0时，由于美国参议院投票否决共和党的临时拨款法案，美国联邦政府时隔近七年再“停摆”。我们列出本次政府关门的7个重点问题，进行回答。
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历史上“政府关门”会持续多久？
1976年以来，联邦政府经历了21次资金中断（包括本次）。80年代之前，政府资金中断时，通常不会让机构关门，各机构继续正常运营，假定资金会很快恢复。 1980年美国司法部发布法律意见，没有资金支持时，政府机构不能继续运营（“必要服务”除外）。21次资金中断当中，11次发生了机构关门。
前20次的资金中断，平均持续时长为8.05天。最长的一次政府关门，发生在特朗普第一任期，始于2018 年12月，持续34天，当时两党在美墨边境墙资金问题上陷入僵局。其次是1995年12月开始的政府关门，持续21天，以及2013年由于奥巴马《平价医疗法案》分歧导致的政府关门，持续16天。
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政府重新“开门”需要什么？
要重新开放联邦政府，国会必须就一项恢复联邦资金的支出法案达成一致，可以是短期的临时拨款方案，也可以是全年拨款法案。此前，共和党人提出了一项为期7周的权宜拨款法案，而民主党人则希望推出一项包括更高的医疗保健支出的方案。
法案在众议院需50%以上票数，在参议院需60/100票数。由于众议院435个席位中，共和党有220个，因此通过难度小；但参议院100个席位中，共和党53席，民主党45席，无党派2席，通过难度较大，最近一次投票结果55:45。
参议院民主党似乎立场坚定，要求延长即将到期的《平价医疗法案》补贴。众议院在10月13日之后才会复会。这意味着，要么参议院能以足够票数同意现有的提案版本，否则，政府关门至少持续到10月13日之后。
根据Polymarket网站对本次政府关门何时结束的押注：10月15日及之后结束关门的概率为70%，10月10日-14日结束的概率为22%，10月6日-9日结束的概率为6%。
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“关门”会导致哪些机构“休假”？
部分联邦官员“无薪休假”，影响消费。CBO估计，约75万名雇员将被迫无薪休假，导致每天减少约4亿美元的薪资发放，不能离岗的职员（例如军队及边境巡逻人员等）暂时“无薪上班”，工资将推迟发放。特朗普威胁，如果持续“关门”将大规模裁员，使这些无法按时拿到薪水的人更不愿意消费。
休假员工占比最高的部门是：环境保护署、教育部和NASA，休假员工占比82%以上。休假员工占比最低的部门是财政部、退休军人事务部、国土安全部，休假员工占比小于10%。
2019年的一项法律保证政府停摆结束后，工资将自动补发，因此损失的消费或可补回；但需关注的是，本次政府停摆是否会出现永久性裁员。
政府关门期间，社保医保继续发放。社会保障、医疗保险和医疗补助将继续放款，补充营养援助计划（SNAP，又称食品券）继续运营。
关税征收、移民驱逐和搜查继续。政府关门期间，海关和边境保护局将继续在美国入境口岸征收关税； 美商务部表示，将继续开展与国家安全相关的 232 关税调查。 美国国土安全部发布应急计划，移民执法和驱逐行动将继续进行，包括逮捕和突击搜查。
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“关门”如何影响美国经济数据发布？
政府关门期间，美国劳工局、经济分析局等官方机构暂停数据发布，包括美国非农就业、CPI通胀、每周失业救济申请人数等。民间机构的数据不受影响，例如ADP就业、PMI等。美联储由于不接受国会资助，也将继续发布数据。
延期报告将在政府重新“开门”后汇总后发布。原定于10月3日发布的非农数据延迟，美国劳工部长表示，一旦政府重新开门，将立即公布9月数据。
延迟发布的数据质量可能会受到影响。例如通胀报告，劳工部负责核查商店价格的人员在政府关门期间被迫休假，按劳工部的应急计划，仅由一名劳工统计局员工（代理局长）在政府关门期间继续工作。
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美国政府“关门”对经济影响多大？
参考历史：国会预算办公室（CBO）估计2018年12月-2019年1月的34天政府部分停摆，令2019 Q1实际GDP的年化增速下降0.4个百分点。
美国经济顾问委员会（CEA）估计2013年长达16天的政府停摆，导致2013 Q4实际GDP年化增速下降0.25个百分点。
政府关门或从多方面影响GDP：
一是消费支出。联邦雇员“无薪休假”可能导致消费推迟；另外旅游业也将受损，美国旅游协会表示，对机场延误或国家公园关闭的担忧，可能会影响旅行计划，令旅游经济每周可能损失10亿美元。
二是企业营业。首先，依赖于政府而运作的公司（例如联邦政府订单承包商），业务可能丧失或延迟。其次，政府将停止发放部分许可证、以及向小企业和开发商等提供的贷款。根据美国经济顾问委员会（CEA）估计，2013年政府关门导致私营部门就业岗位减少约12万个。
三是政府支出。受特朗普裁员减支政府影响，今年一、二季度政府支出对GDP的贡献为小幅负贡献，较2024年显著下滑。如果关门持续较长时间，或令四季度的政府支出对GDP造成明显拖累。
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历史上，“关门”对市场有何影响？
历史上，政府停摆期间，美股倾向于上涨，美债收益率倾向于下行，期限利差倾向于上行，美元和黄金不定。
若看80年代以来的14次政府资金中断，标普500和道指上涨概率11/14，纳指上涨概率9/14，黄金上涨概率7/14，美元上涨概率7/14。2Y美债收益率下行概率9/14，10Y-2Y美债期限利差上行概率9/14。
若看最近3次关门事件，期间美股均收涨，尤其最近一次因特朗普美墨边境墙拨款分歧导致的政府关门期间，2Y和10Y美债收益率分别下行11bp和7bp，美股三大指数均上涨超7%。
历史上，政府重新“开门”后的一周，美股仍上涨概率更大，美债收益率倾向于继续下行，但利率陡峭化缓解。
80年代以来的14次政府资金中断，资金重启后的一周，道指和纳指上涨概率9/14，黄金上涨概率8/14，美元上涨概率7/14。2Y美债收益率下行概率9/14，10Y-2Y美债期限利差上行概率9/14，10Y-2Y美债期限利差下行概率8/14。
若看最近3次关门事件，政府重开后的一周，美股均上涨，黄金均上涨，美元均下行。
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本次“关门”对资产或有何影响？
“政府关门”令美联储年内再降息2次的预期升温。一方面，正如前文所述，政府关门对政府就业、私人部门就业和GDP增长均会造成负面打击，从而提高降息概率；另一方面，如果政府关门持续过长，10月28-29日FOMC会议之前无法发布9月非农和CPI数据，令美联储的判断受限，我们认为延续上次降息决策的概率较大。
根据CME美联储观察，截至10月3日，市场预期10月FOMC降息25bp的概率为96.2%（一周前为87.7%）；预期年内再降50bp，即10月和12月FOMC各降25bp的概率为86.3%（一周前为65.4%）。
美股受益于降息预期而上涨。市场对年内再降息2次的预期在最近一周显著提升，并且市场认为本次“关门”对经济增长的打击有限，经济仍在“软着陆”的轨迹上，因此，受益于降息，美股上涨。9.30至10.3，标普500连涨4天，创历史新高。
金属受益于利率和美元的下行。9.30至10.3的四天：2Y美债和10Y美债分别累计下行5bp和2bp，美元下跌0.2%，受利率和美元下行的推动，黄金上涨1.5%，白银上涨2.0%，铜上涨2.6%（铜还有全球第二大铜矿Grasberg遭遇矿难停产的影响）。
对国内而言，美政府“关门”对股债或皆为利好。美政府宣布关门后的首个交易日，纳斯达克中国金龙指数、恒生指数分别上涨1.4%和1.6%。
美联储降息预期上升、美国政治博弈加剧、美国经济不确定性提升、美元信心削弱，均有助于全球资金向新兴市场流入，给中国资产带来资金面上的边际利好。海外货币政策宽松的预期、全球利率水平下行，也有利于提升中债的配置吸引力。
※风险提示
1、美国政府关门的持续时间超预期；
2、美国经济基本面变化超预期；
3、特朗普政府政策超预期。
※研究报告信息
证券研究报告：《美国政府关门：七问七答——美国时政点评》
对外发布时间：2025年10月6日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005； 裴明楠S1110525060004