本文来自微信公众号：氨基观察，作者：郑晓，题图来自：AI生成
对于医疗产业来说，失败从来都是常态。
创新药研发是高风险的活动，九死一生，稍有不慎就会落败；医疗也不只是科学的事情，更是商业的较量，如何经营好一家企业也是一个难题。
也正因此，每一年我们总能听到各种关于失败的消息，部分甚至让人哭笑不得。当然，这并不意味着失败是不值得尊敬的。
所有药企都应该成为失败的学徒，从过去的失败中吸取尽可能多的教训和经验。因为这些信息的价值，不亚于来自成功案例的启示。
在此，氨基君总结了2024年中国医疗产业的十大教训，希望带给市场一些启示。
一、微创迷局，加杠杆需谨慎
2024年，最失意的医疗企业之一，必然是微创医疗。全年跌幅近30%，这已经是其持续下跌的第4个年头，股价也较最高点打了1折。
作为明星器械企业，沦落至此，固然有行业因素，但更多的还是因为杠杆加得过了头。
在资本狂热时期，受万亿市值野心的驱使，微创医疗开启了狂奔模式：一方面不断“买买买”，扩大其业务范围；另一方面则是“借借借”，包括发行可转债和借款。
截至2023年末，公司的计息借贷总额高达8亿美元；可转债余额为7.62亿美元，年利率超过5%。仅2023年的利息支出就达到了9348万美元。当然，与利息相比，更重要的是偿还债务的压力。
2024年，微创医疗需要赎回价值4.56亿美元的可转债，并偿还2.95亿美元的银行借款，总计超过7亿美元。
虽然微创医疗账上的现金超过12亿美元，但超过2亿美元的资金被抵押，还有部分资金在子公司账上，不能自由支配。
因此，作为集团的母公司，微创医疗实际上面临较大的偿债压力。为解决这一紧迫问题，微创医疗在2024年，更像是当前的地产公司，不断寻求融资、出售资产，甚至离开了梦开始的地方牛顿路。
加杠杆的欢愉，与去杠杆的痛苦，总是一脉相承。微创医疗的遭遇，也在时刻提醒医疗企业，加杠杆需谨慎。
二、18A悲歌，市值仅剩5000万港币的biotech
如果从资本市场表现来看，微创医疗可能并不是最惨的。2024年，注定是北海康成不堪回首的一年。
作为中国罕见病第一股，北海康成如今的市值只剩下5990万港币，较最高市值42亿港币跌幅达96%。作为一家上市公司，这样的市值规模，凸显了其困境。
北海康成做错了什么？如果非要找一个最核心的原因，可能是选错了赛道。
罕见病患者规模不大，用药基数有限，研发成本高昂导致罕见病药价往往不菲。海外由于有医保、商保的全面覆盖，因此罕见病药物往往能够快速放量。
不过，国内的支付环境相对较弱，对于药企而言似乎难以赚取超额利润。北海康成的销售主要依靠商业保险买单，难以获得医保支持，注定了其命运是凄惨的。
2024年上半年，公司收入不到4500万元，但却遇到了增长困境，增速只有4.05%；亏损额却达到了2.47亿元。
对于北海康成来说，只有尽可能地构筑庞大的管线，才能活下去。但现实是，其账上现金只剩下4909万元，留给它的时间显然不多了。
“女怕嫁错郎，男怕入错行”，这句谚语在北海康成身上得到了充分的体现，其他医疗企业也要引以为戒。
三、恒瑞出海，10亿美元的教训
去年初，一起海外药企并购案将恒瑞医药推到了聚光灯下。
1月9日，GSK宣布将收购Aiolos Bio，代价是10亿美元首付款以及4亿美元的监管里程碑款。
而Aiolos Bio唯一的管线TSLP单抗AIO-001（SHR-1905），引进自恒瑞医药。2023年8月份，Aiolos Bio与恒瑞医药达成合作协议，获得了该款药物的海外权益，代价是：
2500万美元首付款，以及研发及销售里程碑款10.25亿美元，此外还有实际年净销售额两位数比例的销售提成。
不到半年时间，Aiolos Bio赚足了差价，这也意味着，恒瑞医药少赚了近10亿美元。正所谓，BD既是技术，更是艺术。这笔交易，也凸显了中国创新药企在出海层面的稚嫩。
虽然张连山一再强调，恒瑞医药这笔交易没有亏，但公司的BD策略还是悄然生变。恒瑞医药在去年5月用60亿美元的大BD，引领了国内创新药企的NewCo风潮。对于一家药企来说，不是看它说了什么，而是看它做了什么。
当然，如何让出海利益最大化，也是所有药企需要注意的点。从行业角度出发，老大哥吃的亏，对于中国医药行业来说，可能极具价值。
四、华领失意背后，FIC的价值到底是什么
FIC无疑是创新药的最高殿堂，但市场可能需要清楚，FIC药物的价值维度到底是什么？关于这一点，华领医药给出了参考。
降糖药多格列艾汀，是华领医药引以为傲的FIC药物，倾注了大量心血。但在商业化层面，似乎并没有体现出应有的表现，2022年、2023年，多格列艾汀的销售额共为9420万元，2024年上半年销售额为1.02亿元，合计不到2亿元。
对此，华领医药将责任归咎于拜耳，并收回了销售权益。但作为国内降糖领域最强的选手之一的拜耳，如果连多格列艾汀都卖不动，显然不是销售问题，更可能是产品问题。
确实，作为传统机制的降糖药，多格列艾汀的疗效表现处在一个尴尬的位置，比上不足，比下有余，并且长期获益情况缺乏对照组验证。
更重要的是，多格列艾汀没有新一代降糖药那样降低心脑血管疾病的优势，相反，可能会增加相关风险。再加上价格也不占优势，难以打开市场局面，也就不难理解了。
这也进一步告诉市场，药物的价值绝不仅仅是“FIC”这一称号，而是作为FIC药物能够给患者带来哪些实质性的改变。
五、心脉风波，揭开管理能力的盖子
2024年，心脉医疗为自己的低级错误买单了。
由于被取消高新技术企业资格，心脉医疗需补缴税款及滞纳金合计约6000万—7000万元。这大约是公司2023年扣非净利润的14%，显然，这会对其全年业绩造成影响。
更让市场无法接受的，这本是一场不该出现的疏忽。因为公司被取消高新技术企业资格，是由于连续两年忘记填报企业发展情况报表。
有市场人士指出，这个报表并不繁琐，在监管指定的网站线上填写提交公司相关信息即可，这么简单的事情，心脉医疗为何连续两年都没有做？
尽管心脉医疗已经着手补救，公司位列2024年第二批拟认定高新技术企业名单，但是7000万元左右的损失无法追回。这一事件更是影响了市场信心，因为这暴露了公司内控管理之混乱。
核心在于，无论从专利、研发成果还是营收、研发费用各方面来看，心脉医疗拿下高新技术企业资格都不在话下，这对于企业经营的好处也很多，最直接的就是税收优惠。然而，公司却因为忘记填表申报而被取消资格。
这些看似内部的疏忽因素，最终都将直接影响到企业在经营及资本市场上的表现和评价。而这提醒着包括心脉医疗在内的所有企业：
在追求技术革新与市场扩张的同时，更需谨慎地维护好公司的治理结构与管理，真正做到大而不乱。
六、NGS一哥反思，关于企业经营的三个周期
2024年，肿瘤NGS行业仍然很难，即便是贵为行业领头羊的燃石医学。2024年，公司股价跌幅已经明显收窄，但仍然超过20%，市值不到1亿美元。
落得如此境地，是燃石医学做错了什么吗？从大方向来看，似乎并没有。当然，抽丝剥茧来看，燃石医学创始人汉雨生坦诚公司犯了三个错误。
第一，企业的发展节奏把握错了。资本的狂热，市场的期待，一切都裹挟着整个行业快速向前，很难有人能做到不“飘”。汉雨生直言当时是有些“飘”的，觉得自己在做一个高增长的市场，想着只要一路狂奔就好。但很显然，这种“飘”最终带来了致命的后果。
第二，错估了资本周期。研发是离不开资金的持续支持的。钱烧完之后怎么办？肯定是继续融资。但在这期间，外部环境风云突变，疫情、地缘政治、经济下行种种因素叠加，资本市场转为极寒模式。燃石医学股价更是跌跌不休，从高点跌至2美元左右，这意味着再融资通道基本关闭，这也是汉雨生之前没有预料到的。
第三，没有预料到的还有经济周期。对企业来说，这是不可抗力。但这个问题，与前两个问题紧密相关，某种程度上，做好前两者的规划，能够更从容地渡过经济周期的波动。
而这要求企业，无论外部机构如何乐观计算市场规模、描绘发展前景，必须保持头脑冷静，做好业务、资本规划。回到燃石医学来说，一步错，可能步步错。其如今面对的现状是，要进军的市场更大，但试错的空间却更小了。
不只是燃石医学，任何一家企业都应该考虑这三个周期的影响。这就是肿瘤NGS行业领头羊用血与泪，留给我们的教训。
七、集采围标，胆子太肥了也不好
2024年4月份，集采围标案震惊市场。
4月18日至19日，国家组织药品联合采购办公室根据群众举报的投标价格异常线索，包括溴己新注射剂在内的4个品种（溴己新注射剂、奥曲肽注射剂、哌拉西林他唑巴坦注射剂、甘油果糖氯化钠注射剂型），存在投标价格异常情况，被国采办公室约谈。
8月21日，此前国家药品集采中的盐酸溴己新注射液围标案有了处理结果。原来，在第七批国家药品集采中，参与盐酸溴己新注射液的6家投标企业，包括成都欣捷、仁合益康、一品红、石四药、旭东海普、江西亿友，以及占某泽、黄某栋、黄某铭、高某等自然人团伙成员和该药品部分代理商组织、参与了串通投标。
具体来说，串标企业和代理商之间通过签订代理协议、协商申报价格、给予利益分成等方式，事先约定了中选企业和落选企业。也就是说，在第七批集采之前，相关企业就在私下进行了协商，并在集采之际“集中表演”报价和中标。
目前，医保部门已将相关企业串通投标造成多支出的资金追回至医保基金，成都欣捷、仁合益康、一品红、石四药的中选资格已被取消，并被列入国家组织药品集中采购“违规名单”，被暂停一定期限内的集采资格。
这也提醒企业，在合规时代，任何动作都要经过深思熟虑。
八、2类苗的无尽内卷，没有人是赢家
内卷是七伤拳，没有我好你不好，而是没有人是赢家。
国产疫苗2024年以来的核心议题是：降价。
比如，10月份在深圳的3价流感疫苗招标中，最终中标价是10.5元/支，然而，有企业报出了6.5元/支的投标价。一支流感疫苗只值一杯蜜雪冰城饮品，价格战的激烈程度可想而知。
实际上，不只是3价流感疫苗，更主流的4价流感疫苗、23价肺炎疫苗等产品，无不处于激烈的价格战中。
5月份，江苏省公共资源交易中心发布的通知显示，国药集团下属的长春所、武汉所、上海所生产的4价流感疫苗中标价格，从128元/支降到88元/支。
由此，国药集团打响了4价流感疫苗降价的第一枪。后续，华兰疫苗等企业纷纷跟进，将4价流感疫苗价格与国药集团持平。后果也显而易见：一损共损。
2价HPV疫苗正是前车之鉴。2024年上半年，万泰生物收入同比减少67.19%，净利润同比下降84.58%。业绩大幅下降，除了2价HPV疫苗受到高价苗的挤压，还有价格内卷的因素。而价格战的发起者沃森生物，业绩同样大幅下滑。
在持续的价格战中，企业预期的走低，也在资本市场中得到了体现。沃森生物、万泰生物、康泰生物等企业，市值均在大幅缩水。
这也充分说明了，市场话语权，是一家企业价值的基础，卷价格注定是卷不出来的。
九、康乃德创始人出局，me better的路不好走
3年前，康乃德在美股的上市还是一段佳话。
两位海归博士兼多年好友，潘武宾和郑伟在2012年共同创立了康乃德。潘武宾是一位连续创业者，郑伟则是首次自主创业，两人均有丰富的职业履历。
看起来，这是一个成功创业的故事开端。
康乃德核心攻坚自免领域的研发，核心管线CBP-201在一期临床试验中，展示出超越已上市产品Dupixent的临床效果，有成为me better药物的潜力。
这也使得，康乃德在上市前备受资本青睐，上市后市值一度超过16亿美元。但在3年之后，局势却发生了急剧的转变。
2024年6月10日，潘武宾和郑伟向康乃德提出了辞呈。
不管是被动还是主动，创始人双双离职都折射出，康乃德遭遇了极大的困境。随着me better故事的结束，康乃德股价持续受挫，最新市值只有6200万美元左右，相较6月份又跌去不少。
可以说，在一定程度上，药物的研发就像开盲盒，理论和实际之间差了十万八千里。不到临床数据出炉那一刻，一款药物究竟是不是me better，谁也不好说。
康乃德的高开低走，某种程度上就是这样一个故事。
这样的故事绝非个例。这也告诉我们，在追求me better药物的同时，药企也应该意识到，这绝对不会是一次轻松的征程。
十、理财暴雷，圣诺生物提醒药企如何管理资金
万万没想到，理财也有风险。
2024年7月8日，圣诺医药宣布，其2000万美元的投资基金可能因私募债发行人违约而面临重大亏损。
圣诺医药的全资附属公司，香港Sirnaomics，分别在2022年和2023年认购了1500万美元和500万美元的TradArt Flagship Investment SPC基金的独立投资组合，并委任了独立第三方TradArt Asset Management Co.， Limited作为投资经理。
截至公告发布之日，2000万美元的投资中，仅赎回了20万美元，而且基金经理已告知，基金所投资的私募债的发行人存在违约风险。
这也意味着，圣诺医药的这笔资金可能会损失严重。对于一家Biotech公司来说，这无疑是一个沉重的打击。截至2023年末，圣诺医药的现金及现金等价物余额加上金融资产总额为4392万美元。这次损失几乎占据了其一半的现金储备。
圣诺医药的惨痛经历，本质上也给市场敲响了警钟，在资本市场狂热时期，一些融资狂热的企业在资金使用上可能缺乏足够的谨慎。
这是对所有企业的警示和教训。
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