摘要：制造业PMI的一些积极信号（欢迎关注杠杆游戏）
撰文|张银银&编辑|欣欣然
今天（2025年1月2日）是新一年的第一个工作日，希望各位杆友都身体健康、赚钱多多。
恰好，国统局发布了2024年12月制造业采购经理指数（PMI）。我们知道，从PMI指标中，可以窥见中国经济的脉动。
数据显示，12月，制造业采购经理指数（PMI）为50.1%，比11月下降0.2个百分点，总的来说，制造业继续保持扩张，连续3个月维持扩张区间。
图表来源|国统局（特此感谢）
从企业规模看，大型企业PMI为50.5%，比11月下降0.4个百分点，高于临界点；中型企业PMI为50.7%，比11月上升0.7个百分点，高于临界点；小型企业PMI为48.5%，比11月下降0.6个百分点，低于临界点。
如何看待12月PMI？结合机构看法，杠杆游戏今天一并说说。
1、12月制造业PMI的下降并非异事。民生证券研究院认为，一方面，“924”以来的一揽子政策组合带来的脉冲效应开始消退；另一方面，受寒潮来袭、国内外节假日等特殊因素影响，12月PMI通常会季节性下降。
从历史数据来看，杠杆游戏注意到，PMI细项数据中，生产、从业人员、供应商配送时间等指标多在12月发出边际走弱的信号（其中供应商配送时间为逆指数，即PMI供应商配送时间越大、代表经济增长放缓）。具体来看：
寒潮的“风”吹向12月PMI。历年12月，PMI与全国平均气温多呈正相关关系，背后的原因可能系低温极端环境会影响工业正常开工进度，从而压低PMI景气度，而2024年也不例外。
图表来源|民生证券研究院（特此感谢）
包括12月PMI供应商配送时间的惯性上升，其实也是受气温低的影响。
同时，海外圣诞假，部分海外订单也“放了假”。海外圣诞货品需求多于11月提前释放，而12月海外需求趋于平淡——从12月全球PMI的季节性下降、以及12月起波罗的海干散货指数开始趋势性下滑，都可以看出一些端倪。
这也解释了为何历史上12月PMI新出口订单指数环比下滑概率更高，同时也解释了12月以出口为导向的小型企业PMI，为何环比下滑0.6pct。
2、产成品库存指数小幅回升，但年化却仍低位趋平，反映本轮补库存强度持续受基建投资增速下移的拖累。华金证券研究所注意到，2025年外部风险提升、地产筑底、基建趋平共振，政策主要发力点指向财政扩张提振消费。
12月产成品库存指数小幅回升0.5至47.9，但年化却仍然持平于47.9低位，结合此前公布的11月工业企业产成品库存同比大幅回落，实际上反映了本轮补库存过程仍难以摆脱罕见的L型（而非V型）右侧疲弱走势。
图表来源|华金证券研究所（特此感谢）
这一现象持续显示制造业企业对需求侧信心尚不稳固，从而缺乏主动补库存的动机。
下半年以来，杠杆游戏看到，消费内需受补贴刺激开始见效，而基建投资在化债启动后因严格执行置换要求和严控新增隐债要求而再度出现回落，后者构成当前补库存阶段缺乏向上弹性的主要原因。
2025年主要的内需增长点将聚焦财政扩张提振消费。
3、12月PMI新出口订单指数不降反升的原因，可能在于部分大中型企业可能还在“抢出口”。民生证券研究院注意到，12月PMI新出口订单指数环比上升0.2pct的背后，是由于部分大中型企业（尤其是中型企业）年末“抢出口”所致。
12月中型企业PMI环比上升0.7pct、且已连续4个月保持上升趋势，正印证了部分企业“抢出口”的现象。
4、制造业PMI的一些积极信号。开源证券研究所注意到，制造业PMI季节性回落但景气度仍趋扩张，供需结构边际改善，制造业景气度连续3个月扩张。
同时，工业原材料价格延续回落，预计12月PPI同比降幅收窄。
分类型来看，中型企业预期明显回暖。
华金证券研究所也认为，12月制造业PMI尽管小幅回落，但仍连续第3个月稳定于50以上，消费内需或为主要信心拉动力量，传统投资相关、战略性新兴产业出口订单指数等结构性走弱。
平安证券研究所则注意到，制造业需求恢复快于生产。制造业PMI新订单和新出口订单指数均回升0.2个百分点，体现内外需同步恢复；制造业生产指数为52.1%，回落0.2个百分点，但其环比表现强于2020年以来的季节性特征
其特别提到，消费品制造业表现最强，以旧换新政策、年底消费高峰和抢出口共同助力消费品产需恢复。消费品制造业PMI为51.4%，比11月上升0.6个百分点。
而制造业价格指数回落，杠杆游戏注意到，低物价延续。
图表来源|开源证券研究所（特此感谢）
同时，中型企业景气度回升，大型企业扩张略有放缓。制造业大型企业PMI回落0.4个百分点至50.5%，继续运行于扩张区间；中型企业PMI为 50.7%，较11月上升0.7个百分点，连续4个月上升；小型企业PMI为48.5%，不多说。
5、非制造业PMI显著改善。建筑业PMI短时大幅上冲，但主要或受春节提前影响而非趋势改善；服务业PMI升至4月以来高位。
华金证券研究所注意到，12月建筑业PMI大幅上冲3.5至53.2，但主要原因或是2025年春节较早导致部分建筑企业12月开始抢抓施工进度，而非趋势性改善的开端。
本轮化债将严控新增隐债作为重要原则执行，意味着短期内并不会再刺激增量基建投资，加之房地产市场当前尚未真正企稳，建筑业PMI或在较长时间内处于较低区间。
临近岁末年初服务消费需求较好，12月服务业PMI大幅回升1.9至52.0。
开源证券研究所也认为，非制造业中建筑业PMI显著改善，服务业小幅扩张。
图表来源|平安证券研究所（特此感谢）
平安证券研究所注意到，12月非制造业商务活动指数提升2.2个百分点至52.2%，创2024年4月以来新高；新订单指数提升2.8个百分点至48.7%，创2023年7月以来新高。
建筑业主要指标较快回升。
建筑业商务活动指数提升3.5个百分点，至 53.2%，创2024年6月以来新高；新订单指数为51.4%，是2024年1月以来首次升至荣枯线以上；建筑业业务活动预期指数提升1.5个百分点至57.1%，创 2024年下半年以来新高。
分行业看，房屋建筑业和土木工程建筑业商务活动指数均在 52%以上，新订单指数分别升至 50%以上和 53%以上，保交房和基建同步改善。
服务业景气度加快扩张。服务业商务活动指数提升1.9个百分点至52.0%，为2024年4月以来高点；新订单指数较上月提升1.8个百分点至48.2%；服务业业务活动预期指数为57.6%，比11月上升0.3个百分点。
从结构看，杠杆游戏注意到，元旦假期及春节临近，年末经济活跃度上升。据国家统计局及中采数据：一是，消费相关服务业回暖。12月零售业、住宿业、餐饮业和文体娱乐行业商务活动指数均较11月提升。
二是，运输相关行业表现较好，“返乡潮”或有提前。12月铁路运输、航空运输、邮政业的商务活动指数明显上升，且指数均在 55%以上。
三是，金融业继续恢复，商务活动指数和新订单指数均实现连续2个月环比上升，且均在 60%以上。
此外，服务业销售价格持续改善，提供核心CPI企稳信号。
6、2025年PMI如何走？华金证券研究所认为，新一轮政策加码以来企业信心重新站上景气区间，2025年外部环境不确定性加大，国内地产周期趋于筑底企稳、基建投资预计持平而难以上冲，制造业PMI能否稳定呈现景气状态，将更多取决于财政扩张刺激消费的政策力度。
新一轮政策加码以来，制造业PMI连续3个月处于50以上景气区间，企业对工业品需求整体展望转为积极，但也应客观看到，回升力度相对仍然比较温和，这充分反映出2025年我国经济面临的内外部不确定性仍然较大。
图表来源|开源证券研究所（特此感谢）
外部关税环境和全球产业分工环境都可能出现严峻变化，国内房地产市场2025年或可见到止跌回稳，但已无法迅速呈现向上弹性，新一轮化债强调地方政府债务质量提升和总量严格控制，基建投资增长中枢，预计2025年与2024年基本持平难以进一步上冲。
综合来看，杠杆游戏看到，新的一年政策促进的内需增长点，主要抓手还是在于财政扩张大力提振消费，预计这也将在很大程度上决定2025年制造业PMI，能否连续位于景气区间。
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