文/太平资产管理有限公司党委副书记、副总经理（主持工作）李冠莹
2021年以来，伴随经济发展模式变革，我国中长期利率持续下行，对保险资产负债两端都产生了深远影响，资产负债匹配管理难度明显上升。本文认为，资产负债匹配管理是加快行业高质量发展的核心，需要双向发力推进构建资产负债长效匹配管理模式，包括加快推进负债端提质增效转型发展、努力提升资产端风险收益管理水平，以及强化资产负债两端深层次联动。
2021年以来，伴随经济发展模式变革，我国中长期利率持续下行，对保险资产负债两端都产生了深远影响，资产负债匹配管理难度明显上升。2024年9月，国务院发布《关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》，保险行业面临加快转型实现高质量发展的新挑战、新机遇、新形势，亟须进一步深化对资产负债匹配管理的认识，围绕资产负债商业模式、偿付能力和资本约束等多重发展目标，建立一体化的系统管理思维，统筹推进资产负债两端高效协同、转型发展，破解资产负债匹配管理难题，同心协力推进行业高质量发展，更好发挥保险业经济减震器和社会稳定器功能。
保险资产负债匹配管理面临多重挑战
负债端业务发展主要面临经营和资本压力
净利润与净资产的压力。市场利率持续下行，对保险负债端利润表现、净资产以及资本约束产生一系列连锁影响。第一，750日移动平均国债收益率曲线逐步下行，带来负债准备金计提的显著上升，进而大幅压缩保险公司利润空间。第二，资产负债久期缺口的存在，会在利率下行阶段进一步侵蚀寿险公司的净资产和利润表现。第三，净资产下降导致偿付能力充足率下降，保险公司资本约束收紧。
偿付能力和资本约束的压力。在《保险公司偿付能力监管规则(Ⅱ)》下，剩余边际不再全额纳入核心资本，保险行业核心偿付能力充足率承压。同时，监管新规优化最低资本结构，综合偿付能力充足率同样面临压力。近几年，行业核心偿付能力充足率明显下降，已由2020年初的230%降至2024年中的130%附近，同时期的综合偿付能力充足率也下降了40个百分点，降至2024年中的200%。
保费规模与业务价值的压力。一方面，偿付能力下降对保险业务产生直接冲击，负债端的新产品开发、销售等转型压力上升，行业整体保费收入增长放缓；另一方面，负债端业务市场化竞争激烈，负债刚性成本维持较高水平，保险业务内含价值和新业务价值增长显著承压。
资产端投资管理主要面临风险收益失衡的压力
各类资产收益普遍下行。大类资产配置是保险资金获取长期稳定收益的主要来源，从资金运用角度看，保险资金主要投资资产包括债券、股票、非标资产、银行存款四大类，而这几类主要资产收益率近几年持续下行：十年期国债到期收益率在2021—2023年累计下跌超60BP，2024年前10个月下降50BP，到10月末已降至2.1%附近（图1）；保险债权投资计划平均注册收益率在2021—2023年分别下降32BP、33BP、23BP，2024年前10个月已降至4.24%；五年期存款利率也由2022年的2.7%降至2024年二季度的2.0%。资产收益的持续、快速下行，显著增大了新增资金与到期资金的投资压力，也持续摊薄了存量组合的收益基础。
稳收益降波动管理难度提升。新金融工具会计准则的实施，使得投资收益波动对资产负债表和利润表产生直接影响，进而影响偿付能力等监管和经营指标。而在利率下行以及潜在利差损风险的压力下，保险资金对权益资产收益弹性依赖上升，权益投资面临着既要贡献超额收益又要控制市值波动的双重压力。
信用风险防控压力仍然高企。在经济结构加快转型与产业结构深刻变化背景下，房地产、地方融资平台等重点领域仍处于风险释放阶段，保险资金存量资产仍面临一定的信用风险压力。在低利率市场环境下，信用债成为保险资金配置的发力方向，对于信用风险的识别和管理提出了更高要求。
资产负债匹配管理难度增大
负债成本下降具有明显的刚性与黏性。2023年以来，监管政策积极引导负债成本逐步下行，行业新单成本从3.5%下降至2.5%，2024年二季度末，寿险行业负债资金成本率降至3.6%（图2），但存量续期保费的成本仍在3%～3.5%的水平流入，预计未来一段时间中长期寿险资金的加权平均成本仍在接近4%的水平，负债成本进一步下降仍具有滞后性。
资产端合意收益水平仍低于负债成本。结合利率中长期走势研判，行业预计中长期保险资金组合的合意收益率中枢在3.5%左右，这与负债端整体成本相比，已出现约50BP的收益缺口。同时，在久期错配因素影响下，收益缺口或将长期存在，需要持续引导负债端成本适配资产端合意水平。
期限错配要求资产端加大长期配置力度。自2013年普通型人身保险费率改革以来，行业累积了较大规模的传统险准备金负债，大部分传统账户负债久期超过20年。相比之下，国内符合保险资金配置的长期限资产以政府债为主，非标项目供给持续萎缩，股权投资对资本占用消耗较大、配置比例有限，数据显示，2024年二季度末人身险资产负债久期缺口已超过8年。
资产负债匹配管理是加快行业高质量发展的核心
资产负债匹配管理涵盖资产和负债两端，是保险业保持长期健康发展的基础。当前，保险业面临《保险公司偿付能力监管规则(Ⅱ)》，以及利率长期处于低位运行的复杂环境，这显著增加了资产负债匹配管理的难度，特别是负债端与资本市场关联度趋于上升，原先基于收益、期限、流动性匹配的传统资产负债管理模式，已经演化为资产负债两端商业模式、资本质量、经营能力等多维度相互交织、相互影响的系统性深层次问题，更需要建立系统思维，统筹推进加强资产负债管理。
保险资产负债两端的关联度持续增强
保险是应对人口老龄化以及防范人身健康风险的重要方式，具有鲜明的长期性，这决定了保险与金融市场之间存在天然的内在联系，两者的关联性随着市场政策环境的演变不断增强。
行业层面，保险经营业绩高度依赖利差益。近年来，保险行业整体呈现低速增长态势，保险市场转型发展压力较大，市场竞争越发激烈，并高度依赖高费用、高成本、强营销的销售渠道，市场竞争压力增大，进一步导致保险业务获取死差益与费差益的难度上升，负债端收支平衡更多依赖于保险资金运用产生的利差益，行业发展与金融市场关联度明显上升。
产品层面，固定收益型储蓄产品进一步提升了对于投资的依赖度。近年来，市场利率持续走低，市场对于低风险偏好的储蓄型产品需求旺盛，以增额终身寿险为代表的固定收益储蓄型寿险产品虽然推动负债端规模收入强劲增长，但同时该类产品具有显著的负债成本刚性、负债期限刚性等特征，高度依赖长期投资收益表现，蕴含着较大的潜在利差损风险。
财务层面，保险资金运用给财务报表带来更为直接影响。随着新金融工具准则的实施，更多资产被分类为“以公允价值计量”，保险公司当期利润、净资产等主要财务指标受资本市场的影响更为直接。同时，由于各类资产风险因子不同，保险资金的投资组合结构也会直接影响核心资本。在资产收益下行阶段，投资端与保险公司净资产、核心资本等关键经营指标之间的内在联系明显增强，也会进一步影响到偿付能力等核心监管指标的表现......
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来源丨《清华金融评论》2024年12月刊总第133期
编辑丨王茅
责编丨兰银帆
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