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•八年券商从业，持证证券投资咨询分析师
•十年财经媒体从业，资深记者
最近，建发有点儿水逆。
11月4日，建发发公告称终止配股申请，这多少出乎市场意料。对配股这一事项，建发筹备良久，从去年上半年开始启动，经历了数次募资额度调整，而就在临门一脚的时候却退缩了。本来计划好的事情突然生变，怎么说都是一件充满遐思的事情。
关键是建发前三季度的业绩实在太拉胯了，下跌的速度实在惊人。根据三季报显示，今年1—9月，建发归母净利润同比大跌了83%，扣非归母净利润同比大跌了39%。
上图来源于建发股份2024年三季报
这其实并不是全部，真正的净利润表现还要更差，因为上面的净利润数据并没有扣除永续债利息。按财会制度规定，永续债利息必须在净利润中扣除。对于这一点，建发非常清醒，三季报也专门做了说明，看下图：
上图来源于建发股份2024年三季报
如果将4亿永续债利息扣除，公司真正的归母净利润是16.5亿。对于一个年营收超7000亿的巨无霸企业，截至今年三季度末的净利率只有0.3%，连1%都不到，意思是每100元营收里只能挣三毛钱，显示赚钱的困难程度很大。
导致业绩暴跌的原因，建发也在三季报给出了解释，说之所以同比下跌这么多，是因为去年同期收购红星美凯龙29.95%股份取得了96亿的重组收益，今年没有这种特殊事件当然就出现了同比大跌的事情。不过，如果剔除这部分重组收益，归母净利润依然下跌了30%，还是幅度惊人。
和其他公司各业务板块业绩互补不同，今年前三季度建发三大业务板块业绩集体扑街，其中房地产板块跌幅不小。具体数据从三季报来看，供应链业务净利润同比下跌了9%，而房地产下跌了21%；供应链业务的归母净利润下跌了10%，而房地产业务下跌了19%。新并购进来的红星美凯龙继续保持一路向下的势头，亏损了20亿，其中建发所占亏损5.7亿。
上图来源于建发股份2024年三季报
这一万马齐喑的阵势，在建发历史上恐怕也是第一次出现。在房地产行业里，建发就是一道“独特的风景线”，在黄金期蛰伏不动，在行将大溃退的时候开始轰油门，在低谷期高举地价杠铃。这节奏如此精准，如果有公司在每个节骨眼都选择和建发反向操作，那妥妥就是大赢家了。
建发是全国供应链龙头企业，房地产业的大黑马，又大举进军家居行业，不过这些都不耽误一些违背常理的事情发生。今年前九个月，建发业绩跌幅虽然创出了同期历史新低，但员工薪酬反而上涨了，而且幅度不小。根据三季报现金流量表显示，前九月公司员工薪酬和福利总额创出了破纪录的84亿，同比增长了30%。也就是说，业绩大跌了30%，薪酬福利却增长了30%。
84亿是员工薪酬福利的总支出，这里面的支付结构包括高管和普通员工各自的增长幅度，三季报并没有更多信息披露，但是鹰觅君从中报里发现了一些端倪。
高管的薪酬主要体现在管理费用里。建发中报显示，管理费用里的高管薪酬为4.6亿，同比增长了142%，而现金流量表里的同期职工总薪酬为60亿，同比增长了29%。对比一下可知，今年上半年高管薪酬的增长幅度是总体涨幅的近五倍。
去年8月底，建发才将红星美凯龙纳入合并报表，今年中期数据是红星美凯龙并表后的呈现，而去年中期则未并表，用并表数据比较未并表数据，导致今年会有增幅是事实。不过，在同一口径下，这丝毫不影响管理层薪酬近五倍于总薪酬涨幅的事实。这个对比数据从侧面解释了三季度末员工薪酬增幅情况。值得注意的是，三季度末的同比数据已经全部是并表后的数据了。
上图来源于建发股份2024年中报
今年的经济形势非常艰难，上市公司普遍感受到经营压力，裁员降薪都是常规操作，包括很多国央企也是如此。在这样的市道里，建发的大幅加薪行为显得非常突兀和怪异。
种种迹象表面，建发的资金面并不十分宽裕。三季报显示，今年1—9月，建发借了高达1658亿的资金，同比增长了13%，为同期历史第二高。其中，供应链业务融资增长惊人，从去年末的909亿，大增了60%至1451亿。这些融资带来了沉重的利息负担，今年前九月，公司利息支出高达30亿，同比大涨了151%。
此外，吞噬净利润的大户永续债今年前九月又增加了18亿，达到了149亿。对于赚钱本就困难的建发而言，如果资金面宽裕一定会首先还掉永续债（永续债吞噬净利润）。不过，所有这些都没有妨碍公司大幅涨薪。
本来配股如果能如期实施，还能助力一下资金链，现在也成了泡影。这次配股计划夭折得非常突然，因为三季报还申明了配股正在推进中，处于上交所的审核阶段，而不到一个月的时间，计划就终止了。这次配股对建发的意义比较重大，因为不但可以获得大笔无息资本，更重要的是能增加净资产，大大改善负债指标，毕竟建发的赚钱效率太一般了。现在配股不成，意味着公司后期将面临很大业绩压力。
建发一直号称是供应链和房地产业务双主业公司，但从营收和净利润占比来看，房地产的从属性质非常明显。截至今年三季度末，公司房地产业务营收只有供应链业务的20%，占总营收的16%，归母净利润仅占总额的18%，二者业务体量悬殊巨大。建发在本质上依然是供应链公司。
供应链企业的商业模式就是贸易和销售，从这一点来说建发就是一个规模庞大的销售公司。这类公司最大的特点是受市场波动影响较大，业绩很难稳定。理想和现实之间总隔着千山万水。建发当初的本意是想通过大力发展房地产来平滑供应链业务的波动性，没想到房地产刚发力便遭遇历史上最大的调整，未来不掣肘总业绩就算不错的表现了。
对于前三季度的业绩颓势，建发只能无奈面对，但这不意味着最终的结果。最后一季度，才是决胜局。
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