终局走向“多输”还是“共赢”？
文丨 野马财经 ID ：YMCJ8686
作者丨于婞 、姚悦 编辑丨高岩
“滤波器”行业全球市场份额第一的上市公司大富科技（300134.SZ），正在经历一场创立以来史无前例的风波。
10月25日，公司曾在三季报披露之际提醒投资风险：如果未来出现董事会改组、高级管理人员调整等事项，可能会对公司的战略、业务、经营及稳定性产生重大影响。
11月5日晚间靴子落地，大富科技连发三则公告，披露公司创始人、董事长孙尚传股权被悉数冻结，控股股东提请罢免其董事职务，并补选周学保和王宇为董事等提案。
随后，大富科技管理团队在官方微信公众号发表《公开信》，称“孙尚传1997年在深圳创立配天集团，2001年在深圳创立大富科技，白手起家、筚路蓝缕，他作为创始人，是公司的灵魂和核心，指引着公司的战略方向和技术路径，是公司最重要的无形资产，孙尚传先生丧失公司控制权且’净身离场’的结局于情不顾、于理不合、于事不公，这样的结果是我们全体管理团队无法认同和接受的。我们希望孙尚传的股份得到保留，希望他能继续作为掌舵人、经营负责人，只有在这样的前提下，各方精诚合作，相关方才能真正实现共赢。”
来源：大富科技官网
《公开信》显示，公司共有包括董事、CEO肖竞、副董事长、总工程师童恩东、财务总监郭淑雯、董秘后杏萍等13位中高层签字声明将与孙尚传共进退。将大富科技面临的危机彻底曝光在公众面前。不过，截至发稿前该文章已经被删除了。
截至11月8日，大富科技报收于15.05元/股，市值115.51亿元。
母公司破产重整，子公司“行业第一”
尽管母公司走到破产重整的地步，但是大富科技本身还是制造业细分行业——滤波器的领头羊。孙尚传创办大富科技十年后，2010年其在深交所创业板上市，是移动通信领域核心部件——滤波器全球最大的制造商及供应商，拥有该领域80%的专利，独占全球市场20%以上的份额。孙尚传也因此登上2011年《福布斯富豪榜》。
2021年，大富科技都被工信部认定为2022年-2024年 “基站滤波器”制造业单项冠军，对整个中国5G行业具有举足轻重的作用。大富科技也被《上海证券报》、《经济参考报》等多家媒体称为“华为核心供应商”。
此外，孙尚传于2006年成立配天智造，进行完善、可控的全产业链数控机床的自主研发，实现了自主知识产权、可订制化替代进口数控机床，零部件到终端产品的自制能力为95%。而数控机床也是一个国家现代工业化水平的最重要标志之一。2021 年，配天智造被大富科技收购。
来源：大富科技官网
值得一提的是，大富科技兄弟公司，此前同属于配天集团控股的配天机器人，是技术国产化“拓荒”的工业机器人公司之一，已正向研发工业机器人技术超14年，核心技术自主化程度达到90%以上，但孙尚传为了还债，将控股权出售给了北京京城机电公司。
据孙尚传介绍，截至2023年底，配天集团已在蚌埠累计投资达80亿元，年纳税总额近2亿元，提供正式就业岗位超过6000个，年员工工资性支出约8亿元。
中关村大数据产业联盟副秘书长颜阳博士回忆，和孙尚传大约相识于2021年，当时自己正在做元宇宙相关项目，大富科技旗下的“帕拉卡”平台让自己眼前一亮，没想到国内还有这么前沿的技术——支撑“帕拉卡”平台的底层技术完全是自主原创，大富科技一直是通过“喂养”的方式进行持续培育，需要“啃硬骨头”，直到现在结果开花。深入接触下来，他认为大富科技今日在工业及其科技领域的行业地位，是因为创始人孙尚传是一位既有前瞻性、战略性眼光，并且坚持正向开发，在底层技术下苦功的企业家。
而创始人孙尚传的成败兼与其当初极具野心的产业布局有关。2011年跟随国家领导出访时，大部分随访企业签署的均是外贸合作合同，唯有孙尚传签署的是并购合同。当时是大富科技的高光时刻，先后在意大利和美国等地连吞8家滤波器生产厂商，一跃成为全球最大的滤波器生产制造商。
2019年白衣骑士出现，国资+信达纾困“华为核心供应商”
2016年，大富科技有意进军消费类电子、汽车零部件领域，以30.63元/股的价格募资34.5亿元，投向柔性OLED显示模组产业化以及补充流动资金。在新股东的要求下，控股股东配天集团与定增股东签订了保底保收益的“兜底协议”。明股实债的“兜底协议”其实是《公司法》、《会计法》明令禁止的，但却在市场交易中屡屡在桌底出现。
2017年，因业务调整业绩不达预期，公司股价不断下挫。定增股东们开始要求配天集团兑现保底协议，从而引发了配天集团的债务危机。
2018年，有投行人士给孙尚传指出了两条解决债务危机的方法：一是起诉“兜底协议”无效，因为根据法律条款，”上市公司及其控股股东、实际控制人、主要股东不得向发行对象做出保底保收益或变相保底保收益承诺，且不得直接或间接向发行对象提供财务资助或者补偿。二是“宣布配天集团破产，弃子求活保上市公司。”
但孙尚传认为人无信不立，兜底协议既然签了就得认。在危机中，他试图找到化解债务的第三条路。据《证券日报》报道，孙尚传先后接触了北控集团、郑州兴港等机构探讨重组。据孙尚传对野马财经表示，郑州兴港已经将签字盖章的合同寄给了他本人，他还能保留大富科技约22%的股份以及承担约4亿的债务。
来源：《证券日报》
2018年，孙尚传的家乡蚌埠也向他抛出了橄榄枝。据《证券日报》当时的报道，蚌埠方面认为大富科技只是大股东陷入困境，企业基本面是好的，在先进制造业的多个关键领域拥有自主知识产权和核心竞争力，产品有广阔市场，值得救。
孙尚传在家乡蚌埠投资20多年，情感上更倾向于将已投资项目留在家乡，两相权衡之下，最终和蚌埠“牵手”成功。
为了解决大富科技控股股东的债务，蚌埠市政府专门成立了一个“债务重组工作领导小组”，并引入中国信达深圳市分公司（下称“信达深圳”），联合对配天集团进行纾困重组。
2019年12月11日，大富科技发布公告，称各方合作共同签署了《合作框架协议》。其中信达深圳方出资39亿元，蚌埠方出资21亿元。国内首只由地方政府+金融机构（AMC）+产业资本+私募基金共同组建的纾困基金框架确定。
来源：大富科技公告
此次重组方案一度因“基金双GP（General Partner，普通合伙人）”“不发生控制权转移”“不动企业决策层”而引发市场关注，因为这在过去的企业债务重组中并无先例。
据《华夏时报》此前报道，信达深圳关联方信风投资作为管理人发起设立纾困基金，信风投资为GP1、孙尚传方的配天智慧云为GP2，分别出资金额不超过100万元。日常业务均由配天智慧云掌管，可以让“懂业务”的原大股东继续保持公司的控制权，同时，信风投资在大额资金动用等少数事项上持一票否决权，等于看住了钱不被滥用甚至挪用。
另外，在LP（Limited Partner，有限合伙人）方面，信达深圳为优先级LP，现金出资额不超过5亿元；蚌埠投资为劣后级LP1，出资金额不超过21亿元，其中近9亿元为应收配天投资集团的债权，12亿元为纾困用途现金；孙尚传为劣后级LP2、配天集团股东李洪利为劣后级LP3，孙尚传及李洪利以其共同持有的配天集团99%的股权作价出资25亿元。
据媒体报道，相关计划在8年后退出，并由配天集团对蚌埠方提供年化7.5%的固定投资回报；对信达深圳提供合计12%的投资回报。
参与的各方均能实现各自的诉求。
信达深圳可以收获一个纾困的创新案例，还可以获得年化12%的投资回报。
蚌埠方面则是要求配天集团和大富科技的总部由深圳搬迁至蚌埠，带动当地经济发展和就业。在2018年前，蚌埠辖区内已经连续14年没有新的上市公司，培育或引进上市公司总部则是蚌埠招商引资颇为看重的。
而大富科技也因为引入国资股东，被外界看好。
“三赢”的方案出来了，但还有个核心的问题，这么一大笔纾困资金，如何保证未来配天集团还得起？
原来，孙尚传早在这次纾困之前，就返乡投资多年，仅配天集团在家乡蚌埠市区就设有大富机械、天新重工、精诚徽药等3家子公司，拥有超过1000亩土地和近28万平米厂房。
《合作框架协议》约定，蚌埠政府以“退市进园”政策作为给予配天集团的招商引资政策。蚌埠政府承诺通过容积率调整等方式，确保上述土地由工业用地变为商住用地，以不低于约定价格挂牌出让，扣除政府留存外，在45个月内向信达深圳指定账户支付不低于26.6亿元的偿还资金。同时，蚌埠方提供连带担保并负有代偿义务。
协议签署后，信达深圳的纾困资金很快到位，一切都进展得很顺利。大富科技也将注册地迁到蚌埠，并且按照“退市进园”政策完成拆迁，将厂房由蚌埠市区搬迁至偏远的高新区。
从“蜜月”到对薄公堂，创始人失去大富科技控制权
但是，人算不如天算，中美贸易战、疫情等黑天鹅事件接踵而至，大富科技和配天集团的经营也不可避免的受到了影响。
2020年，《中华人民共和国土地管理法》进行了更新，“三道红线”政策出台，房地产行业遇冷。大股东配天集团所属的天新重工558亩土地，以及精诚徽药112亩土地尚未变更性质，遇到了政策障碍。2022年5月，大富机械名下已经被政府收储变更性质的448亩市区土地流拍，迟迟未能找到“接盘侠”。
北京金诉律师事务所主任王玉臣律师指出，“法不溯及既往，通常情况下，后面新出台的政策通常是不能约束政策出台前的行为的，但是，有一点需要注意，并非在2019年后才不允许土地随意变性。一直都是如此，1998年修订的《中华人民共和国土地管理法》第二十五条就规定，未经批准，不得改变土地利用总体规划确定的土地用途。工业用地变更为商住用地相关审批程序也是比较严格的，其中不止涉及规划用途变更，还涉及土地出让金的补缴等。”
土地性质没法按照当初签署的《合作框架协议》做变更，更谈不上挂牌拍卖和偿债，配天集团就拿不出钱偿还信达深圳。
而且，三方矛盾爆发的时间点，恰逢蚌埠市主要领导的更迭。
2023年8月14日，信达深圳将即将到期的原始债权，以6亿元的价格转让给了蚌埠市远大创新创业投资有限公司（下称“蚌埠远大”），蚌埠远大实控人为安徽省蚌埠工业自动化研究所，企查查显示这是一家国有控股公司。有一名叫做罗路生的自然人曾在高管层中出现又消失。
接手债权后，蚌埠远大先是向配天集团发出《催款函》。紧接着2024年4月12日，蚌埠远大向蚌埠市禹会区法院申请对配天集团进行破产重整。
根据管理人出具的《申报债权审核明细表》显示，蚌埠远大申报配天集团的原始债权5.67亿元，截至2024年8月18日管理人确认蚌埠远大拥有配天集团的原始债权加孳息共8.66亿，一年的时间增加债务约2.99亿元。
2024年4月19日，配天集团向蚌埠市禹会区法院提交《破产重整及预重整申请异议书》，认为远大公司不享有对配天集团的合法到期债权，其所取得的债权实际是承担担保责任之后的追偿权，不具备对配天集团提起破产重整和预重整申请的主体资格；配天集团具备债务清偿能力，不符合法定的破产重整条件。
但是，四天后的4月23日，法院裁定受理了配天集团破产重整申请，并指定清算组担任配天集团管理人。
9月9日，大富科技公告，配天集团全部股权将调整为转股债权人持有。
10月16日，大富科技披露，蚌埠国资委成为上市公司实际控制人。
于是，孙尚传向深圳中院提起诉讼，请求确认远大公司与信达深圳之间的债权转让合同无效。据《债务重组合同》第21页第12款约定，信达对外转让债权需要经过配天集团同意。
上海申伦律师事务所律师夏海龙提到，根据《民法典》规定，债权人转让债权，未通知债务人的，该转让对债务人不发生效力，债务人仍可向原债权人履行义务。债权转让不需要债务人同意，只要转让方和受让方依法达成合意即可。
不过，“如果在合同约定了前提条件，必须要征得对方同意，才能转让债权。否则无效。”威诺律师事务所合伙人杨兆全律师指出。
据了解，深圳中院已经予以立案，但因为框架协议的签署方是配天集团，而配天集团的实控人、股权变更均已完成，公章也不在管理层处，再起诉信达、蚌埠方不现实，孙尚传个人作为原告赢面不大，最近已经申请撤诉，另作打算。
此外，双方还有一个核心争议点：大富科技管理层《公开信》提到，纾困资金到位总规模约57.87 亿元，四年来配天集团累计偿还本息15.66 亿元，而当前破产重整中确认的纾困重组的债务规模却达 79.28 亿元。而且，大富科技最近 20 个交易日市值均值为 117 亿，42.51%股权价值约49.74 亿元，加之北京配天 30.55%股权价值约3.56亿元，蚌埠市承诺的 1118 亩土地退市进园补偿金 26.6 亿元，亦足以覆盖以任何一种方式计算的债务总额。《公开信》强调，在此次强裁中，管理团队感受到的不仅是与中央精神的背道而驰，甚至是不计后果的“劫掠” 。我们呕心沥血、奉献多年且经营状况良好的上市公司即将陷入危机。
不过，蚌埠方表示，其与信达方投入的本金合计约68.3亿元，并非《公开信》中陈述的57.87亿元，本息合计约79.7亿元。加上其他金额较小债权人的债权，累计债权约80.22亿元。（不包括配天集团关联方债权，管理人未予认定）另外，关于双方对股权价值计算有25亿的价差，蚌埠方称：其计算依据为重整基准日6月7日前20个交易日股票均价，大富科技股票42.51%价值不足25亿元。（目前股价上涨），是“市场看好大富科技通过重整变为地方国资控股和央企第二股东的背景”。
蚌埠方表示，蚌埠市对信达深圳承诺的土地变性出让保障措施已由权利人信达深圳放弃。
蚌埠市禹会区人民法院于2024年8月30日召集的债权人会议上，安徽中联国信资产评估有限责任公司出具的《估值咨询报告》显示，天新重工土地估值8107.12万元，精诚徽药土地估值777.77万元，大富重工机械无土地估值说明，其资产合计为0元，与《合作框架协议》中土地估值差额高达25.71亿元。
蚌埠方还提到，配天投资集团不能清偿到期债务，且明显缺乏清偿能力，符合破产重整条件，为了保护国有资产安全，远大创投被迫于2024年4月依法申请配天集团破产重整。法院依法受理重整申请，依法审理重整案件，程序合法，批准重整计划的裁定合法有效，而非《公开信》所述的“劫掠”。
双方站在各自立场上，各执一词。
对大富科技影响几何？
虽然大富科技的股权纷争多年来一直是停留在股东层面，并未涉及到上市公司的日常经营。但值得注意的是，配天集团及大富科技目前的状况还是引起了多方关注。
首先是，随着董事、CEO肖竞；副董事长、总工程师童恩东；大富方圆总经理孙虎、副总经理石金成；大富精工总经理臧崇海；配天智造总经理吕战争；国内市场副总裁赵鑫；海外市场副总裁John Chee；运营副总裁吴现磊；财务总监郭淑雯；人力行政副总裁冯小敏；执行副总裁李玲；董事会秘书后杏萍等13位中高层宣布与创始人孙尚传共进退之后，公司内部人员已经不太稳定，甚至已经有人在看外部机会。
来源：大富科技官网
而蚌埠方面也规劝称，大富科技的管理团队作为职业经理人，忠实勤勉的对象是公司，而不是个人，不应将个人情感凌驾于忠实勤勉责任之上。
CEO肖竞则提到，孙尚传是大富科技的灵魂和火车头，大富科技的中高层是孙尚传一手培养和提拔起来的，而孙本人也给了众多中高层灵活自由的发挥及成长空间。但他落到如此境地，现在管理团队人心惶惶、兔死狐悲，如果他都能出局，其他管理层对于新的实控人来说更是无足轻重，这也是13位中高层决心与之共进退的原因。而且，肖竞也表示，管理层在公司经营多年，深知这个公司能有今日之行业地位，核心竞争力是人，其他人即便将上市公司拿走了，其实是很难将之经营好，最后是一个多输的局面。
他认为，目前的这种动荡已经影响了上市公司的正常经营。据财报显示，2024年上半年，大富科技营业收入11.42亿元，同比下降4.5%；归母净利润亏损1.37亿元，而上年同期盈利510.96万元。其中，公司第二季度营业总收入6.09亿元，同比下降9.99%，归母净利润亏损7551.36万元，同比暴跌397.38%。第三季度，大富科技归母净利润继续亏损8730.24万元，比上年同期减少253.52%。从前三季度整体情况来看，大富科技归母净利润比上年同期减少1044.75%。
据大富科技相关人士提到，上市公司目前的状况对订单的影响是非常大的，二、三季度有非常明显的下滑，大富科技的主要收入来源均为全球五百强的大客户——华为、爱立信、诺基亚、苹果、博世等，这些大客户对供应商的审核极为严格，有风吹草动客户就会做出相应的风控措施，例如调减份额、暂停交付、暂停新项目转量产、暂停邀请参与新项目等。更要命的是，年底这段时间也是这些大客户的年度招投标时间，实际控制人的变动、管理团队不稳定，都会是客户评估供应商风险时的顾虑。
另据了解，证券监管层也在密切关注大富科技及其控股股东近期发生的一系列事件对上市公司的影响。
终局：多输还是共赢？
孙尚传、蚌埠方，以及信达深圳曾经构想的纾困方案的目标是三方共赢，但如今事情走向已经偏离了初衷。
知名《公司法》、《经济法》专家、中央财经大学原法学院院长甘功仁认为，如果孙尚传离开大富科技核心决策层，短期内可能对公司不会产生太大的影响，但从长远来看，则一定会对公司的主营业务与战略布局造成很大损失。
甘功仁认为，在国内，像孙尚传这样能够深度致力于产业蓝图的企业家少之又少，对于相关产业的跃升具有重要作用。当前孙尚传设计的制造业细分产业链体系的落实正处于关键时候，产业前期投入已经结束，产业雏形已经搭建完成，越来越接近获得回报，这种回报一旦开始就是指数级增长。孙尚传在2018年公司陷入债务危机的情况下，依然没有动摇战略雄心，在艰难情况下，还实现了产业布局的有效推进。甘功仁表示，我个人相信孙尚传来做这件事，成功的几率远超其他人。
甘功仁还谈到，大富科技目前遇到的困境，需要手术刀般精妙的取舍，不能简单粗暴的处理此事，在鼓励民间投资参与重点行业领域的新政大背景下，此类事件的出现会引发寒蝉效应，继而影响招商引资。
中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，针对大富科技当前的局面，要想从多输局面走向多赢，需要三方坐下来进行深入沟通，各自让步寻找共同点和利益平衡点，重新协商和调整原有的纾困计划和合作协议。如果协商无果，可能需要通过法律途径来解决争议，明确各方的权利和义务，保护各自的合法权益。以及寻求更高层面的第三方介入、协调。
另外，甘功仁也表示，经过上一轮的经济下行，众多民营企业出现经营困难，在政府、国企出手纾困民营企业以来，成功案例还是很多的，成功纾困的企业都有一个共性：参与各方都要加深了解和互信，加强沟通，换位思考。对于遇到困难的企业来说，更要加强和政府、相关方的主动沟通能力的建设，使问题更加前置化和主动处理。同样，对于纾困失败的案例，也有共性，那就是深入、有效的沟通不够。
随着大富科技公告新的控股股东提请罢免孙尚传的董事职务，曾经福布斯的上榜富豪孙尚传目前已经行至水穷处，大富科技的一众中高层表态与孙尚传共进退，连带着“滤波器第一股”也陷入动荡中，这种局面之下如何坐看云起时，考验局中各方智慧。
让相关利益方略感欣慰的是，在两方已经剑拔弩张之际，蚌埠方在给管理层《公开信》一事的回应中表态：“理解并认可孙尚传先生对企业发展做出的贡献，也愿意未来在合法合规的前提下，携手孙尚传先生以及大富科技现有管理团队共同经营发展好企业。”这也为事情从多输局面走向共赢留下了空间和余地。
（首图来源：壹图网）
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