美国“贪婪通胀”消退?

太长不看：
近期美国消费数据出现疲软迹象，PCE如期回落，包括耐克、家得宝、麦当劳等财报均不尽如人意；
就企业盈利来看，整体而言服务业相关行业的状况要好于制造业，一季度公用事业、金融、运输仓储和信息行业仍实现增长，但耐用品和非耐用品制造业均出现较大幅度下跌；
从“贪婪通胀”的角度出发，企业涨价受到消费者购买力的限制，这对于推动通胀继续下行是个好消息；而以能源为代表的上游企业以及服务业相关行业的利润仍相对稳固，可能成为通胀的不确定因素。

美国消费品疲软

上周耐克因第四财季营收不及预期，并且下调2025财年业绩指引，导致股价暴跌超20%。

截至5月的第四财季，耐克总营收下降了2%至126亿美元，低于预期，其中消费者销售业务营收下降8%至51亿美元。

2024财年营收513.6亿美元，基本与上年持平，这也是耐克自2010年以来年营收增长最慢的一年（不包括疫情第一年）。

耐克预计2025财年的销售额将出现个位数百分比的下滑，而分析师预期为增长0.9%，业绩展望非常负面。

除了耐克，美国第二大零售商以及最大的家居建材商家得宝此前公布的2024财年第一季报同样不尽如人意。

结合上周公布的PCE数据，美国5月PCE环比从4月的0.3%下滑至0%，为2023年11月以来的最低纪录，同比也从上月的2.7%下滑至2.6%，均符合市场预期。

不过剔除住房之后的核心服务物价仍处于高位，环比上涨0.1%，同比放缓至3.39%，超级核心PCE物价连续第49个月上涨。

个人消费支出中，耐用品和非耐用品实际消费支出环比分别上涨1.1%和0.32%，实际服务支出环比增长0.1%，依旧保持韧性。

企业盈利受约束

尽管仍受益于紧张的劳动力市场和总体强劲的家庭资产负债表，但美国的消费者信心指数在过去几个月连续回落，特别是上文提到的以耐用品为代表的实物消费出现疲软迹象，相应的企业业绩也受到影响。

上周发布的美国企业利润数据显示，一季度美国企业利润环比下降1.4%。

按行业划分，公用事业（20.7%）、金融行业（13.3%）、电气设备（10.2%）、运输仓储（8.8%）和信息行业（8.8%）利润环比仍实现增长。

包括食品饮料、石油产品和化工产品在内的非耐用品制造业利润环比下降15.3%。耐用品制造业利润环比下降7.4%，其中机动车大幅下跌36%。

整体而言，服务业相关行业的状况要好于制造业。

自2020年Q2以来，美国国内非金融企业利润接近翻番，利润率于2021年一季度升至最高19.2%，此后稳步下降。

一方面大流行后美国政府出台的一系列救助政策为企业提供了前所未有的支持，增加了非劳动力成本的补贴为企业利润提供了巨大的推动力。另一方面宽松的货币政策使得企业净利息支出大幅减少，利润率也因此得到提升。

图：美国非金融企业利润率

数据来源：BEA，美联储

除此之外，在需求激增和供应链瓶颈同时出现的情况下，企业大幅提高了最终商品和服务的价格，涨价的幅度远高于成本上涨的幅度。

特别是在高通胀环境下，企业端涨价的“道德压力”反而被减轻了，“合理化”自己向下游提价的动机，消费者也似乎也比正常经济周期更容易接受价格上涨的现实，在这一过程中企业则变得更加“贪婪”，不断通过推高价格将成本转嫁给消费者，从而拔高盈利，同时也助长了整体通胀，形成了“利润-通胀”螺旋。

图：从餐饮、零售到汽车、能源，企业通过提价实现利润率的提升

但在经历了几个季度显著超预期的表现后，美国实际支出增长逐步放缓至与其他发达经济体一样相对温和的水平，随着消费者承受价格上涨的能力变弱，企业利润也开始下降。

截至2024年一季度，标普500指数的净利润率为11.5%，与过去五年的平均水平持平。从行业层面看，信息技术、金融、通信服务、能源、工业行业的利润率仍有所增长，但必需消费品、医疗保健、材料板块的利润率低于其五年平均水平。

市场定价

下游消费相关数据走弱，企业利润和利润率出现下滑，定价能力也受到限制，包括食品饮料、汽车等行业均受到影响，一季报中麦当劳、星巴克均表示低收入群体消费购买力下降导致其盈利下滑。

从“贪婪通胀”的角度出发，这对于推动通胀继续下行是个好消息。

不过基于美国的消费结构，商品通胀之外，美国核心通胀主要由服务业通胀主导。

《全球通胀再抬头？》中提到，发达经济体面临的问题普遍集中在住房、交通等服务通胀黏性上，与劳动力市场紧张下工资的增长有关，高工资增长驱动服务业行业提高价格。