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文 | 卫以诺、廖璐、陈慧敏（华宝证券）
2024年4月19日，证监会制定发布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》，规范基金管理人证券交易佣金及分配管理，自2024年7月1日起正式实施，这是自4月12日新“国九条”发布一周后迅速响应“加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强”的又一重磅政策文件，补齐公募费改第二阶段制度拼图，对券商与公募合作模式，基金行业销售生态，财富管理业务转型具有重要意义，系引领大资管行业进行服务化改革新起点。金融机构要真正以投资者利益为重，提升投资者的服务体验，尽早实现抛弃“牌照意识”，拿起“能力意识”的机构才能迈向高质量发展。
面对新规下对财富管理业务的挑战与机遇，金融机构如何实现服务化改革提升，仅以此篇文章，分析交易佣金新规落地对大资管行业的破局启迪。
01
新规内容的影响与意义
《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（以下简称“《规定》”）秉持资本市场建设工作的政治性、人民性导向，基本延续了2023年12月征求意见稿的主要内容，在责任落实到人、堵住制度漏洞、明确适用情形等方面作出了进一步细化补充。
作为落实“新国九条”为核心的“1+N”政策体系的重要一环，《规定》在证券交易佣金费率水平，降低证券交易佣金分配比例上限，强化基金管理人、证券公司内部制度要求，明确基金管理人层面信息披露内容和要求等方面做出了明文规范，对财富管理业务影响突出体现在三个方面。
1、下调股票佣金交易费率水平，稳步推动公募降费进程
《规定》明确下调基金的股票交易佣金费率，同步限制单家券商分仓收入上限，从佣金收入源头规范券商和公募合作模式，引导金融机构注重专业化能力提升，聚焦研究能力质量化发展，响应稳步降低公募行业综合费率。
佣金收入减少加速行业机构供给侧改革。根据中证协、Wind数据披露，2023年度证券行业平均代理买卖证券业务佣金率约为万2.1，对应2023年度公募基金交易情况及佣金水平测算，行业交易佣金金额约降至100亿元以内，降幅约40%，其中，被动股票型基金的股票交易佣金率约从万4.9降至万2.1，行业佣金收入降至10亿元以内，其他类型基金的股票交易佣金率约从万7.7降至万4.2，行业佣金收入降至90亿元以内，佣金收入下降直接影响券商研究机构的组织框架调整和业务模式改革，在“扶优限劣”大背景下，朝着一流投资机构、特色中小机构方向发展。
表1 公募基金证券交易佣金金额测算
资料来源：Wind，中证协，中基协，华宝证券研究创新部
注1：本表统计“被动股票型”基金包含被动指数型、增强指数型。
注2：由于“被动股票型基金”范围暂无法规文件明确规定，根据中基协披露的具备基金评价机构资格的10家机构在各自的《公募基金分类体系》中提及情况，按照主动管理、被动管理方式将股票基金分为主动股票型基金、指数股票型基金，其中，指数股票型基金包括股票ETF、股票指数增强型。
注3：按《规定》标准测算佣金费率数据=2023年度证券行业代理买卖证券业务净收入（含交易单位席位租赁）/沪深两市股票、基金累计成交金额
单家分仓上限倒逼行业从资源依赖转向研究质量。《规定》新增明确“上一年末”统计口径，即以2023年末为标准，10亿元股票型、混合型基金规模合计为门槛，约束券商与公募“1对1”分仓上限降至15%，根据2024年7月1日适用期限推算，2023年末符合股混基金规模小于10亿元公募管理人数量约38家，有松有紧引导行业逐步提升研究服务质量，肃清行业生态从依赖行业资源互换迈向以质量为准绳、以服务为标准的发展模式。
2、“三个严禁”限制佣金支付范围，重塑基金销售生态
《规定》着重强调交易佣金支付用途限制，“三大禁止”引导佣金纯粹化，交易佣金禁止挂钩基金销售和保有规模、禁止承诺交易量进行利益互换、禁止支付“软佣”性质的第三方费用，严监严管下改变券商、公募财富管理业务销售导向及行为范式。
剑指行业基金首发置换交易量乱象，彻底改变金融机构卖方销售导向。《规定》明文强调严禁将基金的交易佣金与基金销售规模挂钩。严禁以任何形式向证券公司承诺交易量及佣金，多个“严禁”直指基金代销端的首发乱象，特别是之前公募基金管理人为了ETF等场内基金的首发规模，向合作券商承诺数十倍交易量，较高的基金换手率直接损害投资者收益，在新规明令禁止及强监管下，基金销售转向中长期导向，由首发规模向保有规模转化。
重塑券商销售人员考核机制，为实现买方投顾及财富管理业务转型奠定坚实根基。过去证券行业的前端销售人员绩效指标，往往围绕着“以规模为考核、以销售换佣金”，新规颁布之后，证券公司逐步建立完善更加科学合理的薪酬绩效考核制度，重点考核销售部门、分支机构、从业人员的合规展业、销售保有规模、投资者长期投资收益等，重构券商财富管理内部考核、队伍管理与管理架构的机制。
3、释放大资管行业改革信号，以服务化为核心构建核心竞争力
《新规》引导公募基金行业在费改前提下重塑财富、研究业务导向的模式，释放大资管行业践行以投资者为本的信号，给其他资管行业提供改革范例。
截至2024年一季度末，公募基金规模达29万亿元，为资管行业贡献了约1/4的规模基础，而且规模占比不断提升，是资管行业规范化高质量发展的核心组成部分，针对公募行业交易佣金的规范约束，金融机构合作模式的重塑，以及财富管理业务导向的指引，对其他银行理财、信托产品等具有较强信号作用，资管行业迎来全新的服务化改革：金融机构真正以投资者利益为重，提升投资者服务体验，只有尽早实现抛弃“牌照意识”，拿起“能力意识”的机构才能迈向新阶段高质量发展。
02
金融机构服务化改革的应对之道
《规定》重点规范券商和公募管理人之间的机构经纪席位业务、研究服务、代销服务等合作模式，对券商、公募的业务改造提出了更高要求，本质上驱动交易业务回归“通道化”，将更多资源投入到专业能力建设，加强投行能力和财富管理能力，突出构建以投资者为中心，服务居民财富管理增长的业务模式。
金融机构要真正实现服务化改革，重点从研究品牌、买方投顾、产品设计等三方面着手，主动拥抱监管指导方向，尽早拿起“能力意识”，构建专业化核心竞争力。
研究业务方面，专注提升研究深度和服务广度，塑造业内特色化品牌博得投资者青睐。《规定》指出卖方研究的服务本质，是用更专业的研究能力和成果提升投资者持有产品的体验，而不是用同质化业务换取和公募管理人的资源利益，短期内，卖方研究面临业务架构调整和供给侧出清压力，但从中长期来看，《规定》颁布后，市场更加需要对资产管理领域研究，公募基金产品研究以及政策鼓励导向的行为范式研究的机构服务，行业研究人员根据政策导向、市场需求进行结构化方向调整，行业研究机构尽早主动进行服务化改革，将报告质量作为导向，给各类投资者传递更长效的服务成果，打造业内研究品牌效应，尽快构建研究品牌业务护城河，实现专业化特色化发展。
销售生态方面，建立长期收益导向的考核机制，精细化客户管理陪伴式服务经营。《规定》中“三个严禁”会引导机构彻底整改“以规模为考核、以销售换佣金”等卖方销售导向模式，在财富管理人员考核、队伍管理、组织框架调整方面，以投资者的需求管理为导向，以客户收益、长期保有量为基准，逐步过渡到财富管理的买方投顾模式。近年来，多家证券公司不断调整财富管理业务的组织框架、人员选聘标准，朝着淡化“经纪商”标签，加强“买方投顾”队伍的方向前进，以互联网经营思维，对客户进行深层次精细化管理，但投顾业务盈利模式打造非一日之功，行业机构在加强投教同时也在不断呼吁政策东风。此次《规定》出台即响应2023年《公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定（征求意见稿）》中整改““重投轻顾”、服务存在“产品化”倾向的问题，为基金投顾业务政策正式稿出台奠定了坚实基础，为基金投顾业务正式转常规化运行构建模式机制，从机构端出发进行服务化改革进而提升直面投资者的专业化能力，先行打造出更高质量的投顾人才队伍。
产品设计方面，挖掘更多符合国家战略领域的细分赛道，从源头上设立吸引投资者参与的产品。结合新“国九条”为核心的“1+N”政策体系导向，《规定》延续了以强监管、防风险、促高质量发展为主线，更好发挥资本市场功能作用，在产品设计方面通过压实责任到人的方式，堵住了“老产品转券结”，鼓励新发基金、中小公募管理人采用券结模式进行产品设立。《规定》通过打开券结产品的分仓窗口，实质是引导公募管理人和券商加强研究合作，挖掘更多符合国家战略导向、真正吸引投资者参与的公募产品，用产品的质量带动销售的规模，将券结绑定视为双方品牌的合作，重视券结产品口碑和投资者体验，实现产品端、研究端、销售端三端联动，共同推动公募行业服务居民财富管理需求，服务中国式现代化大局，让金融机构在服务化改革中实现高质量发展。
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