原创首发 | 金角财经（ID: F-Jinjiao)
作者 | 塞尔达
4月2日晚，贵州茅台发布去年财报。2023年，该公司实现营业收入1476.94亿元，同比增长19.01%，超额完成其此前定下的全年营收增速15%的目标；归母净利润747.34亿元，同比增长19.16%。
不过，贵州茅台的业绩数据并没有让资本市场满意。在节后首个交易日，贵州茅台股价跳空低开，当天大跌2.82%。这使茅台在财报发布后，市值累计蒸发了接近600亿元。
发财报后，茅台股价大跌
市场之所以看衰茅台，是因为“年轻人不爱喝白酒”已经不再是白酒行业的“狼来了”故事。
意识到问题所在的茅台，在去年搞了几波热热闹闹的联名活动后，终于明白到争夺年轻人是需要供给端的产品改革，而非一味在需求端进行营销。3月18日，茅台集团党委书记、董事长丁雄军高调宣布即将推出的气泡酒。
通过联名“年轻化”，玩成料酒、品牌价值被稀释后，茅台急需新品的市场表现来稳住局面，以防止被年轻人抛弃。
茅台酒毛利率下滑
目前，贵州茅台拥有两条产品线，一是以嫡系产品为代表的茅台酒，二是以茅台王子酒、茅台1935酒、赖茅酒为代表的其他系列酒。其中，茅台酒产品占总收入超八成。
2023年，茅台酒产品的收入增速达17.39%，比上一年同期高2.02个百分点；其他系列酒的收入增速达29.43%。过去一年，茅台向1935产品倾斜市场资源，财报称，茅台1935上市仅两年便成为营收百亿级大单品。
近年来，茅台持续推进直销化改革，并于2022年上线“i茅台”APP，作为其拓展直营渠道的一部分。平安证券研报显示，截至2023年底，“i茅台”注册用户超5300万。去年，“i茅台”渠道实现收入223.74亿元，同比增长88.29%。
整体来看，2023年，茅台直销渠道实现营收672.33亿元，同比增长36.16%，在总营收中占比进一步提升至45.67%，但去年直销渠道的营业成本也大幅增长62.78%。
与此同时，去年茅台批发代理渠道的收入同比增长7.52%至799.86亿元，在总收入中占比过半。2022年，茅台批发代理渠道的收入同比下滑9.31%，至2023年一季度，该渠道收入连续六个季度下滑，但二季度以来重新回正。
利润数据方面，贵州茅台2023年实现核心利润990.44亿元，占营业利润比例高达95.5%，同比增长19.25%，与营收增速相近。
其中，贵州茅台毛利率由2022年的91.87%微升至2023年的91.96%。毛利率提高主要源自系列酒而非茅台酒。
财报显示，2023年，贵州茅台业务分产品看，茅台酒毛利率同比下滑0.07个百分点至94.12%；系列酒毛利率则同比提高2.54个百分点至79.76%。
茅台酒毛利率下滑
华安证券研报表示，茅台酒毛利率有所波动或主因原材料、人工费用上升，系列酒毛利率上升主要系茅台1935持续放量。
香颂资本董事沈萌认为，在产品分类的细项中，茅台酒的毛利率远高于其他系列酒，同时也高于整体的毛利率水平，说明其他系列酒虽然也有其他上市公司梦寐以求的将近80%的毛利率，但对于茅台来说，却是属于拖后腿的业务板块。
去年下半年，贵州茅台再度宣布提价，保高毛利率的意图明显。
该公司在2023年11月1日发公告称，即日起上调53%vol贵州茅台酒（飞天、五星）的出厂价格，平均上调幅度约为20%。这是贵州茅台时隔近6年再次提高茅台酒出厂价；次月，贵州茅台再次提高酱香经典酒和金王子出厂价。
中银国际在研报中称，此次提价不会影响经销商积极性，且有望增厚公司2024年净利润40-45亿元，对应6%左右的增量。提价当日，贵州茅台股价上涨5.79%。
当前，白酒行业正处于激烈的存量竞争阶段，贵州茅台也不得不在近两年大幅加大销售费用投入，以进一步开拓市场。
2021年时，贵州茅台的销售费用只有27.37亿元，同比增长率仅7.44%；到了2022年，销售投入开始明显加大力度，当年销售费用重回30亿元以上，同比增长超过20%至32.98亿元。
2023年，贵州茅台的销售费用更大幅增加40.96%至46.29亿元，销售费用率由2022年的2.66%提高至3.15%，“主要是广告及市场拓展费用增加”。
当然，贵州茅台的销售费用率在行业内不算高。截至发稿，A股除贵州茅台外，还有舍得酒业和金徽酒发布了2023年财报，后面两家上市酒企在去年的销售费用率高达18.21%和21.02%。
此外，2020-2022年，贵州茅台销售费用率分别只有2.68%、2.58%、2.66%；相比之下，白酒上市公司中位数分别为15.51%、16.63%、17.21%。
现金流方面，随着经营现金流净额同比增长81%至665.9亿元，贵州茅台核心获现率（经营现金流/【核心利润+其他收益】）也由2022年的44%提高至2023年的67%。
但这个数据只能说一般，67%的核心获现率意味着核心利润有很大一部分没有化作真金白银流入钱袋，这个数据也低于该公司在2020-2021年的81%和91%，更低于财务专家张新民认为的优秀标准120%。
产品终于年轻化
一时三刻的财务数据并非贵州茅台目前最关心的焦点，短期内的财务压力均可以通过涨价来破解。真正需要被重视的，是年轻人越来越不喜欢喝白酒。
里斯战略定位咨询在2022年12月公布的《年轻人的酒》报告显示，仅有11.2%的年轻人喜欢酒精度在30度以上的酒，而在年轻人的酒饮选择中，白酒只占13%，排名在葡萄酒、果酒、威士忌和啤酒之后。
近年来，茅台不断强调要年轻化，也确实刮过几阵风。
2023年9月，贵州茅台和连锁咖啡品牌瑞幸联名推出酱香拿铁，一度引爆全网，门店人满为患，消费者纷纷在社交媒体上晒出产品照片。据瑞幸官方在9月5日早间披露的战报，酱香拿铁产品首日销量突破542万杯，销售额突破1亿元，刷新单品记录。
一名接近瑞幸人士对媒体称，早在2022年，两家品牌已经沟通合作，“茅台一直想打年轻人圈子，但自己的冰淇淋店咖啡不温不火，于是选择跟瑞幸一起推。”
联名推出酱香拿铁后不久，9月16日，贵州茅台又宣布和玛氏公司正式推出“茅小凌酒心巧克力”。开售几小时内，新产品在官方线上渠道i茅台、茅台冰淇淋小程序、德芙天猫旗舰店均已断货，其中德芙天猫店首轮销量超过5000件。
不过，茅台上述行为均都难在产品力上有所提高，仅仅是在营销层面做一些讨巧般的尝试，且后续有反噬效果出现。
在“茅台玩成料酒”被热议之际，南方都市报官方微博发起#茅台跨界会透支其品牌力吗#话题投票，截至去年9月末，38%网友觉得“确实透支了，让人觉得它不再稀缺”。
大量透支茅台品牌价值的活动，在新鲜感消散后遇冷。
今年初，贵州茅台与瑞幸咖啡再次联手推出新春新品“龙年酱香巧克力”，从名字来看，似乎是致敬了去年茅台最火爆的两个联名产品，但引起的讨论与去年就相差甚远了。
瑞幸咖啡工作人员表示：“此次和贵州茅台联名推出新品不像此前酱香拿铁首次推出时火爆。今天上午订单量相较此前较少，目前并未出现爆单情况。”
对于白酒年轻化的命题，市场需要的是具备革新意义的产品，年轻人之所以对“酱香拿铁”趋之若鹜，是因为手里的饮品在本质上是一杯符合他们消费习惯的奶咖，倘若在“酱香拿铁”里，以茅台为代表的白酒作为产品主导因素，恐没有机会成为下午茶的经典单品。
在联名推出酱香拿铁时，瑞幸股价涨超5%；但茅台股价非但起色，还在随后开启下跌行情。
在此情势之下，茅台在开始产品层面进行革新。2023年11月，茅台生态农业公司与MOJT莫其托共同研发的“贵州味道”系列鸡尾酒正式发布，由周杰伦担任产品代言人及首席品鉴官。目前，该产品的市场建议零售价为539元/瓶，酒精度均为30%vol，单瓶规格为500ml，预计1瓶可以调制10杯～20杯鸡尾酒。
来到今年3月，茅台顺势推出了新品“UMEET蓝莓气泡酒”，这是茅台生态农业公司推出的首款年轻气泡低度潮饮。对此，丁雄军表示“该产品是茅台集团顺应年轻化、低度化、时尚化、潮饮化发展趋势布局的重要新品”。
毕竟在资本市场看来，在产品力无法匹配未来消费市场趋势时，待消费者疲劳后，市场会自动消失。
白酒出海
在年轻化还有待长周期才能投射到市场后，出海正成为茅台新方向。
早在1953年开始，茅台就尝试通过广东、香港、澳门等地进行出口，为白酒国际化的最初形态。2023年后，国际化脚步开始加快，茅台集团董事长丁雄军接连走访日本、法国、英国三个市场。
同时，供应链上的解决方案也在落地。2023年12月，茅台旗下物流公司与菜鸟集团达成战略合作，计划在国内外的供应链方面展开合作。
目前，白酒企业在国际化方面更侧重品牌营销，具体做法包括举办线下推广活动，举行鸡尾酒比赛等，实际销售主要靠少量本地经销商拓展市场。
有业内人士表示，白酒出海95%的客户都是华人，欧洲其他国家市场情况差不多。来自“华人老板”的商务团购仍然是当地白酒销售的最大渠道，其次是中餐馆、华人超市、电商等其他渠道。
不过，白酒出海的一个关键阻碍在于价格。很多欧美国家以酒精度对酒征税，而白酒往往酒精度高于洋酒，一些高度白酒的酒精税甚至是产品本身定价的三倍。再加上跨国运输、仓储等成本，白酒在海外市场竞争劣势明显。
另一方面，欧美经济形势同样不明朗，消费者能接受的白酒价格并不高。在欧洲发达国家市场，商超、餐厅销售的白酒多在30欧元左右，但80欧元以上往往才是中国酒企力推的“次高端”价位。
这使白酒出海的实际销售贡献相对有限。据海关总署及国家统计局数据，2023年，中国白酒出口量为1.5万千升，同比5.5%，在同期规模以上酒企白酒产能中只占0.33%。
2023年前三季度，茅台国外市场收入29.84亿元，占同期整体收入2.90%。而五粮液、泸州老窖、水井坊、古井贡酒等酒企2022年的国际市场收入占比均不足2%。实际上，由于代理名额紧俏、各地税收政策差异，出口白酒难免存在套利空间，大量产品最终返销回了国内。
财报显示，2023全年，茅台在外国地区录得营业收入43.5亿元，同比增长2.61%，总收入占比不超过3%。
有业内人士认为，白酒国际化的目标是大势所趋，未来白酒企业也可以像国际烈酒企业一样，在世界各地展开业务，“酒本身并没有国界。”他直言，白酒出海的市场增长空间固然可观，但可能至少要五到十年的培育期。
对于茅台来说，在成为料酒和坐以待毙的两难困境中，发力出海可能是一条最能破局的道路。
参考资料：
财新《贵州茅台2023年超额完成营收目标 2024年收入增速目标仍为15%》
AI鲸选社《紧急刹车？茅台停止一切联名的真相》
财新《“白酒国际化”风潮下，中国酒企如何开发欧洲市场？》