文：财侦探
来源：丽尔摩斯
近日，认养一头牛控股集团股份有限公司（以下简称认养一头牛）被曝主动撤回IPO申请。据上交所披露的信息，认养一头牛的审核状态于2月6日更新为“终止”。公司表示，本次主动撤回IPO申请材料系基于公司发展现状、整体发展战略及市场环境综合审慎考虑的结果，目前公司经营情况稳定。
而业内人士认为，认养一头牛的运营模式才是该公司撤回IPO的真正原因。在反馈意见中，证监会要求认养一头牛补充披露客户获取、业务开拓是否涉及传销，放眼整个IPO市场，都十分少见。这也与其被诟病的实名认养模式和与数据相矛盾的夸大宣传不无关系。
就在不久前，证监会网站2月4日发文称，证监会依法从严打击欺诈发行、财务造假等信息披露违法行为。2月9日，证监会对上海思尔芯技术股份有限公司（以下简称思尔芯或公司）申请科创板首发上市过程中欺诈发行违法行为作出行政处罚，思尔芯公司及高管被罚款总计1150万元。该案系新《证券法》实施以来，发行人在提交申报材料后、未获注册前，证监会查办的首例欺诈发行案件。
IPO审核收紧，阻止企业“流血上市”，发行上市“带病闯关”，才能从源头上保护广大投资者的合法权益。
值得注意的是，IPO阶段性收紧之后，公司开始扎堆撤单。据易董数据，今年2月以来，共有9家公司选择撤回IPO，分别是科瑞德、一头牛、澎立生物、国容股份、新研工业、精实测控、科峰智能、鸿辉光通、富耐克。
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网红牛奶品牌的模式疑云
认养一头牛成立于2016年，主要从事“认养一头牛”品牌乳制品的研发、生产与销售业务，产品包括多款纯牛奶、酸奶、奶粉、奶酪等乳制品及生牛乳。随着品牌传播的不断扩大，成为迅速蹿红的牛奶品牌。
凯度消费者指数《2023年品牌足迹》中国榜单显示，认养一头牛成功进入了2022年乳制品增长最快的前五品牌榜单。数据显示，认养一头牛在乳制品市场中的消费者接触率增长超过30%，其市场渗透率已超过10%。
招股书显示，2019年、2020年、2021年以及2022年上半年，认养一头牛的营收分别为8.65亿元、16.50亿元、25.66亿元和15.97亿元，净利润分别为1.05亿元、1.47亿元、1.40亿元以及0.94亿元。实现稳步增长。
截至2022年6月末，公司已在河北、黑龙江、山东等地相继建立了7座自有及联营奶牛牧场、1座乳制品数智化工厂，奶牛存栏数合计超6万头。
早在2022年，认养一头牛就在原证监会申报。在2023年2月全面注册制实施以来转入上交所进行审核，已过去一年有余。2023年1月，公司收到了监管部门的首发上市反馈意见。
《反馈意见》中，证监会要求认养一头牛补充披露的信息包括奶源稳定性风险、业务模式是否涉及传销或者非法集资、大额营销推广费的合理性、对赌协议是否解除、生产涉及的环保问题等。
其中，最引人关注的问题是对业务模式是否涉及传销的提问。《反馈意见》指出，认养一头牛创建了认养奶牛模式，前期通过“开始吧”推出“牧场共建人”活动、通过“美好的店”推出“联合牧场主”活动，进行奶卡业务推广。证监会要求认养一头牛补充披露认养奶牛相关业务模式的具体情况，客户获取、业务开拓是否涉及传销；上述相关模式或活动是否属于“以代养殖、租养殖、联合养殖等方式非法吸收资金”，是否涉及非法集资或非法公开发行业务。
2017年，认养一头牛曾推出认养活动，消费者可以通过支付奶牛认养权，或付钱成为联合牧场主，给消费者一种购买的牛奶来自自己认养奶牛的错觉。而公司在2019年，纯牛奶和酸奶的自有产量都为0吨，全由光明乳业代工生产。
随着品牌的不断发展，公司的营销模式也越来越五花八门，如云认养、联名认养、实名认养等。备受诟病的实名认养与会员分销体系相结合，引发了监管的关注。具体看来，消费者购买指定商品，可申请成为“养牛红人”；推广销售2000元，可升级为“养牛达人”；推广销售5000元，可升级为“养牛合伙人”。在推广福利上，销售佣金和邀请奖励的设立，让该会员体系形似微商直销。
因为类众筹模式，认养一头牛收入的真实性也被监管重点拷问。
首先，证监会要求公司在“业务与技术”章节销售模式部分披露是否存在奶卡、充值或积分等预付或赠送等销售形式，披露该类销售的具体流程，退换制度，实际销售金额及确认销售收入金额，是否存在提前确认收入或虚增资产的情况。
其次，证监会要求说明是否存在刷单、大额、异常的消费情况，公司及其关联方是否存在通过自身或委托第三方对各类电商销售进行寄发空包裹、虚构快递单号、利用真实快递单号等方式刷单、虚构交易等行为。
第三，因公司在报告期内存在大额营销推广费。认养一头牛在2019年至2022年1-6月各期销售费用分别为1.94亿元、3.03亿元、4.83亿元和 3.52亿元，销售费用率分别为 22.46%、18.35%、18.82%和 22.02%，销售费用增长较快。证监会要求补充披露推广费用涉及的平台、店铺及具体的支付对象，说明各推广的主要内容和合同主要条款，与收入规模是否匹配；说明推广费是否存在跨期情形，是否分摊，分摊方法是否合理；是否存在利用营销推广费用体外资金循环、虚增利润的情况。
而比起营销上的高调，报告期内（2019年至2021年），认养一头牛研发投入占营业收入的比例仅为：0%、0.04%、0.27%。
与此同时，公司货币资金非常充裕，但是依然要IPO募资18.51亿元投向海勃日戈智慧牧场建设项目、品牌建设营销推广项目、信息系统升级改造项目以及补充公司运营资金。招股书显示，2022年6月末公司账上有超过15亿货币资金。
但不管是对于监管部门的直接点名，还是面对媒体普遍质疑的问题，过去几年来，认养一头牛始终未作出过正面回应。
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IPO不能一撤了之
相比认养一头牛的主动撤回，思尔芯的性质更为恶劣，得到的结果也迥然不同。
思尔芯成立于2004年1月，聚焦于数字芯片的前端验证，服务于人工智能、超级计算、图像处理、数据存储、信号处理等数字电路设计功能的实现，广泛应用于物联网、云计算、5G通信、智慧医疗、汽车电子等终端领域。
2021年8月，思尔芯提交科创板首发上市申请。根据交易所披露，思尔芯在2021年8月获得受理，2021年9月份就进入了问询，但最终在2022年7月终止了IPO，终止源自公司和保荐人一同向交易所提交了首发的撤回申请，提交时间是2022年7月26日。
而思尔芯被发现数据造假时间更早。证监会今年2月9日发布的行政处罚中显示，作为首发信息披露质量抽查企业，证监会于2021年12月对思尔芯实施现场检查，发现公司涉嫌存在虚增收入等违法违规事项。就在思尔芯撤回之后，证监会对其涉嫌欺诈发行行为进行了立案调查和审理。
根据说明书的数据，思尔芯称自己2018年至2021年一季度的营业收入分别为2119.44万元、7176.01万元、1.33亿元、2291.46万元；净利润分别为-621.79万元、-985.34万元、1010.72万元、-346.25万元。
思尔芯选择的上市标准为《上市规则》第2.1.2条第(一)项，即“预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元”。公司2020年的业绩满足该上市标准。
而经证监会调查，思尔芯在公告的证券发行文件中编造重大虚假内容，其《招股说明书》第六节“业务与技术”、第八节“财务会计信息与管理层分析”涉及财务数据存在虚假记载，2020年虚增营业收入合计1,536.72万元，占当年度营业收入的11.55%，虚增利润总额合计1,246.17万元，占当年度利润总额的118.48%。
具体来说，2020年，思尔芯通过虚构销售交易的方式虚增营业收入812.17万元，对应虚增利润总额782.78万元；通过提前确认收入的方式虚增营业收入724.55万元，对应虚增利润总额433.35万元；同时，思尔芯少计期间费用。2020年，思尔芯少计提利息费用30.04万元，对应虚增利润总额30.04万元。
也就是说，2020年思尔芯的真实营业收入为1.176亿元，净利润为-235.45万元，并不满足上市标准。
证监会依法决定，对思尔芯处以400万元罚款；对时任思尔芯董事长黄学良，时任思尔芯董事、首席执行官、总经理Toshio Nakama分别处以300万元罚款；对时任思尔芯董事、资深副总裁林铠鹏，时任思尔芯董事、资深副总裁、董事会秘书熊世坤分别处以200万元罚款；对时任思尔芯首席财务官黎雄应处以150万元罚款；对时任思尔芯监事会主席杨录处以100万元罚款。总计1150万元。
该案也成为新《证券法》实施以来，发行人在提交申报材料后、未获注册前，证监会查办的首例欺诈发行案件。而对于保荐机构、会计师事务所的处罚或许也在路上。
最新数据显示，目前IPO排队企业681家，今年2月已经有9家公司撤销了IPO申请材料，过会了2家，还有670家在排队。
2023年全面注册制之后，证监会坚持“申请即担责”原则，制约企业无序IPO。但，还是有一些企业抱着走捷径的心态，企图蒙混过关，把资本市场当成提款机。
这次IPO阶段性收紧，给这些企图走“不正之途”的公司敲响了警钟。一旦审核发现欺诈发行、数据造假等问题，绝不仅仅撤回申请这么简单，而是会像思尔芯一样面临高额罚款，为企业的错误行为付出代价。
资本市场制度建设任重道远，只有严厉打击这类投机性公司，才会避免劣币驱逐良币，让更多好公司获得成长机会，也让投资人的权益得到保障。
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