阅文整合腾讯动漫后，双方IP库均得到丰富，有助于提升影视作品、漫画的产量，但能否产生利润增量还有待验证。
胡楠/文
阅文集团(00772.HK）12月11日发布公告，拟以不超过6亿元的价格收购腾讯动漫旗下相关资产，包含腾讯动漫APP平台、作品知识产权与相关权利、动画及影视项目以及米橙子90%的股权。
据交银国际，腾讯动漫旗下拥有《狐妖小红娘》、《一人之下》等多个头部IP。其中，《一人之下》改编剧已于优酷上线，《狐妖小红娘月红篇》也于2022年11月杀青，并将于爱奇艺上线，其后续相关影视、游戏、衍生品开发也在进行中。
另外，公告显示，腾讯动漫畅销榜前30部漫画作品中近一半改编自阅文的文学作品。漫画作为网络文学改编的重要一环，纳入阅文IP开发体系后，将丰富其IP开发路径。不过，不容忽视的是，受免费小说、短视频的影响，阅文集团业绩有所下降，腾讯动漫也处于亏损的状态。交易完成后，前者业绩是否能够得到提升还有待观察。
多项数据下滑
受免费阅读小说以及短视频的影响，阅文集团业绩也出现下滑。2023年上半年，其营业收入为32.83亿元，同比增长-19.68%；经营利润为3.11亿元，同比增长23.78%。
从数据来看，阅文集团营业收入下降，经营利润却不降反升，似乎并未受到竞争格局恶化的影响。不过，需要指出的是，营业利润增速与收入增速背离无非三种情况：毛利率增长、销售与管理费用下降以及其他收益的增加。
财报显示，销售及营销开支的下降正是推动阅文集团营业利润增长的核心原因。2023年上半年，阅文集团的销售及营销开支由2022年同期的11.10亿元减少至8.22亿元，下降幅度为-25.97%，远高于当期营业收入的下降幅度。
分业务来看，阅文集团最重要的业务为在线业务。2023年上半年，公司在线业务收入为20.39亿元，其中自有平台产品收入为17.64亿元，同比增长0.05%；腾讯产品渠道收入为1.77亿元，同比增长-49.06%；第三方平台收入为9773万元，同比增长-50.25%。很明显，除了自有平台渠道，其他渠道收入均出现明显的下滑。
进一步来看，在线业务又细分为在线付费阅读、网络广告以及游戏分销收入。据财报数据，2023年上半年，阅文集团自有平台产品及腾讯产品自营渠道平均月付费用户数量为880万，每名付费用户平均每月收入为33.30元，依此计算，在线付费阅读业务2023年上半年收入为17.58亿元，同比增长7.03%；网络广告及游戏分销收入为2.80亿元，同比增长-57.78%。
从数据来看，在线付费阅读业务收入企稳并恢复低速增长，但网络广告、游戏分销收入却显著下滑。对于互联网企业来说，平均月活跃用户是网络广告、游戏分销业务的基础，因此，其数值的变动在很大程度上可以解释网络广告、游戏分销业务收入的变化。
据财报数据，2023年上半年，阅文集团自有平台及腾讯产品自营渠道的平均月活跃用户数量为2.12亿，而2022年同期为2.65亿，平均月活跃用户数量明显降低。
需要指出的是，近年来，免费阅读小说APP以及抖音、快手等短视频快速兴起，导致阅文集团活跃用户被严重分流。AppGrowing发布的《2022年移动广告流量白皮书》显示，在数字阅读领域，番茄免费小说位居第一，平均月活跃用户数量为1.55亿；七猫免费小说排名第二，平均月活跃用户数量为6457万；而阅文集团移动端阅读品牌QQ阅读、起点读书分别位居第五与第九位，平均月活跃数量仅分别为2082万、1561万，其旗下免费阅读品牌飞度小说以及新潮阅读品牌话萌小说与元气阅读均未上榜。
由此可见，阅文集团活跃用户主要集中在其PC端网文阅读平台，在移动互联网时代，消费者使用手机的时长普遍超过个人电脑，且广告投放效率更高，移动端投放更受广告主青睐，这也是导致公司网络广告收入走低的重要原因。
未来仍有整合空间
此次收购标的除了腾讯动漫旗下的腾讯动漫APP平台、作品知识产权与相关权利、动画及影视项目，还包括米橙子90%的股权。企查查显示，爆火IP《一人之下》的作者米二（高安）是米橙子的第二大股东，持有公司10%的股份。
据收购公告，此次收购价格为不超过6亿元，腾讯动漫等资产价值的计算方法为过去12个月（截至2023年9月底）的收入（4.85亿元）乘以1.40倍的市销率，以及28%的流动性折价与25%的控制权溢价调整。同样的时间节点，全球行业内可比公司市销率最高值为2.5倍，最低值为0.5倍，均值为1.40倍，腾讯动漫等资产的估值恰好为行业均值。
需要指出的是，与国内竞争对手快看漫画对比，腾讯动漫等资产的交易价格也颇具性价比。据企查查，快看漫画先后入围《2022年GEI中国独角兽企业名单》、《2023年胡润全球独角兽榜》，其估值均为75亿元。
根据前瞻经济学人以及比达咨询数据，2021年，快看漫画平均月活跃用户数量为3058万，腾讯动漫平均月活跃用户数量为1067万，哔哩哔哩漫画平均月活跃用户数量为401万。下载量方面，七麦数据显示，2017年1月1日至2023年12月18日，腾讯动漫APP在iPhone端累计下载量为2316万，而快看漫画APP在iPhone端累计下载量为4279万。
由于漫画平台的主要盈利模式为订阅付费模式，故其平均月活跃用户数量以及下载量数据对其估值有着重要的参考价值。依此推算，腾讯动漫的“估值”应约为快看漫画的30%-50%，也就是25亿-32.50亿元。
但实际上，腾讯动漫等资产交易价格仅为6亿元，显著低于其“估值”，对于腾讯来说，此笔交易仅是“左手倒右手”，但对于阅文集团来说，能以如此低的价格收购腾讯动漫等资产却是十分划算的。
不过，双方资源整合后能产生多少利润增量尚存一定的不确定性。公告显示，截至2023年9月30日的12个月，腾讯动漫等资产合计收入为4.85亿元，而2021-2022年，上述资产税前净利润分别为-1.90亿元、-1.11亿元。另外，国内动漫行业增长放缓，根据QuestMobile、极光、易观、猎豹大数据、速途研究院等第三方机构统计，快看漫画市场占有率超过一半，2017年，公司参保人数达到峰值260人，而2018-2022年的参保人数分别为72人、100人、72人、64人、73人；2020-2022年，快看漫画分支机构参保人数分别为0人、21人、18人。
通过计算可看出，最近几年，即便将分支机构人员计算在内，快看漫画参保人数也几乎没有增长。一般而言，企业收入的增长与员工数量的变动呈现正相关的关系，参保人数连续4年无增长，大概率意味着快看漫画收入增长不容乐观。
受大环境以及腾讯动漫等资产盈利能力的影响，阅文集团业绩短期内大概率将有所下降，但长期来看，随着AIGC技术的逐渐成熟与应用，阅文大量腰部IP有望以相对较低的成本批量转化成动漫作品，提高动漫作品的供给量以及公司的市场占有率。
除此之外，腾讯的“左手倒右手”也向市场传达出一个积极的信号，即阅文集团未来有望进一步整合内部资源。
据财报数据，2023年上半年，阅文集团版权及其他业务收入为12.44亿元，网络广告及游戏分销收入为2.80亿元，合计收入为15.24亿元。同期，来自同系附属公司的版权运营及广告业务收入为8.76亿元，占当期版权及其他业务与网络广告及游戏分销收入的比重为57.43%。
另外，据关联方数据，阅文集团同系附属公司包括AcevillePte. Ltd、腾讯文化、企鹅影业、懒人在线、腾讯动漫、腾讯影业、腾讯视频以及腾讯音乐等。
企查查显示，除了腾讯动漫之外，腾讯文化、企鹅影业、腾讯影业也是从事影视内容制作的企业。其中，腾讯影业成立于2015年，其成立的目的就是为了与腾讯游戏、腾讯动漫、阅文集团共同组成腾讯互娱泛娱乐业务矩阵，腾讯动漫已经被阅文集团收购，其他影视公司还会远吗？
