作者：赵伟、杨飞 、马洁莹（赵伟系国金证券首席经济学家、首席经济学家论坛理事）
报告要点
制造业贷款是信贷结构中的突出亮点，资金主要流向哪些领域、有何影响？本文从资金流的视角，探索制造业景气度，敬请关注。
信贷结构中有何亮点？前三季度制造业贷款同比增长75%、结构也明显改善
制造业贷款大幅增长、前三季度增量占企业贷款近3成，成为信贷结构中的突出亮点。伴随政策支持向制造业倾斜，制造业中长贷增速保持29%以上高位、三季度抬升至30.8%，大幅高于企业中长贷增速的13%左右；前三季度制造业贷款增量创新高至4.2万亿元、占全口径企业贷款比重同比抬升6.1个百分点至29%。
制造业贷款放量同时，结构也明显改善，上市银行、制造业企业报表均可侧面印证。与全口径贷款表现一致，上市样本银行上半年制造业贷款投放1.2万亿元、同比增长42%，高于基建贷款的8500亿元及地产贷款的600亿元。反映在上市企业报表上，制造业企业借款增速抬升至16.8%、创近3年新高。除规模上量外，结构也明显改善，长期借款占比达47.3%、较去年同期抬升1.6个百分点。
制造业贷款主要流向？电气机械、酒饮料等设备制造、消费制造业融资较多
分行业看，部分中下游制造业借款保持高增，其中，设备制造业、酒饮料等借款增速创新高。三季度设备制造借款增速同比抬升11.2个百分点至22%，增速、增幅均高于整体水平；消费制造和加工冶炼借款增速同比分别抬升5和1.9个百分点至15%和11.7%。细分行业中，电气机械、食品制造等中下游行业借款增速创新高。反映在企业报表上，部分行业筹资现金流明显改善，尤其是电气机械等。
除总量高增外，部分行业借款结构也明显改善，运输、专用设备等尤其典型。借款结构中，设备制造、消费制造三季度长期借款占比较去年同期分别上涨1.2和0.5个百分点至53.6%和47.4%，加工冶炼回落1个百分点至47.7%。细分行业中，运输设备、专用设备、酒饮料等中下游长期借款占比涨幅均超7个百分点、远高于行业均值，部分加工冶炼行业长期借款占比逆势抬升，如化学制品等。
信贷视角出发，看制造业景气？关注现金流、资本开支边际改善的行业
除融资好转外， 电气机械等中游行业经营状况多有好转。受益成本端压力缓解、及需求端边际改善等，无论是绝对值、亦或是较去年同期变化，电气机械等中游设备制造业明显改善，化学制造、金属制品等部分上游景气度较高行业经营现金流状况持续好转，部分下游需求边际改善行业现金流也有改善，如农副加工等。
综合现金流、资本开支来看，电气机械等设备制造、农副加工等消费制造行业景气度值得关注。2022年前三季度，电气机械、通信设备、通用设备等设备制造，及木材加工、农副加工等消费制造业的筹资、经营现金流同步改善。现金流变化往往领先于资本开支，部分现金流改善的行业，资本开支已有扩张迹象，例如，化学制品，通信设备等资本开支占折旧摊销比重均处65%以上历史分位数。
风险提示：统计过程中可能的偏误和遗漏。
报告正文
一、信贷中有何亮点？前三季度新增制造业贷款同比增长 75%
本文从全口径制造业贷款、上市银行制造业贷款投放、及上市制造业企业借款角度多方面论证，发现：1）2022年前三季度新增制造业贷款创新高、尤其是三季度加速增长；2）上市制造业企业融资增长较非上市企业更快；3）制造业除融资规模上量外，结构也明显好转、长期融资占比创新高。
伴随政策支持向制造业倾斜，制造业贷款明显放量、前三季度突破4万亿元，占全口径企业贷款近3成。11月中旬，三季度货币政策执行报告再次提及“扩大制造业中长期贷款…提升贷款投放效率”等，延续信贷资源向制造业领域倾斜的基调。事实上，制造业贷款确实是信贷结构中的突出亮点，制造业中长贷增速保持29%以上的高位、三季度抬升至30.8%，大幅高于企业中长贷增速的13%左右；前三季度制造业贷款增量创新高至4.2万亿元、同比增长75%，占全口径企业贷款比重同比抬升6.1个百分点至29%。
从上市银行报表侧面印证，制造业贷款明显放量，对冲基建信贷的走弱和地产相关贷款的拖累。文中选取39家上市银行数据，上市银行企业贷款占全口径企业贷款比重稳定在60%左右，具有一定代表性。与全口径贷款表现一致的是，样本银行上半年制造业贷款投放超1.2万亿元、同比增长42%以上，基建贷款同比缩量3成至8500亿元左右，地产上半年新增贷款仅600亿元左右。
反映在上市企业报表上，制造业企业贷款增速创近3年新高、且长期借款占比明显抬升。年初以来，上市制造业企业借款明显增长，前三季度合计新增1万亿元、同比翻番，带动借款增速同比抬升近8个百分点至16.8%、创近年新高。除借款规模上量外，结构也明显改善，长期借款占比创新高至47.3%、较2021年同期抬升1.6个百分点以上。
二、制造业贷款主要流向？电气机械、酒饮料等中下游行业
考虑数据可得性，本文从上市制造业企业借款角度，探索制造业细分行业融资及其结构情况，发现电气机械、酒饮料等设备、消费制造行业融资高增、长期借款占比也明显抬升。
分行业来看，部分中下游制造业借款保持高增，其中，设备制造业、酒饮料等借款增速创历史新高。三季度设备制造借款增速较去年同期抬升11.2个百分点至22%，增速、增幅均高于上市制造业企业平均水平；消费制造和加工冶炼借款增速较去年同期分别抬升5和1.9个百分点至15%和11.7%。细分行业中，电气机械、专用设备、食品制造等中下游行业借款增速创新高。
除总量高增外，部分行业借款结构也明显改善，运输、专用设备等尤其典型。借款结构中，设备制造、消费制造三季度长期借款占比较2021年同期分别上涨1.2和0.5个百分点至53.6%和47.4%，加工冶炼回落1个百分点至47.7%。细分行业中，运输设备、专用设备、酒饮料等中下游行业长期借款占比涨幅均在7个百分点以上，远高于行业均值，部分加工冶炼行业长期借款占比逆势抬升，如化学制品、黑色冶炼等。
贷款等融资改善反映在企业报表上，部分行业筹资现金流明显改善，尤其是食品制造、电气机械等。三季度，制造业板块上市公司筹资现金流算数平均值为2.34亿元、处2018年来高位。细分行业中，中游设备制造业筹资现金流普遍改善，尤其是电气机械，专用设备及汽车制造等。除中游外，化学制品、金属制品，食品制造、医药制造等上、下游行业筹资现金流同比也明显好转。
三、从信贷视角，看制造业景气？关注现金流、资本开支等改善行业
除融资外，综合考虑经营情况、及资本开支等因素，电气机械、农副加工等设备制造、加工制造行业的景气度值得关注。
受益于成本端压力缓解、及需求端边际改善等，中游行业经营状况多有好转，表现为经营现金流明显改善。无论是绝对值、亦或是较去年同期变化，电气机械等中游设备制造行业明显改善，部分上游景气度较高的行业经营现金流状况持续好转，如有色冶炼、化学制造、金属制品等，部分下游需求边际改善的行业现金流也边际改善，如农副加工、文体娱制造等。
结合筹资和经营活动来看，现金流明显改善的行业主要集中在设备制造、消费制造等领域。2022年前三季度，电气机械、通信设备、通用设备等设备制造，及木材加工、纺织业、农副加工等消费制造业的筹资、经营现金流均同步改善，部分上游加工冶炼行业现金流持续改善，以化学制造、金属制品为典型；食品制造、汽车制造等更靠近终端消费的行业筹资现金流已明显改善，经营现金流尚且在修复过程中，后续可进一步观察。
现金流改善下，部分行业资本开支已有扩张迹象，景气持续性值得关注。现金流变化一般领先于资本开支，尤其是筹资或经营现金流改善的行业，如，上游的金属制品、化学制品，通信设备、纺织业等资本开支与折旧摊销比重处于2012年以来65%以上的分位数；部分现金流改善明显的行业，资本开支的后续变化也值得关注，尤其是电气机械、农副加工等。
经过研究，我们发现：
（1）制造业贷款大幅增长、前三季度增量占企业贷款近3成，成为信贷结构中的突出亮点；制造业贷款放量同时，结构也明显改善，上市银行、制造业企业报表均可侧面印证。
（2）分行业看，部分中下游制造业借款保持高增，其中，设备制造业、酒饮料等借款增速创新高；除总量高增外，部分行业借款结构也明显改善，运输、专用设备等尤其典型。
（3）除融资好转外， 电气机械等中游行业经营状况多有好转；综合现金流、资本开支看，电气机械、农副加工等设备制造、加工制造等景气度值得关注。
四、风险提示：
1、统计过程中可能的遗漏或偏误。