文丨楼叔
在房地产行业入冬的时刻，王健林带着万达商管，再次闯关资本市场。
10月21日晚间，珠海万达商管在港交所提交招股书，拟面向全球发行股份，用于投资收购、扩大在管物业面积、改造场景硬件、以及战略投资等。
珠海万达商管在2021年3月注册，彼时，在万达宣布终止回A计划后，万达商管重组，轻资产商管公司落户珠海横琴，珠海国资委出资30亿战投入股。
据媒体报道，从终止回A到转战港股，万达商管的路要顺很多。但即便一切顺利，万达商管成功登陆资本市场，留给王健林的挑战依旧很多。
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万达商业的上市之路可谓一波三折。
2014年12月，万达商业在香港上市，但由于不被资本市场看好，估值存在巨大落差，万达商业于2016年9月选择从港交所退市，同时一边着手在A股上市。
但在地产调控的大背景下，A股对于房企上市有着严苛的标准，近几年的上市大门基本上是关闭的。
在筹备A股上市的过程中，还发生了一次重大转折：在王健林登顶亚洲首富的2017年前后，因为海外投资触及政策红线，万达陷入了严重的危机。
来源：万达官网
A股上市，加上公司遭遇监管危机，万达不得不大刀阔斧地进行轻资产转型，剥离传统房地产业务。于是便有了和融创、富力的世纪大交易。
既是降负债，也是为上市提供新的故事。
2018年3月万达商业更名为万达商管，宣布该平台不再进行房地产开发，并拿到了腾讯、苏宁、融创和京东等多方的投资；2019年，万达商管彻底剥离地产业务。
尽管投资者看好，且经过轻资产转型后，万达商管的营收、债务等指标相当不错，但在大门紧闭的A股上市，依然是困难重重，始终没有实质性的突破。
近两年来，物企赴港上市成为潮流，资本市场对于物管、商管等业务模式，有了更加积极的评估，物企的估值和市盈率都相当可观，这促使万达商管转变策略，再回港股。
第一财经梳理的时间线显示，8月20日，证监会接收材料，10月11日提交材料获受理，相较于为回A奔波几年，赴港上市的进程要顺利得多。
来源：万达商管招股书
此次一旦成功登陆资本市场，王健林将再次身价大涨，对整个商业运营服务领域，也会产生重大的影响——它将是今年规模最大的一次IPO，估值达到1800亿元。
对比当下房地产企业的艰难处境来看，万达商管上市成功，也将给王健林因祸得福、提前去杠杆转型的故事，注入更多的戏剧性色彩。
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根据招股书，万达商管是一家商业运营服务提供商，主营业务包括商业管理服务、物业管理服务和增值服务。
这种轻资产模式，说白了就是不持有物业，只是输出品牌和运营服务。具体而言，主要就是采取委托管理模式和租赁运营模式管理万达广场。
万达商管多年筹备上市的努力没有白费，经过几次重组转型，近几年的业绩都相当抢眼。
来源：万达官网
万达公布的数据显示：从开业第1座万达广场到100座万达广场用了近12年，从100座到300座用了5年，从300座到400座则再次加速，只用了不到2年。
而据招股书，截至2021年6月30日，万达商管管理全国204个城市380座万达广场，在管商业物业建筑面积共5420万平方米。
就规模而言，万达商管的在管建筑面积，超过第二名至第十名的总和，在整个行业几乎没有能打的对手，龙头地位相当稳固。
轻资产模式下，万达广场的不断开业，为万达商管提供了源源不断的粮草。所以，和传统住宅开发企业不同，万达商管没有因为地产存量时代而减速，业绩反而蒸蒸日上。
来源：万达商管招股书
比如在营收方面，2018、2019、2020年及2021年上半年，万达商管收入分别为110.23亿元、134.37亿元、171.96亿元和106.36亿元，年底有望实现三年翻一番的提升。
由于资产模式更轻，万达商管还拥有着让住宅开发类企业羡慕的毛利——对应同期，毛利率分别为41.3%、34.1%、36.9%、42.4%。
商业运营服务不需要借债发展扩张，万达商管的债务压力大大减轻。截止到上半年，其负债总额为155.35亿元，资产总额193.23亿元。
值得一提的是，在上市前的募资中，有消息称碧桂园、腾讯、蚂蚁等都巨资投入，这也说明市场对它的高度看好。
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全新的资产结构和运营模式，让万达商管的港股上市之路顺风顺水，在王健林的辗转腾挪之下，一个新的行业巨无霸正在诞生。
不过，业绩数据漂亮的万达商管，不是没有挑战和压力。
首先，万达商管依然较为依赖母公司。招股书提到，公司的大部分收入由母公司集团项目所产生：
2018到2020年以及截至2021年6月30日，来自母公司的收入分别为89.43亿元、96.4亿元、116.76.亿元及71.68亿元，占同期商业运营服务收入81.1%、71.7%、67.9%及67.4%。
具体到项目构成方面：
截至2021年6月30日，万达商管管理380个商业广场，在管建筑面积达54.2百万平方米，有162个储备项目，包括133个独立第三方项目。
有三分之一的项目为第三方，这样的独立资源外拓能力，其实不算差了。
不过自己开发、持有、运营的模式虽然较重，但主动权在自己手上。而轻资产模式下，不确定性明显增加。
因为商管服务方和物业方不会牢牢绑定，前者需要持续输出优质服务，才能够保证合作资源不断积累，而不是流失。这相当考验运营能力。
按照万达广场的新开业速度，以及在管面积的增加速度，万达商管的增长空间还很大。
来源：万达商管招股书
不过，如何保证品牌输出和运营服务的质量，不会被过快增长的规模所拉低？
事实上，在商管的赛道上，作为头部玩家的万达商管，正在面临越来越多的竞争对手争抢市场份额。
近两年来，商管和物管一样，因为资本市场的看好，冲刺上市的企业越来越多，宝龙商业、华润万象生活、星盛商业、中骏商管等陆续上市成功。
以万达的行业地位，万达商管现在的公司体量及成长性，在龙头老大的位置上，万达商管还可以坐稳一段时间。
但在地产变局的行业环境下，万达商管要守住既有优势，在资本市场上创造新的奇迹，还有很长的路要走。
而且，黑天鹅对线下消费的持续影响，后续也会给万达商管的增长带来更多的不确定性。