作者：陈晚邻
编辑：晨鹤
风品：邓亮 沈禾
来源：首财——首条财经研究院
借物抒怀，并非古人专利。
2012年8月，余建军以喜马拉雅命名了自家公司，雄心壮志无需累言。
9年乘风破浪，喜马拉雅已是长音频用户规模王者。然何时跨过上市这座大山，外界不乏疑问。
早在2018年，完成E轮4.6亿美元融资后，喜马拉雅的上市声音便被不断放大。
兜兜转转，2021年5月1日喜马拉雅终于递交了招股书。
然7月8日，据《金融时报》、《财新网》等媒体报道，喜马拉雅、Keep等公司都已取消近期赴美IPO计划，可能转港上市。
7月10日，国家互联网信息办公室网站发文：掌握超过100万用户个人信息的运营者赴国外上市，必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查。
拥有6亿注册用户的喜马拉雅，何去从呢？
01
三个隐忧点
发问并不突兀。
与刚跻身美股就遭APP下架的滴滴具有相似之处，Keep与喜马拉雅在各自领域占有强势地位，拥有庞大客户资源，握有海量客户信息。
招股书显示，喜马拉雅营收从 2018 年的14.76亿元增长 81.4% 至 2019 年的26.77亿元，2020 年进一步增长 51.3% 至40.5 亿元。2021年Q1营收11.6亿元，同比增长超65%，MAU（月活跃用户人数）也从2018年的7300万增到2021年的2.5亿，增长超3倍。
强悍增长，毋庸置疑。
只是，稳健性、可持续性如何？
细分有三个隐患点值得考量。
首先是造血难题。
招股书显示，喜马拉雅2018-2020年分别净亏损7.74亿元、7.73亿元、6.05亿元，2021年Q1亏损2.67亿元。虽然亏额持续下降值得肯定，但24.19亿元的累亏额还是有些扎眼。
换言之，耳朵经济持续火热，而喜马拉雅仍靠融资补血、盈利艰难。
细分看方式较为单一，订阅服务、广告变现是主要变现渠道，两者占比约7成。
招股书显示，喜马拉雅收入包括订阅、广告、直播（虚拟礼品）、教育服务、其他创新产品和服务。2018-2020年，订阅收入为6.44亿、12.4亿、17.53亿，分别占总收入的43.6%、46.3%、43.3%，广告收入为4.19亿、6.16亿、10.72亿，分别占总收入的28.4%、23%、26.5%。
再看费用，2018年至2020年，营销费用分别是9.4亿、11.96亿、16.84亿，占营收比重分别为64%、45%、42%，2021年Q1投入5.65亿元，占营收比重49%，同比激增93.7%。相当于每2元收入，就有1元营销成本。
可见与多数TMT企业类似，喜马拉雅亏损也与“高投入、高增长”策略不无关系。
截至2021年3月底，喜马拉雅账上现金、现金等价物及受限现金只剩下不到4.96亿元，处于三年来低位。
而高营销的实际效果也值考量。
以付费会员主动消费的人均贡献值为例，2019年3月人均主动消费金额还停留在127.70元高位，到今年3月底已跌至63.99元。
这又涉及喜马拉雅的第二个痛点，流量。
行业分析师郝瑞表示，相比拥有丰富产品矩阵的腾讯、阿里、百度、字节跳动等流量平台，APP间可相互导流，获客成本相对较低，且流量池整体较大，喜马拉雅生态仍显单一,不得不依赖第三方智能硬件、物联网等终端。
公开数据显示，在车载智能终端，喜马拉雅与特斯拉、通用、上汽、吉利等达成合作，截至2021年3月，已有60多家车企植入了喜马拉雅内容。但合作不止收益分成，还要付出真金白银的内容获取入口。
曾经，余建军也尝试过打造自有智能终端获得主动权。早在2017年6月，喜马拉雅就推出全内容智能AI音箱小雅，又发布了小雅nano音箱和小雅AI真无线耳机，进入硬件领域。
只是收效不大，在拥有更强大生态的华为、阿里、百度、小米等巨头搅局后，喜马拉雅的小雅存在感尴尬。
《中国智能音箱设备市场月度跟踪报告》显示，2020年，阿里巴巴、百度和小米销量占中国智能音箱市场超95%。而淘宝平台显示喜马拉雅小雅音箱月销量仅777件。
从此看，上述高企的营销投入也有无奈与急迫。一旦烧钱获客停止，喜马拉雅营收增速是否可持续要打一个问号。
当然，这个答案最终要看最后一点，内容。
对于视频音频平台而言，内容重要性毋庸置疑，也是喜马拉雅投资价值的根基之一。
一直以来，喜马拉雅采用PGC（专业生产内容）、PUGC（专业用户生产内容）与UGC（用户生成内容）共存的商业模式。成立之初是免费策略，直至知识付费元年2016年，喜马拉雅也推出了付费产品。
根据招股书，2020年喜马拉雅PGC、PUGC和UGC内容活跃创作者分别为2100名、4600名和515万名。总收听时长方面，PGC、PUGC和UGC占比分别为15.0%、33.1%、51.9%。
据媒体报道，在向别人描述喜马拉雅FM是什么时，余建军经常用“声音的淘宝”来形容，其希望在这个平台用户要听得爽，主播要赚到钱，最大化创造用户价值。
责任愿景值得肯定，但这条共赢路径并不好走。独立行业分析师李晨表示，内容质量参差不齐、付费内容占比低都是待解症结。
“知识付费一度被认为是伪命题。复购率低、付费意愿差、碎片化强，且新老竞品海量竞争，是否一门好生意仍需观察。”李晨补充道。
表面看，喜马拉雅付费用户、付费会员比率稳步上升，分别从2018年3月的1.8%、0.4%增加至13.3%、12.8%，但付费会员主动消费的人均贡献值明显呈下降趋势，如上所述2021年3月底为63.99元，相比两年前下降超63元。
另一方面，为保证内容品质生态的良性发展，无论用户留存还是拓新，扩大内容品类在所难免。然版权成本日益高涨、竞品又强力争夺发情况下，高成本压力自知。
2018年至2021年，喜马拉雅收入成本在总收入中的占比一直在50%以上，一个支出大头就是收入分成费用和内容成本（版权授权费用）。
广发证券研报曾表示：“与得到APP这类垂直性更强的平台相比，喜马拉雅的内容类型、用户及内容生产者都相对泛化，导致平台在一些垂直知识领域的专业性氛围有所欠缺，因而用户对商业财经、IT科技这两类专业性较强的内容付费意愿偏低。”
三个隐忧点相互牵扯，凸显了喜马拉雅营收高增的B面，后续成长性、稳健力值得考量。
02
版权风险、监管罚单 风控提升很重要
互联网分析师张书乐表示认为，喜马拉雅一直希望在商业模式上能有所突破，但无论是早期从UGC（用户原创内容）慢慢孵化而成PGC（专业生产内容），整体付费场景并没因音频质量的提高而打开，而后续的知识付费风口最后也演变为一个贩卖焦虑的玩笑。
“因此，喜马拉雅尽管名气足够、内容也丰富，但整体依然缺乏一个可以在上市时用来打动投资者的亮点，伴随短视频的出现，音频产品的用户黏性也呈现出游离状态，这也让喜马拉雅的上市路变得愈加崎岖。”张书乐补充道。
言语犀利，但也良药苦口需要喜马拉雅冷思。
除了模式，风控隐患也不可不察。
企查查数据显示，截止7月26日12时，喜马拉雅母公司上海喜马拉雅科技有限公司的自身风险2904条，其中，侵害作品信息网络传播权纠纷被起诉就有338条。
纷纷扰扰的侵权纠纷案中，不乏腾讯、爱奇艺、湖南广播电视台、央视国际网络有限公司等企业身影，涉及侵害作品信息网络传播权、改编权纠纷、广告合同纠纷及著作权等原因。
招股书显示，2018-2020年喜马拉雅因侵犯版权纠纷，分别赔偿150万、610万、3700万，三年赔偿近5000万。
监管方面，也没少中招。
2019年6月国家网信办会同有关部门，针对网络音频乱象启动专项整治行动，喜马拉雅app被下架30天。
2019年5月13日，喜马拉雅FM主体公司上海证大喜马拉雅网络科技有限公司因违反互联网视听节目服务管理收到行政处罚。
2021年3月18日，国家互联网信息办公室官网公告显示，针对近期未履行安全评估程序的语音社交软件和涉“深度伪造”技术的应用，国家互联网信息办公室、公安部指导北京等多地方网信部门、公安机关依法约谈喜马拉雅等11家企业，督促其按照相关法律法规及政策要求开展安全评估、风险防控等工作，履行企业信息内容安全主体责任。
如何做好合规风控，是一个严肃考题，也不是一项轻松任务。
招股书显示，2020年喜马拉雅PGC、PUGC和UGC内容活跃创作者分别为2100名、4600名和515万名。
随着创作者和内容资源增长，相应的版权及内容合规风险管控也值其警惕。
互联网观察家丁道师表示“包括喜马拉雅在内，许多国内的互联网企业在版权管理层面都存在许多不足和漏洞，企业为了追求片面的高速发展，忽略了自身内容规划上的建设，这种问题音频行业非常需要引起重视。在获取用户、获取市场的同时，如何强化自身内容建设亟待关注。”
也许，喜马拉雅也有焦虑与无奈。
喜马拉雅创始人余建军曾言，碎片时间里音频可能是最好的媒介,音频是唯一的伴随性媒体。
然短视频的强劲冲击，是否正在颠覆上述认知呢？
更重要的是，喜马拉雅在长音频市场的头部地位也不算多稳固：
蜻蜓FM、荔枝依然紧追不舍，新生力量小宇宙等专注性强，年轻用户居多。甚至作为战投的腾讯、阅文自身也在大力发展长音频，腾讯音乐开辟出“听书”板块，引入《庆余年》《盗墓笔记》等原著IP有声小说。
字节跳动、快手等短视频巨头同样不肯放弃，前者2020年6月推出一款“番茄畅听”的长音频App；11月后者在pp Store和安卓应用商上线之播客app皮艇。
前狼后虎、强敌搅局，喜马拉雅压力自知。
艾媒咨询相关报告显示，网络口碑50以上时正向言论越多数值越大，言论偏负面时数值常低于45，而2021年第一季度，喜马拉雅的网络口碑只有39.5，远低于同类平台。
翻看软件商店中喜马拉雅APP的用户评价，存在广告多，音质不平稳、双重收费、作品内容不及预期等吐槽。
知识付费，强体验、重口碑。如何保持战略定力、做好品控，不被短利短益带节奏是重中之重。而更深人看，内外交困中，喜马拉雅的核心竞争力又有多少？
03
佛性与狼性
无需累言，喜马拉雅急需做出改变。
罗永浩曾说过，创业的人有两种目的，第一种为赚一大笔钱，第二种为做成一件事，不惜代价。
在罗永浩看来，余建军属于后者，他将全部精力和思考耗在互联网平台的探索上。
聚焦余建军，可谓连环创业者。1998年起，先后创立杰图软件、城市吧、那里世界等。
有舆论称，余建军曾言：“不断创业的内在信念是，我觉得我这辈子就应该做个平台，如果我这辈子不做个平台就离去了，那我这辈子会活得非常遗憾。”
除了这种执着韧性，余建军也常提“佛性”，“做平台是需要佛性的，佛性就是利他”、“我们必须要搭一个平台，让公司成为每个人的创业平台，这个公司自然就成功了。”
的确，作为一家内容平台，责任大爱的价值观是发展基础，想必这也是喜马拉雅成为用户规模之王的原因所在。
不过佛性之余，面对种种困境、背负无数期许，喜马拉雅的查漏补缺、核心力打磨、价值自证也需更狼性些。
企查查数据显示，喜马拉雅已经历九轮融资，挚信资本、泛大西洋资本、高盛、兴旺投资、创世伙伴资本等都是其投资方。
敢用世界最高山脉命名，看得出余建军的王者信心。
只是这条王者价值之路，还需更多硬核实力自证。
本文为首财原创