2016年社区团购业态最早出现在长沙，代表企业为你我您与兴盛优选，早期社区团购作为生鲜电商的子赛道，经历了激烈的市场竞争。
2019年行业进入调整期，行业格局逐渐清晰，出现了以十荟团、兴盛优选、同程生活为代表的“老三团”。
2020年疫情加速社区团购行业的发展，互联网巨头自2020H2起纷纷加码社区团购赛道布局，推出巨额补贴，行业内竞争激烈程度快速提升。社区团购平台的商业模式通过“预售+自提”，为愿意提前计划生鲜产品采购的用户提供高性价比的产品。平台以C2M的形式减少生鲜产品的供需错配，降低供应商的库存率和损耗率；以三级仓和终端自提的仓配体系来控制成本，提高效率，整个流程所节省的成本又能继续惠及供应商和消费者。
2021年7月，“老三团”之一的同程生活仓皇出局，社区团购进入下半场。
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聚焦计划需求
团长自提降低履单成本，集单共配提升渠道效率
生鲜电商经历多次迭代探索 ，其中店仓一体/线下商超接入线上平台、前置仓模式的探索已基本完成，细分赛道内竞争格局亦逐步明晰， 但生鲜电商的主要矛盾——单均毛利额与履单成本之间的矛盾依然存在，骑手成本刚性难以压缩，供应链流转效率存在提升空间。
社区团购模式放弃对消费者即时性需求的满足，重点挖掘消费者的计划性需求，采取社区集单共配模式获取供应链成本优势，通过用户在团长处次日自提的方式降低最后一公里的履单成本。
从效率角度看，社区团购压缩经销环节减少层级间的加价和运输成本，有望压减10-20%的渠道成本，并且加快结算周期，供给商愿意以更低的利润率供货走量。
社区团购省下了人工、租金等门店费用，并将其转化为较为固定的团长佣金分成（目前为10%左右，存在下降趋势），并通过自提的形式节约最后一公里的配送费用。社区团购UE模型可在30元左右的客单价下实现盈利（其他生鲜电商业态一般需要60元以上客单价），30元的客单价亦与大众居民日常菜场/超市采购金额一致（草根调研约为30-40元左右），因此社区团购与大众消费者日常采购场景极为贴合。
同时，社区团购业态主要环节（仓储物流、自提点等）均存在规模优势，UE模型有望随订单密度提升进一步改进。
行业空间：生鲜品类具备高频特征，系社区团购引流最佳品类，但生鲜品类客单价、盈利能力低，参考已有生鲜电商和商超的品类结构，非生鲜品类占比的提升将直接催化社区团购UE模型改进，行业空间的快速扩大预计亦将由其他快消品类拉动。我们测算在生鲜+非生鲜品类下社区团购行业空间1.5-2万亿。
疫情加速社区团购行业发展，互联网巨头自20H2起纷纷布局，竞争激烈程度快速提升。
根据凯度数据，2020年社区团购行业规模约900亿元，而根据36Kr报道的部分社区团购企业已公布的2021GMV目标测算，2021年行业规模有望快速跃升至6000亿左右。
投资建议：
①关注互联网巨头美团、拼多多、滴滴、阿里巴巴在社区团购赛道的布局和交易额快速增长外，同时关注体验的社区级零售门店仍有投资价值和竞争优势，建议关注以实体门店为基础加码新业态布局的家家悦、高鑫零售、红旗连锁等，以及尚未上市的百果园、钱大妈等；
②生鲜赛道规模大，社区团购不会是生鲜电商的最终形态，前置仓在高线城市即时需求方面具备优势，建议关注已上市的每日优鲜、叮咚买菜；
③关注社区团购服务产业链，可以提供专业化的渠道管理、仓储物流服务的代运营商价值有望凸显，建议关注布局社团代运营行业的若羽臣等。
风险因素：行业竞争加剧；监管政策变化；居民消费倾向下降；相关公司新业务开展不及预期。
核心逻辑：
①我国生鲜行业规模5万亿，具备高频消费特征，线上化水平长期偏低，未来生鲜电商发展大势所趋。
生鲜电商行业已经历多次迭代，其中店仓一体/线下商超接入线上平台、前置仓模式的探索已基本完成，细分赛道内竞争格局亦逐步明晰，但生鲜电商的主要矛盾——单均毛利额与履单成本之间的矛盾依然存在，其中骑手成本刚性难以压缩，供应链流转效率存在提升空间。
②社区团购放弃对消费者即时性需求的满足，重点挖掘消费者的计划性需求，采取社区集单共配模式获取供应链成本优势，压缩经销环节减少层级间的加价和运输成本，有望压减10-20%的渠道成本，并且加快结算周期，供给商愿意以更低的利润率供货走量；其次，通过用户在团长处次日自提的方式降低最后一公里的履单成本。
通过以上方式社区团购可在30元左右客单价下实现盈利，与大众居民日常菜场/超市采购金额一致（草根调研约为30-40元左右），因此社区团购与大众消费者日常采购场景极为贴合，适合下沉市场的持续扩张。同时社区团购业态主要环节（仓储、物流、甚至团长佣金等）均存在规模优势，UE模型有望随订单密度提升进一步改进。
催化剂：
①互联网巨头加码布局有望加速全国型社区团购平台的出现，自下而上对万亿经销商渠道进行整合提效。并且在此过程中，拥有流量话语权的全国型平台有望享受产业链上更多议价能力；
②未来随订单密度的持续提升，社区团购UE模型与盈利能力有望快速提升。
与市场认知的不同：
①社区团购具备非线性增长条件，但不会是生鲜电商的最终形态。社区团购聚焦消费者计划性需求，忽略消费者即时需求，并且为规避终端骑手配送的刚性成本，采取门店/团长处自提的方式进行终端履约，在追求价格和效率下，对消费者体验产生一定损害。
参考美国超市业态百年的发展历程，效率提升与消费者体验增强是渠道变迁的核心主线，每一次成功的渠道变革背后，二者中都至少有一方经历较大的提升，同时不以另一方的损失为代价。
②社区重体验门店仍有机会，2B服务实体门店有望成为社区团购未来发展方向。线下店仍是满足消费者用户体验最佳的模式，线下店必然是线性增长模式，长期价值高。社团有望成为社区门店的“虚拟二楼”，起到SKU补充、提供类似仓储折扣店的服务。由此判断，对实体门店进行B端赋能有望成为社区团购未来发展方向之一。
③社区团购爆发增长快、资本效率高，但壁垒较前置仓、店仓一体低。因此巨头纷纷抢跑，希望快速通过规模效应沉淀精细化运营能力和供应链能力形成壁垒。预计社区团购行业增长斜率在2022年后将快速放缓。
④本地化商品+本地化流量，预计社区团购区域性格局将继续存在，巨头“遍地撒网、多点开花”、同时大力培育多个区域的做法将加速全国型社团平台的诞生。
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如何看“宅经济”下的超市到家
线上线下融合的超市到家是消费升级下的产物，利好消费者、电商平台和实体商超。新冠病毒疫情突发，全民宅家隔离防疫，商超到家业务需求井喷，有望加快生鲜的线上化速度。
2020年我国生鲜电商交易规模预计将超过3000亿元。用户流量和资本投入向头部靠拢的趋势明显，生鲜到家行业竞争格局逐步形成，多点、每日优鲜和京东到家的用户规模稳居前三名。
需求端看，在懒宅经济、家庭小型化、消费者代际切换、女性职业化等多重背景下，消费者对到家模式的需求真实存在。
①到家的用户画像主要是发达一二线城市的年轻“忙”女性消费者，对时间敏感度高、对价格敏感度低，愿意为便捷服务和高效配送支付溢价，推动商超向线上变革提效。
②商超到家满足“懒”、“宅”和碎片化的购物习惯。
③家庭小型化使大量采购效益低，商超到家匹配小批量多批次需求。
供应端看，到家业务痛点持续获解决。
①我国移动互联网普及率高，使得消费呈现碎片化和线上化特征，为移动支付提供极丰富场景，80%的用户每天使用移动支付。
②我国物流配送体系日趋完善，众包物流成为对传统物流的有益补充，即时配送满足生鲜、餐饮等对时效性要求较高的品类，带来商品流通的成本更低、效率更高、渠道下沉、品类扩充。
③商超到家模式能够替代实体门店的缺口，满足消费者对于商品的购买便捷性需求。
经营模式：随着资本涌入和龙头不断创新，生鲜品类的经营模式加速迭代。一是以每日优鲜、叮咚买菜为代表的前置仓模式，前置仓需要资金投入来提高仓的密集度，再加自建配送运维团队的成本高昂；二是接入第三方平台的到家模式，包括外卖平台饿了么和美团以及京东到家和淘鲜达，具有流量和技术优势；三是店仓一体化模式，如盒马、永辉等，供应链和品牌优势强。
盈利角度：到家增加从门店或前置仓配送到消费者的业务环节，进而在人力、线上流量来源、数字化系统、分拣物流效率等方面增加了线上成本，这恰巧与生鲜品类的低毛利率特征相矛盾。
企业布局到家业务的前提是平衡毛利额与成本效率的问题，核心指标看订单密度、毛利率和客单价，因此生鲜到家若想盈利需不断扩大规模、优化供应链效率和降低履约成本。
投资策略：生鲜零售不是模式之争，胜负在于组织执行力、精细化运营力和生鲜供应链能力。在生鲜赛道，用户流量和资本投入集中趋势明显，能够突破解决“流量、物流、供应链”三大困局的玩家将会率先突围，企业胜负最终拼的是执行效率和组织能力，这也是生鲜强运营属性所决定的。
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从全食看生鲜超市的运营之道
全食超市成立于1978年，系全美最大有机生鲜食品超市，FY2017营收超160亿美元，净利润2.5亿美元，美国有机食品市场市占率超30%。我们复盘全食发展历程，探究其对国内生鲜超市的借鉴意义。
全食发展的时代背景：
①美国超市百年发展历程共经历“模式探索期（1910-1939）、快速发展期（1940-1979）、新业态迭代期（1980-2009）、互联网时代新发展（2010至今）”四大阶段。
②全食成长于“新业态迭代期”，期间美国超市行业加快整合、市场集中度提升：1992-2018年，美国超市行业CR4从17%增至47%，龙头沃尔玛内生+外延迅速扩张，1991年成为美国第一大超市，市占率约10%，2008升至24%。沃尔玛霸主地位促使超市创新业态涌现，出现超大型超市、会员制仓储超市、硬折扣超市、精品生鲜超市店四大新业态。
③80s后伴随着中产阶级规模扩大、婴儿潮成年，逐渐进入消费分级、品质化消费时代，同时美国肥胖问题日益严重，有机食品行业快速发展，1990-2018年美国有机食品行业GAGR达15%。
全食发展历程可划分为四大阶段：
①精选赛道、外延扩张（FY1978-2001）：全食营收/净利润优于同业，CAGR=38/46%，主要得益于有机行业东风，持续外延并购+内生展店。
②推动整合，布局海外（FY2002-2012）：全食2002年进军加拿大海外扩张，2007年收购最大竞争对手Wild Oats Market,期间受金融危机扰动较大。危机前：美国经济泡沫繁荣，全食营收/净利润CAGR=20/25%，同店约13%。危机中：全食定位中高端受危机冲击明显，叠加收购失利业绩大幅承压，营收/净利润CAGR=10/-13%，同店-3%。危机后：营收/净利润CAGR=14/39%，同店9%，业绩反弹明显。
③竞争加剧，电商冲击（FY2013-2017）：受有机食品市场竞争加剧与电商冲击影响，全食营收、业绩增速不断下滑，营收/净利润CAGR=6/-11%，同店增速下滑至1.5%。
④牵手亚马逊再出发（FY2018至今）：FY2017末全食被亚马逊收购，二者在商品品类、供应链、全渠道融合、会员体系打通等方面协同效应巨大，前景值得期待。
全食超市的运营之道：
①持续提高产品的“品质化+差异化+丰富性”。品质化：外部认证+内部评级，建立严格品控体系，塑造专业形象。差异化：推出365 Everyday Value等多自有品牌满足差异化需求，FY2016自有品牌SKU5300+支，收入占比15%。丰富性：建立全国+区域+本地三级采购体系，运营11个区域配送中心及多处加工中心，出色供应链驱动单店平均SKU超3.5万。
②选址+服务+电商，提高单店效益。选址：严格选址标准借力收购占据有利物业。服务：提供多元化增值服务以增强客户粘性。电商：亚马逊赋能，完善供应链和一公里配送，提升全渠道购物体验。
③完善激励制度，激发团队活力。全食采用“小团队经营+透明财务管理+公平&优厚薪酬制度”方式，充分激发员工能动性，连续19年获评“全美最佳100雇主”。
投资建议：我国生鲜行业前景巨大，建议关注国内生鲜供应链领先的超市龙头。
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从 美国超市发展史复盘沃尔玛
我们深度复盘美国超市行业的发展历程：
①模式探索期（1910-1939）。美国经济大萧条，经过四次深度探索后，1930年诞生出了超市。
②快速发展期（1940-1979）：二战后美国经济黄金发展。伴随着城镇化发展，白人群飞，家电和汽车普及率提高，公路网络配套完善，超市爆发发展。相比于1939年，1977年美国超市的数量增长18倍，销售额增长147倍。
③新业态迭代期（1980-2009）：美国经济增速换挡，超市增速放缓且整合加快，CR4从17%提升至38%。金融危机时必选消费刚性凸显。
④互联网时代新发展（2010至今）：美国经济走出次贷危机后复苏，千禧一代成为消费主力，城镇化水平达到80%以上。2010-2018年美国超市销售额CAGR为2.9%，远低于电商行业16.21%的增速，超市CR5仅提升3pct至45%。为应对电商冲击，线下零售转向小业态，专注于最后一公里。
沃尔玛于1962年诞生于美国阿肯色州，1972年于纽交所上市，并发展为全球零售霸主。
2018年沃尔玛在美国超市行业的市占率为25.9%，并在墨西哥、智利、加拿大、巴西、英国、中国等地区市占率排名前三。截止2019年4月30日，沃尔玛总市值达2996亿美元，在全球主要零售上市公司中位居第二，仅次于亚马逊。
沃尔玛共经历了“区域扩张、全国扩张、全球扩张、全面触网”四大阶段。
沃尔玛主要通过规模优势、供应链管控、精细化管理来实现天天低价，构建核心竞争力。
①沃尔玛的扩张策略分为“农村包围城市+区域密集展店+跨区外延并购”三步走。截止2019财年门店数量11361家，作为全球最大的零售商，对上游供应商的议价能力较强。
②通过“扩大直采+自有品牌+自建仓配+拥抱技术”筑高供应链护城河。自建仓配物流体系，在控制配送成本的同时提高配送时效，门店每天配送，物流成本率3%，均优于同业。
③推出五项合伙人制度，促进运营效率提升，人效持续提升，处于行业中上水平。随着规模效应逐渐释放以及运营能力持续提升，沃尔玛的毛利率逐步于2019财年恢复至25.10%，沃尔玛净利率保持基本在3%。
互联网时代，电商给传统零售商带来的阵痛不可避免，沃尔玛唯有创新，才能应对以亚马逊为代表的电商巨头的步步紧逼。
反观国内，超市行业正处于跨区域扩张+新业态变迁+全渠道融合的历史机遇点，行业分化明显。重点推荐生鲜供应链能力强劲，并具备跨区域扩张能力的永辉超市、家家悦，建议关注高鑫零售、步步高、中百集团、红旗连锁等。
来源 | 中信建投证券研究 编辑 | 小京零 审核 | 鹤翔
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