卤味市场，风起云涌。在经历了股东减持、业绩增速放缓等后，绝味鸭脖似乎早已没有以前“香”了。摆在绝味食品眼前的，不仅是研发费用之惑。
作者丨曹伟
出品丨鳌头财经（theSankei）
4500万研发费用不易而飞，绝味食品(603517.SH)回复此乃“口径差异”。
这个答案，显然难以被接受。
作为上市公司，超千万的数据变动未在财报中及时作出解释和说明，而是等到引发市场猜疑的舆论风波后才公开这份迟来的解释，无论什么原因，都已然让投资者曾“蒙在鼓里”了。
卤味市场，风起云涌。在经历了股东减持、业绩增速放缓等后，绝味鸭脖似乎早已没有以前“香”了。摆在绝味食品眼前的，不仅是研发费用之惑。
4500万研发费用去哪了？
近日，一篇《研发费用自相矛盾，4500万不易而飞，靠一根鸭脖撑起市值500亿的“鸭脖之王”被高估了吗？》的文章，将卤味大王绝味食品推向风口浪尖。
矛盾的源头直指，绝味食品研发费用自相矛盾。
财报数据显示，2017年绝味食品的研发投入金额5200万元，然而，2018年年报中绝味食品披露的2017年研发费用变成了680万元，较2017年年报披露的研发费用少了4500万元。
同时，该文章指出，从今年年初低位的33.83元/股起步，短短半年多的时间，绝味的股价就疯涨至历史新高的95.8元/股，年内涨幅高达276%，近似翻三倍。
不仅股价吊打同业其他两家卤味食品制造加工企业，500亿元的市值也是远超煌上煌+周黑鸭之和，尽管后两者今年的股价涨幅与绝味不相上下。
但是从其赚钱能力来看，绝味市值是否被高估，值得深思。
针对不翼而飞的4500万元研发费用，绝味食品发布澄清公告解释，“2017年披露的公司年报‘经营成果分析’章节中的研发投入-研发费用投入与2018年财务报表列报的上期研发费用存在差异，系公司产研结合下生产研发模式下业务口径对于研发费用投入的理解与2018年6月财政部规定的财务报表列报的研发费用存在口径差异”。
根据澄清公告，在2018年度财政部发布(财会〔2018〕15 号)文件之前，绝味食品年报“经营成果与分析”章节中基于公司产研结合的紧密性，对于研发投入-研发费用的定义范畴不仅包括管理费用-研发费用，还包括部分参与产研结合的生产工人工资-物料消耗以及折旧摊销等。
这部分研发投入-研发费用公司在所得税汇算清缴时并未列示为研发费用进行加计扣除，仅为“经营成果分析”中业务口径的归集列报。
2018年，财政部公布了《关于修订印发2018年度一般企业财务报表格式的通知》(财会〔2018〕15 号)文件后，绝味食品业务口径与财务口径进行了统一，年报“经营成果分析”章节中的研发投入-研发费用投入与财务报表-研发费用金额一致。
不过，作为上市公司，超千万的数据变动未在财报中及时做出解释和说明，而是等到引发市场猜疑的舆论风波后才公开这份迟来的解释，市场分析对此并不买单。
香颂资本董事沈萌在接受媒体（北京商报）采访时表示，会计处理规则改变导致口径调整存在可能性，但是上市公司也应该将这种调整在财报中进行充分的解释说明，主动消除投资者的疑虑，不能指望投资者自己去思索背后的原因，否则要么就是上市公司过于“傲娇”，要么就是上市公司在找“托词”。
王者地位能否坐得稳？
对于盈利能力的质疑，绝味食品并未做出公开解释。
但从卤味三巨头最近期的业绩报告来看，绝味食品却是毛利垫底，并且自身利润情况也是一年不如一年。
今年一季度，绝味食品实现营业收入10.66亿元，同比下降7.59%；归属于上市公司股东的净利润6295.65万元，同比下降65.27%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润7056.58万元，同比下降60.67%。
这是绝味食品自2017年上市以来，最差的一次成绩单，考虑受疫情影响因素较大。
再往后的日子，绝味食品就陷入了增收不增利的怪圈，利润降幅明显大于营收。
财报数据显示，上半年绝味食品实现营业收入24.13亿元，同比下滑3.08%，实现归属于上市公司股东的净利润2.74亿元，同比下降30.78%；前三季度实现营业总收入38.9亿，与上期持平；实现归母净利润5.2亿，同比下降15.3%；降幅是超过营收的。
再看另外两家，截至发稿前，周黑鸭未发布第三季度财报，但上半年日子也不好过，营收9.03亿，同比减少44.4%，归属净利润亏损0.42亿，下降118.43%。
同期，煌上煌营业收入13.65亿，同比增长16.77%，归属股东净利润1.58亿，同比增长12.25%。，实现营收和净利润同时增长。
对比来看，绝味食品在体量上确实是行业王者。
但从业绩增速来看，煌上煌更具潜力。煌上煌在2020年上半年，通过网上旗舰店、口碑、外卖等实现线上交易2.18亿元，占营收的比重为15.97%，这也是为什么在线下渠道受阻的情况下煌上煌却能逆势增长的原因。而另外两家则未公布线上销售数据。
另从毛利来看，绝味食品却是垫底的。
Wind披露数据显示，2017-2020年上半年，周黑鸭的销售毛利率分别为60.93%、57.53%、56.54%和54.56%；煌上煌的销售毛利率分别为34.66%、34.47%、37.59%和35.62%。
同期，绝味食品销售毛利率分别为35.79%、34.3%和33.95%。
这是由于绝味和煌上煌都是以加盟店为主的经营方式，由于加盟连锁无需承担人工、房租等线性成本，充分撬动本地资源杠杆，同时将后台投入的效益最大化，所以二者的开店量和营收都远高于周黑鸭。
截至2019年年底，煌上煌的门店数量为3706家，周黑鸭拥有自营门店1301家，而绝味食品的门店数量已经扩张到了10954家。
但加盟模式因为要让利给加盟商，所以毛利率较低；绝味食品虽然在体量上取胜，但毛利低意味着造血能力存疑，并且加盟店数量越多的经营和管理风险也随之而来，企业将面临更多的压力和挑战，这是绝味和煌上煌共同面临的难题。
反观周黑鸭，虽开放特许经营，但直营占比仍较大，由此把控了产品质量，才创下了超50％的毛利率，在这一点上，稳赢绝味和煌上煌。
未来，一个营收和利润增速跑得比绝味食品快，一个赚钱能力比绝味食品来得稳，行业王者的地位能否坐稳，其实充满了不确定因素。
前段时间，绝味食品股东大比例减持，曾引发高位套现的说法。在此背景下，绝味市值还能远高于煌上煌+周黑鸭之和多久？更是充满疑惑。
卤制品赛道上，除了三巨头之外，近年来也涌现了一批跨界参与的巨头。伴随着良品铺子、三只松鼠等知名企业进军卤制品市场后，原本比较分散的行业竞争格局有望快速整合。
绝味食品要稳住市场份额，还需在研发上下更多功夫！
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36氪特邀作者
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