作者：牛哥
我们这个硬核研报的产品希望更聚焦在价值的发现，不在热点风口上纠缠，寻找市场中的低估线索，捕捉行业拐点，立足于未来。
本期精华要点：
1、机构资金大幅加仓，业绩成长是关键。
2、变身“成长风格“的四大因素
3、未来的空间还有多少？
一、机构资金在三季度大幅加仓
自2015年牛市泡沫中军工板块冲到高点以后，机构持续多年减配军工板块，一直到今年上半年机构对军工板块都是维持较低的配置仓位。
在去年时，跟某位首席研究员聊过，问他为什么不看好军工板块？他的回答简洁有力，“缺乏成长性，军工是属于类计划经济型行业，可以一眼看到头的，很难会有超预期的情况。”
但是这个情况在今年中报后悄然有了改变。
数据显示，机构在二季度后开始持续加仓军工板块。截止到2020年三季度末，公募基金军工持仓总市值为727.40亿元，相较于2020年二季度末大幅增长124.18%，持股总市值41570.11亿元，军工股持仓占比为1.75%，相较二季度0.97%的持仓占比提高了0.78个百分点。
机构持仓的变化也直观反映到指数上来，中证军工指数7月涨幅高达28.43%，单月涨幅仅次于2015年牛市的纪录34.30%。
军工板块的大幅上涨、，机构一致认为是军工板块的业绩兑现期到了，并且后续可期。
有基金经理直言，在年末的成长风格中，军工股值得重视。
可见，军工股已从“缺乏成长性“，到现在的“重视成长性“，拐点已经很明显。
二、变身“成长风格“的三大因素
能让机构投资者有这么显著的改变，主要有四大因素发生变化：
1.三项重大改革全部完成。
十三五期间有三年的时间全行业在进行三项改革，分别是：军队编制体制改革、军品定价机制改革、军代表制度改革。这三项改革从 2016 年年底开始一直持续到了 2019 年三季度。
军队编制体制改革明确了新的军品采购的制度，它的作用是使得军方各个部门可以更加高效地与军工企业进行生产交付的对接和科研计划的统筹。
军品定价机制改革是对于企业业绩产生直接影响的改革。它改革了供应链管理权限，并且给予总装和重大分系统企业产业链管理权限，对新产品放开旧有的 5%成本加成机制的束缚，驱动利润向总装企业和高技术企业流动。对于被划为军购民品的产品，采用社会化招标方式，避免在技术含量不高的货架产品上浪费采购经费。新的军品定价机制可以最大限度地鼓励总装企业和高技术企业进行技术创新以提高净利率水平。
军代表制度改革主要是对产品的交付和验收制度进行改革，新制度重新明确了各单位的职责，让以后的产品交付效率更高。
三大改革后，理论上是能够驱使利润向总装企业及高技术企业倾斜，事实上，其积极影响已经在三季报有所显现，预计在十四五期间会更加明显。
2、订单明显提升
东兴证券的研报提到，很多军工企业都反映部分项目的十四五订单较十三五提升明显，且能看到未来3年左右的整体订单，十四五军工行业订单的高景气度已经于今年三季度末开始反映，今年第四季度或会提速，而明年十四五开局第一年可期。
在今年中报时已经有部分上游军工企业有所体现，以营收和归母净利润来看，爱乐达同比增47%/31%；中航高科核心主业航空新材料业务增49%/78%；中简科技增47%/78%；西部超导增42%/55%。
这体现的是上游配套企业快速加速到满产平台，从而有效保障下游主机厂生产组织要求，进而超额反映下游需求景气度，获得超预期业绩增长。
这个预期在三季报继续兑现，部分主机厂出现预付款增加和合同负债增长，但是行业性整体的订单改善仍需要今年年报及明年一季报来验证。
3、十四五发展方向明确
前面提到，军工板块是属于类计划经济型行业，对政策的依赖性很高。而当前到了十三五收官和十四五开局的时刻，一系列的相关政策布局已逐步发布。
中央军委日前印发《中国人民解放军联合作战纲要（试行）》。纲要围绕新时代强军目标，从制度层面回答未来“打什么仗、怎么打仗”的重大问题，强化备战打仗的鲜明导向。（新华社）
此前在中共十九届五中全会上审议通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中明确指出：加快武器装备现代化，聚力国防科技自主创新、原始创新，加速战略性前沿性颠覆性技术发展，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。“加快、加速”预示着备战能力即装备放量建设的迫切性。
《十四五规划》还首次提出2027年建军百年奋斗目标。还明确指出当前中国武器装备实力与美国差距较大，武器装备对标美国提量升级是中国军队建设的重要任务。
机构表示，十四五期间，由于型号定型、瓶颈突破、衍生型号改型成功等多因素影响，多型号主战武器装备即将进入大批次放量或正式批产阶段，订单下发量或将远高于往年。我国将进入跨越式武器装备发展阶段，合同金额有望伴随装备现代化升级而提升。
三、未来的空间还有多少？
从估值角度看，中证军工指数在7月出现一轮快速的大涨，其后经历长达数月的高位盘整。但目前行业估值仅处于历史中枢偏上的位置，还谈不上高估或泡沫。特别是当前军工行业处在业绩兑现期，机构对军工板块的配置有望继续提升。
从军费角度看，全球的军备竞赛有加深的趋势。近日英国宣布，将未来四年国防总开支提高到1900亿英镑，至少要占到GDP的2.2%，涨幅堪称冷战结束以来最大。
英国首相约翰逊直言：自冷战结束以来，目前国际形势比任何时候都更加危险。
对于中国而言，已经有很明确的强军目标。11月26日”中国国防部例行记者会上，新闻发言人任国强指出，中国已成为世界第二大经济体，但国防实力与之相比还不匹配，与中国国际地位和安全战略需求还不相适应。这就需要同国家现代化发展相协调，充分利用全社会优质资源，加快国防和军队现代化，确保强军征程行稳致远。
目前我国军费支出较为稳定，即使在疫情下仍然保持较高的增速，但军费占GDP比重远低于世界主要国家水平，具备持续增长空间。
特别一提的是，美国2020财年的国防授权法案中，被授权国防支出达7380亿美元，同比增长2.8%，创美国18年来授权法案通过的国防支出历史新高。同时，注意到中美关系的深刻变化，这对我国军费增速或会加深影响。
从预付角度看，由于前述的三大改革，给予了总装厂对产业链的管理权限，这有望激活这个产业链的活性，并且因为特殊的预付制度（按照以往的规律，下一个五年计划的订单会一次性签订）主机厂将会拿到军方大额的预付款。国盛证券研究认为，这次的预付比例会从以前的30%提高到40%-50%的水平。
【小知识：主机厂作为直接面向军队客户的主体，是装备采购的关键。主机厂逐级分解生产任务，从分系统到设备供应商再到零部件、原材料、元器件企业。】
所以，近期要密切关注公司公告，主机厂的大额订单可能随时下达，届时就会是预期真正兑现的时刻。具体到财务报表上，将会体现在资产负债表中的“合同负债”科目。
四、关注四个细分赛道
从军费投入用途来看，最主要的看点是武器装备（占41%）和训练消耗（占28%）。具体到细分赛道，可以关注以下四个：
主机厂：前文可以看到，主机厂或会是军改后的受益方，产业链的调度都在其手上。
中航沈飞（600760）：军品占比99%，A股战斗机唯一标的。
中直股份（600038）：军品占比99%，直升机生产基地之一。
洪都航空（600316）：军品占比94%，攻击机、教练机生产基地。也生产海防导弹，无人作战飞机。
中航飞机（000768）：军品占比98%，轰炸机、运输机生产基地。
导弹厂：导弹是实战训练的高消耗品。11月25日，中央军委军事训练会议上强调全面加强实战化军事训练全面提高训练水平和打赢能力。
长城军工（601606）：军品占比69%，弹药类老牌供应商，主营迫击炮弹、单兵火箭、特种子弹等。
中兵红箭（000519）：军品占比50%，主营炮弹、火箭弹、导弹、子弹等。
天建科技（002977）：军品占比90%，弹载固态发射机。
核心配件：看好武器装备的放量，核心部件需求自然水涨船高。
航发动力（600893）：军品占比86%，航空发动机核心供应商。
特种材料：军用新材料，新武器装备必备
光威复材（300699）：军品占比67%，主营碳纤维等。
中简科技（300777）：军品占比98%，主营碳纤维。
【免责声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议】
【参考来源：国信证券国防军工2021年度策略暨11月月度策略、天风证券国防军工行业研究展望“十四五”、太平洋证券2021年军工策略：军工迎来景气周期、中国银行证券研究部】