逆境看襟度，顺境看定力
作者：费杨
编辑：郝科科 于太香
风品：蓝海 王子微
来源：铑财-铑财研究院
新能源车企的资本盛宴，仍在进行时。
美东时间11月23日，新能源汽车股集体上涨。
特斯拉股价再创新高，报收521.49美元，市值4943.2亿美元，雄冠全球车市。
三大国产新势力同样凶猛：小鹏汽车大涨33.98%，市值519.7亿美元，超越上汽集团排名中国车企第三；理想汽车涨14.48%，以365亿美元市值，超越福特排名全球市值第14位。
大哥蔚来涨幅只有12.45%，但747.02亿美元的市值也创下新高：超越奔驰母公司戴姆勒，排名全球市值第5，国内第二，离冠军比亚迪仅一步之遥。
截至美东时间11月25日16时，蔚来股价53.69美元，相比2019年低点1.19美元，涨幅超过45倍。
由此，被称“2019年最惨人”的创始人李斌，摇身一变成了“2020年最爽的人”。
资本变脸，就像龙卷风。现象级的翻云覆雨，也带来现象级的追问：从冷若冰霜到热情似火，蔚来搅动资本圈的底层逻辑是什么？从炼狱到高光，这一年蔚来有哪些变与不变？李斌这个“最爽之人”又能爽多久？是持续霸屏，还是昙花一现呢？
01
从“最惨”到“最爽”
LAOCAI
回顾李斌的2019年，确实不负“最惨”称号。
业绩上，蔚来2019年Q4财报和全年财报显示，年度亏损高达114亿，毛利率-15.3%。拉长时间线，2016至2018年，蔚来汽车净亏损金额分别为-25.36亿、-49.85亿、-96.6亿元人民币，亏额逐年上升。2019年突破百亿线，无疑也打破资本忍耐线，加重悲观预期。
更利空的是，一向支撑牌面的营收也遭遇变脸：2019年第四季度营收28.5亿元，同比下降了17.1%。
业绩不振，快速传递到了资本端。2019年底，蔚来股价最低跌到1美元退市关口，一度面临危机。
满满的戴维斯双杀，有多维因素考量：如补贴政策减退、市场竞争加剧、特斯拉降维、车市调整等等。
不过，核心还在自身。
产品端：2019年6月14日，武汉市汉西建材市场停车场，一段蔚来ES8疑似冒烟自燃视频刷屏。
2019年5月16日18时左右,蔚来汽车的大本营上海嘉定,发生一起ES8自燃冒烟事故。
2019年4月22日，西安蔚来授权服务中心，一辆维修中的ES8燃烧。
一系列突发自然，让蔚来汽车不得不在6月底召回4803辆ES8电动汽车。
同时，融资受阻、股价下跌、销售不振，亏损高企等利空，也让蔚来现金流承压严重。除开年的上海嘉定自建工厂停建，2019年8月22日，李斌对全体员工下发内部信，称9月底前公司在全球范围内减少1200个工作岗位，调整后规模约7500人左右。
同频的高管离职潮，更折射了企业困态。2019年6月30日，蔚来汽车软件开发副总裁庄莉离职。8月15日，联合创始人郑显聪离职，退休后将继续担任李斌个人顾问。10月28日，首席财务官（CFO）谢东萤提交辞呈。11月6日，汪东宁辞去财务副总裁，曲玉接替。
......
不过分的说，2019年的蔚来汽车，内外不稳，像一台电量不足，且失去“导航”的ES8。而“驾驶员”李斌，也在各处救火中、疲惫不堪。年度最惨、最失意人的评价，并不夸大。
面对看空、唱衰之声，造车新势力第一股会驶向何方？大佬李斌的新能源梦是否已收场？
无疑最热议题，但没人知道答案。
不过，奇迹也往往从此刻发生。就像李斌从“放牛娃”到“创业导师”的魔幻人生一样，魔幻的2020年，也让蔚来走出“水逆”。股价一路爆裂开挂，惊鸿无数。
李斌由此翻身。据上海证券报报道，李斌个人身价今年暴增近500亿元，平均每天增加1.3个亿。
短短不到一年，蔚来亦或李斌究竟做了什么？
02
“一时爽”与“一直爽”
LAOCAI
最直观、最直接变化，在于销量。
2020年11月2日，蔚来公布2020年10月交付数据：交付新车5055台，创单月交付数新高，且连续第8个月同比增长。这是蔚来月度交付数首破5000台，也是中国高端汽车品牌首破5000台。
乍看，成长性、破冰力惊人。
细品，瑕瑜互见。
首先，按蔚来市值计算，其已超越奔驰母公司戴姆勒，但销量难掩尴尬：且不说戴姆勒旗下所有品牌，仅奔驰旗下GLC，2020年上半年便销售了162638辆。
当然，资本市场关注的是未来，是成长性。新能源是行业大势趋，股价高些也属正常。拿大牌戴姆勒对比，有失公允。
那么，就来看看同一阵营：同打高端牌的特斯拉，2020年前三季度总销量316820辆，经长江商报记者统计，截至10月底，蔚来汽车累计交付整车31430辆。两者量级之差立显。
其次，从时间线看，2020年2月，蔚来与安徽合肥市签署战略合作框架协议。4月29日蔚来中国总部落户合肥。7月18日蔚来第五万辆整车下线。
从交付看，今年一季度蔚来汽车累计交付汽车3838辆。之后，整车交付基本保持按月增长，鲜有下降。
别后，政府扶持之力不言而喻。
例如2020年4月，蔚来汽车与合肥市建设投资控股（集团）有限公司等战略投资者签署最终协议，蔚来中国获得战略投资70亿元。
从规模看，这是蔚来IPO以来最大一笔融资。政府援手的象征意义更大，如李斌一句蔚来中国存在国内上市可能的言论，曾让资本市场浮想联翩。
只是，愿景与外力扶持，并不能解决一切。比如关键的造血能力问题。
2020年7月10日，蔚来中国与六家银行举行战略合作签约仪式。后者将向蔚来中国提供104亿元综合授信。
李斌也表示，蔚来仍需持续资金支持，还将继续推进各方面融资工作。
换言之，蔚来仍处烧钱阶段。
2020年11月17日，蔚来发布2020年三季报：三季度营收45.26亿元，同比增长146.4%；净亏损10.47亿元，同比下降58.5%。归属上市公司股东净亏损11.88亿元，同比下降53.5%。整车销售毛利率14.5%，综合毛利率12.9%。
亏额降幅明显，毛利率提升值得肯定，但10亿元的亏空，仍不乏刺眼。成立6年，依然亏损、依然离不开外部融资，全球TOP5的市值，究竟“泡沫”几何？
需要注意的是，资本泡沫并非完全坏事，估值高些、热些甚至是衡量企业发展力、成长性的参考指标。关键在于合理度的拿捏。一旦过于出离价值基础，危机或就在眼前。毕竟泡沫有破裂一天，只有实力匹配了资本期待，才能从短红升级为长虹。当家人李斌，也才能真正从“一时爽”变为“一直爽”。
这是一个不轻松的任务。
按照2018年5月第一台蔚来ES8量产下线计算，蔚来量产已超2年，规模化效应早已显现，但如今还未实现盈利。
好消息是，毛利率二季度扭亏为盈，第三季度又大幅提升，令投资者看到希望。蔚来预计，今年四季度整车交付数将达16500-17000台，营收预计62.587-64.358亿元。
显然，历时六年，几经沉浮的蔚来市场、品牌、渠道等关键积蓄已日渐成熟，规模化效应正在凸显。
但这也预示着，后续服务也将承压，实力匹配度几何？
例如服务无忧。
作为蔚来汽车的售后养车体验，服务无忧确为车主带来不少便利。尴尬的是，蔚来“服务一单，亏一单”。
李斌曾坦言，服务无忧这个产品口碑确实很好，但对蔚来整个经营压力确实较大，服务无忧1.0产品在不算蔚来自己服务部门人力成本及像移动服务车等一些投入情况下，单独一个服务无忧的用户我们一年要亏4000块钱，如用户基数少，我们还能承担，如用户基数大的话，确实是难以持续的。
2020年升级的服务无忧2.0版本，缩减了部分项目，部分服务使用次数也做出限制，购买价格相应也下调了200元。是否可以抵消亏损、且让消费者乐于买单？不乏不确定性。
而伴随后续销量大增，是否会再显“越卖越亏”，有待时间考量。
聚焦最新三季报，费用总支出15.31亿元，同比上年约减少30%。销售及一般管理费用为9.4亿元，同比减少19.2%。Qie 蔚来首席财务官奉玮透露,由于三季度销售更更多的ES8车型，每辆车的平均销售价格上升1万元。
简言之，售价上升、综合成本下降是蔚来三季报亏损下降、毛利率提升的重要原因。然成本控制有边际递减效应，更高售价也预示着更高品服务，如一味减低成本，恐损伤用户体验，进而影响销量。如何做好平衡，并非一件易事。
更深层看，还是产品品质，尤其是蔚来这样主打高端调性的品牌。
11月6日，蔚来正式发布了100kWh电池包。李斌表示，我们不妄谈“永不起火”，但凡事都要讲概率，“从我们电池召回以来，至今没有发生一起电池类安全事。”
颇为应景的是，10月22日，广汽蔚来CEO廖兵通过社交媒体承诺：“车辆如因‘宁德时代811’电池起火，整车全赔的承诺。”其还倡议：“业内所有使用宁德时代电池汽车厂商共同承诺，为用户权益保驾护航”。
纵览新能源汽车史，包括特斯拉在内各大牌大厂几乎都出现过汽车自燃事件。为给用户吃下定心丸、摆脱实验白鼠标签，车企费尽心机。2019年蔚来遭遇自燃召回，交付1万多辆，却有近5000辆召回，质量受拷直接导致销量股价双冷，教训可谓深刻。
也基于此，消息一出，瞬间刷屏。
然这一“自燃全赔”壮举，最终反转落幕：10月23日，广汽蔚来发布道歉声明：“不应在没有周全考虑的情况下，就草率倡议业内所有使用新能源电池的汽车企业共同承诺整车全赔。此前整车全赔承诺权仅为广汽蔚来对自己用户的承诺，不涉及任何友商、供应商。”
是否营销作秀，留给时间做答。
说千道万，还是产品力说话，背后的破局利器是研发。虽从最新财报看，蔚来已是中国造车新势力中交付数最高和平均单价最高的企业，门店建设、换电设备和电池租用服务等赛道也开辟的不错，合肥工厂未来月产将达4000辆，但上海嘉定自建工厂的停滞、主力代工模式仍是一个重要吐槽。
庆幸的是，蔚来2020三季度研发费用为5.91亿元，在费用总支出中占比达38.56%。其也表示第四季度将会加大投入，主要用于下一代技术平台NT2.0。
只是，其有多少腾挪“子弹”？
从负债看，2019年蔚来总资产145.82亿元，总负债194.04亿元，资产负债率达133%，创下上市以来新高。其中所产生的利息，无疑会压缩蔚来未来的盈利空间。
03
目标价25美元？
LAOCAI
事实上，国际做空机构早已盯上蔚来。
11月13日,香橼资本发布报告：基于各方面分析，蔚来汽车目标价应为25美元，仅是其当前股价一半。
盘点做空多项原因，不乏特斯拉身影。
首先是降价，香橼表示，购买蔚来股票的人显然没注意到特斯拉及Model Y的中国定价，而这将冲击蔚来销量。
香橼援引德意志银行分析称，特斯拉可能会大幅降低上海工厂Model Y价格，可能从48.8万元人民币（7.3万美元）降至36万-39万人民币（5.6万-5.8万美元）。由此，Model Y或将成蔚来EC6和ES6直接竞争对手，这可能损害短期市场情绪，并打击蔚来订单增势。
天风证券近期研报也指出，中国产Model Y起售价可能为27.5万元，是非常诱人的价格。
彭博资讯分析师史蒂夫·曼表示：“中国可能即将迎来另一波高档电动汽车降价潮，这可能会引发激烈竞争。”
第二是销量。香橼表示，目前蔚来估值是未来12个月销售额的17至18倍，而特斯拉为9倍，双方差距创下历史新高。巴菲特投资的比亚迪今年也暴涨400%，但估值仅为销售额3倍。
同时，由于面临激烈竞争，蔚来在中国新能源汽车市场上份额仅3%，而10月特斯拉在华销量是蔚来汽车的两倍多，特斯拉在美市占率更接近50%。
再是游资炒作。香橼认为，特斯拉投资者包括知名投资基金Baillie Gifford，但押注蔚来的投机者更倾向把股市当成赌场，而不是看好其前景。与此同时还，蔚来被做空股数已创下近两年低点。
除国外机构，国内业界也有质疑声音。
香颂资本执行董事沈萌认为：“股价腰斩都已算高估。虽受特斯拉带动，但蔚来在技术、品牌、销售、制造等各方面都和特斯拉有很大差异，所以不能直接套用特斯拉的评价标准。从个体看，即便蔚来四季度数据继续向好，但与特斯拉、上汽、广汽等车企相比，仍不足以支撑目前股价。”
是否沾了特斯拉资本效应的光，在此不做评论。但从数次产品降价看，特斯拉已做好价格战准备，鲶鱼洗牌效应不容忽视。
自2019年以来，特斯拉率先掀起降价潮，对国产新能源车企造成降维打击。
2019年12月，Model 3补贴前售价二次下调，降至32.38万元，享受补贴后售价29.905万元，首次压至30万元以内。
2020年5月，国产版Model 3补贴前售价再降至29.18万元。
2020年10月1日，特斯拉官宣：中国制造Model 3标准续航升级版补贴后售价调整为249900元。跌破25万元同时，续航里程还从445公里升至468公里。
这也意味短短一年多时间，这款车降幅已超10万元。
据北京青年报报道，最先上市的标准续航版Model 3为进口版，当时定价36.39万元。随后国产版车型2019年10月开启预订，补贴前预订价格降为35.58万元。
大规模降价，作用立竿见影：2020年前三季度总销量316820辆，妥妥拉开蔚来、理想、小鹏等国产品牌几个段位。
04
“不讲武德”与“耗子尾汁”
变与不变 翻身仗刚刚开始
LAOCAI
特斯拉频繁降价，有些“不讲武德”。对于高端品牌而言，血腥降价也是大忌。然不惜割韭菜之名，可见其降价战的决心及底气。强悍成本控制、盈利能力背后，全产业实力、供应链水平不容小视。
2020年三季度，特斯拉总营收87.71亿美元,比去年同期的63.03亿美元增长39%,比上一季度的60.36亿美元增长45%,净利达1.43亿美元。乘联会10月销量数据显示， 2020年10月特斯拉销量中，Model 3销量12143辆， 位居第一。此前，中国汽车工业协会预测,特斯拉2020年销量约为10万辆。
反观蔚来，在李斌表示“蔚来坚决不会降价”的同时，三季度亏损还是超过10亿元。
李斌曾言，蔚来用5年的时间走过了特斯拉十几年的路，超越特斯拉是迟早的事。勇气可嘉，问题是自信还是自大，关键需实力说话。
联乘会副秘书长崔东树表示，“新能源汽车明年的日子不会好过。国产新能源车会否降价主要看特斯拉的价格调整。”
试想，若特斯拉未来继续降价，产业链、供应链实力尚未成熟的蔚来，能否抗住？跟随特斯拉降价，必然压缩盈利空间、加剧亏损；若坚持不降，销量如何、亏损是否也会加剧？
尽管特斯拉刚刚经历了脱轴召回门，往期的拒付门、“减配门”、“降价门”、“充电站涨价”等问题也让其品质口碑下滑，但这些并没对业绩造成大影响。牢聚一线主导品牌，也折射出其王者综合实力。
西部证券电动智能汽车首席分析师王冠桥分析：“正所谓‘物以稀为贵’。为什么特斯拉等新能源车企车卖得比传统车企少得多，但仍然有那么高市值？因为资本市场认为它们是稀缺的。”在王冠桥看来，当前汽车正在向电动化、智能化等方向发展，区别于传统出行工具的智能汽车概念越来越受到资本追捧。
当然，特斯拉傲慢、问题下的强势热销之态，也与国产新能源汽车缺乏竞品“大鱼”，有直接关系。
看看蔚来自身，抛开前文的自燃是非，不乏其他品质漏洞。
2020年10月20日，车质网编号【534421】 针对“蔚来ES6 2019款 430KM 性能版”投诉显示：车辆前悬挂经过凸起路面或减速带，前悬挂异响，车辆天窗异响，已多次维修，问题无法解决问题。经了解，许多带空气悬架的ES6和ES8都有同样问题，望厂家重视并解决！
2020年5月27日，车质网编号【477733】针对“2019款 420KM 运动版”投诉显示：1、每天断网无数次；2、摄像头模糊；3、慢充充电口打不开4、方向盘异响。
造车，是门技术活，也是慢功夫。安全可靠的驾乘体验是车企生存之基、发展之本。即使贵为王者，也无玩火胜算。
行业分析师李晨表示，诚然，借助资本力量，站在新能源风口，确能造就顶级“黑马”。但如没硬基本面支撑，高空坠落也是平常事。中国市场早已不是人傻钱多，市场监管也在扎牢篱笆。看似温柔大度的消费者，耐心更是有限度的。一旦冷酷起来，连句再见也不会有。
梳理之下，一年之间，蔚来的变与不变跃然纸上。对资金仍然渴望、依然有扭亏焦虑、品质精进痛点、市场竞争之压。而销量增长、资本高热、战投带来的资金链缓解，是否能掩盖隐患、解决根本问题？
显然，全球TOP5的高光背后，蔚来的翻身仗刚刚开始。想从最爽到一直爽，李斌还需“耗子尾汁”。毕竟从高峰到低谷，瞬间翻车的体验其已有深刻品味。
05
警示水花 能爽多久？
LAOCAI
载舟覆舟的原理，更体现在资本层面。
蔚来大起大落，资本本身亦有两面性，正如胡玮炜的那句名言：资本是助推你的,但最后都还回去。
如不能理性对待资本，甚至被其利益裹挟，好企业也可能被玩脱、玩残。
这不仅是蔚来汽车及李斌需清楚之事，也值小鹏、理想乃至整个国产新势力警醒。
放眼此轮涨势，小鹏汽车最新市值一举飙升至520亿美元，超越百度成为美股中概股市值第7高公司。理想汽车同频彪悍，短短16个交易日股价累计涨幅高达272%。
或许对投资者而言，与其看好中国造车新势力，不如说是看好中国市场乃至政策的澎湃力量。
11月初，《新能源汽车产业发展规划》发布，明确将从技术创新、制度设计、基础设施等领域支持新能源汽车产业加快发展步伐。
同时，政策再度聚焦汽车消费，提出要扩大汽车消费，鼓励各地增加号牌指标投放。海口、合肥等地纷纷出台政策刺激相关消费及产业链建设。
2020年9月,新能源汽车批发销量突破12.5万辆,同比增长99.6%,环比8月增长24.1%。10月，产销分别完成16.7万辆和16万辆,同比增长69.7%、104.5%。
热度不用赘言。
从我国产业战略看，引进特斯拉“鲶鱼”、新能源汽车补贴、刺激新能源汽车消费.....都只有一个目的：加速我国新能源行业尽快成熟，实现弯道超车，将汽车消费大国升级为汽车制造大国。
简言之，无论天时地利人和，各项加持最终目的都是要打造一流竞争力的国产车企。这必然是一场生死角力。市场红利有周期、消费耐心有周期，多少车企有资格、有实力能活到那个时代，仍然未知？
任何市场更迭，都是循序渐进的过程，尤其在已进入存量时代的汽车业更是如此。
同时，虽长期向好，但当前新能源汽车仅占中国乘用车市场约5%市场份额，随着基数不断增加，未来增长幅度仍需理性看待。
显然，江湖未定，一切刚刚开始。蔚来能否持续消费、股价双热，能否做稳国产旗手，仍有待时间做答？
唯一肯定的是，竞争将更为激烈，尤其是在全球消费灯塔的中国。
11月6日，丰田汽车社长丰田章男表示，尽管特斯拉市值确实很高，“但它并没有做出真正的东西”。
火力开怼的背后，也有传统巨头觉醒后的底气张力：目前丰田在中国新能源领域布局已基本完成：动力电池领域，丰田汽车跟宁德时代和比亚迪合作；氢燃料电池商用车领域，也与中国头部企业成立合资公司。再加上一汽集团、广汽集团的合资企业，以及中国政策上对“混合动力”的松口，丰田预计2025年电动化车型将超550万辆。
另一深耕中国数十年的大众集团，也磨刀霍霍。即大众ID.3在欧洲力压特斯拉之后，11月3日，大众汽车基于MEB平台的电动车ID.4也在中国亮相，预售价直接对标特斯拉、蔚来，并将于南北大众投产上市。
同时，通用、三菱及国产比亚迪、长安汽车、上汽等传统车企也在电动化领域纷纷谋划。相比造车新势力的单薄经历，这些传统企业的技术储备、造车工艺经验、产业链把控上更为丰富专业。
雄狮觉醒、群狼露牙，血拼呼之欲出。“摘桃子的马猴”能风光到几时？
等待时间做答，一场新能源的鲶鱼效应正在到来，而这次狼来的主角，变成了传统大厂。
问题在于，于顺风飞翔的蔚来亦或李斌而言，能泛起多少警示水花？
据红星新闻报道，11月19日，蔚来资本管理合伙人余宁表示，很多传统车厂将来可能都会变成一个代工厂。并称应按移动智能终端逻辑来看新能源汽车：苹果估值2万亿美元，特斯拉市值也就4600多亿美元；小米市值6000多亿港元，蔚来汽车换算下来5000亿港元左右。
细品，有一定逻辑。问题在于，标的选择：代工对于江淮、海马、力帆等二三线车企或是好归属，但对一线实力雄厚大厂而言，又如何呢？
而对移动智能终端，无论刚需性、方便性还是关键的使用时长、使用频率，汽车都与手机不在一个层次？
字斟句酌，是否有资本迷恋、陶醉感呢？
仁者见仁，不做评判。
从最惨到最爽，浮沉起伏，本是企业常态。而在高光时刻，仍能保守自省、反省、思危畏危，才是久立资本盛宴、稳立消费浪潮的关键。
逆境看襟度，顺境看定力。炼狱重生实属不易，蔚来亦或李斌能爽多久？拭目以待。
本文为铑财原创
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