文/檀扒爷
信用债频频猛刷存在感，“腥风血雨”下连续爆雷，到底寒了谁的心？！
11月以来，信用债违约这五个字算是刷屏了，连我这个不关心债市的人，也不得不被强行灌输了一波信息。
出镜率最高的是永煤，接着是东旭、渤海租赁等等等等，一个个AAA评级的地方国企债券出现了“团灭”，这不仅仅是一次集体爆雷，更是对于长久以来很多人对国企“无条件推崇”的一种冲击......
上边说的惊心动魄，却只是个引子，真正吸引我的，是随后各地做出的反应。
根据21世纪经济报道的消息，11月14日，山西省国有资本运营有限公司发布“致山西省属企业债权人的一封信”，直言自17年以来，山西省就高度重视省属企业信用债务安全，到现在一笔违约都没有，明确山西国企有实力，确保不违约！
到了18日，甚至是山西副省长王一新都亲自出马，说出了“借债还钱，天经地义，这是晋商的基因”这样的豪言壮语，慷慨激昂！
那相对于山西的主动，已经爆雷的河南（永煤就是河南的，被其一并拖下水的河南最大国企豫能化也是，两个都从AAA降到了BB）反倒是情绪稳定，除了厅局级官员“政府支持企业，肯定不会逃废债，但不会无原则地帮”的回应外，似乎也没别的动作了。
这就奇了怪了，还没炸的情绪很激动，已经炸了的反倒很淡定，这各地给出的反应，很值得玩味。
山西和河南，葫芦里卖的是什么药？
山西为何如此激动？
在山西表态的前后几天，搜信用贷违规这个词的话，出现频率最高的就是永煤。
为啥？不仅仅是因为它违约，更多的，是因为它有着全国最高级的AAA级主体信用等级，同时还是家国企。这样一个主体出了问题，很难不让人觉得这个评级也有毛病（据经济观察报统计，19年全国大概有32.48的债券发行人是AAA评级，发行额占比更是高达60%，而同期美国两个比值都低于1%，这么一看，咱们的AAA评级，有点泛滥......），对它所处的行业以及其他国企，都会带来负面影响。
现实也的确如此，由于永煤的问题，煤炭类企业信用债以及部分AAA国企债券出现暴跌，有的煤炭企业直接取消了债券发行，这其中就包罗了山西的阳泉煤业等。
那山西，就是在永煤被大肆报道的节骨眼上，跳出来表态的，我这里合理假设一下，山西其实就是对永煤身上的两个和自己密切相关的点特别敏感——煤+国企。
煤很好理解，我就不信你们有人说到山西第一个想到的不是煤的。
根据山西证券的一份报告来看，山西信用债总规模是6277.45亿，占了全国的2.31%，排13位，信用主体一共74个，其中AAA级的有15个（山西资本圈对6月山西建投推介会的评论中提到），这个比例也是相当高了。
而这15家AAA级主体中，14家都是煤炭或者钢铁行业的，山西建投是首家非煤炭、钢铁行业的发债实体企业。
上边我说了，现在媒体大肆报道永煤，那它所处的行业，必然会受到重视（尽管澎湃新闻的报道中提到永煤的核心业务里煤占比其实不大，化工反而是大头），那对于几乎所有AAA级主体都处在这种“产能过剩需继续转型”行业的山西来说，显然不是什么好消息。
而且，就看19年的经济发展公报，一大堆“煤”就飞进眼中，煤炭工业增加值涨幅虽然只有4.1%，但依旧是山西经济发展的支柱，煤炭工业投资同比大涨16.7%，远超非煤炭工业。出口方面更是不得了，翻了快7倍......
我再补一刀，在2020中国企业500强里，山西有9家企业入选，其中7个是做煤炭生意的（可惜排位并不是很高），如下：
数据来源：世界晋商网
我不想说的太失礼，但山西对煤的依赖，只能用悲剧来形容。
再说说国企这个点，本质上和煤是相关联的。
山西非常依赖煤炭，做得大的企业几乎都涉及到这个，而且更无语的是，里面也几乎都是国企，放到它那堆AAA评级的主体中也一样，国企是绝对的主力。
而且根据19年的公报来看，国有控股企业实现利润总额598.6亿，虽然有些许下跌，但是却依旧占了规上工业企业利润总额的一半还多，固投中国有及国有控股投资增长10.1%，比民间投资高了2.2%，税收上各级国企更是贡献了全省总税费的近60%。
捋一下发现，煤是山西的命，国企也是山西的命，更可怕的是这俩几乎可以算是同一批，简直是“一煤独大”！
10月时天风证券就对山西煤业做过评论：国企扎堆，大而不强，令人失望的多元化业务拓展，以及毛利率低负债率高。这评价我认为说的很到位，和我上边举的例子也能对上不少，
我们一直说，资源型的城市活得会很难，因为这东西是有限的，迟早要挖完，没有其他傍身技能的话，这辈子一眼望到头了基本上，那山西相比之下更惨，它是资源型的省！这直接导致了永煤这事就像是颗炸弹在山西面前炸开了一样，杀伤力极其巨大。
而且这已经不是山西第一次面对这种情况了，16年时同样受到国企债券违约的影响，山西晋煤曾两度取消发行债券，负债率一度达到历史巅峰，多亏了省政府组织9大煤企一起跑北京发行债券路演，副省长王一新也和这次一样亲自站台，终于让晋煤渡过了难关，这种痛苦，谁会想再来一次？！
所以说永煤违约，山西能不急着表态么，稳军心呀这是！
河南为啥这么淡定？
那河南是啥情况？好像永煤违约并没有给它带来太大的冲击。这会不会是煤和国企对于河南来说，没这么重要，伤不到筋骨，才如此淡定？
大错特错！翻了下2018年全国各省煤炭产量的排名，河南的煤炭产量达到了11366万吨，虽然比起排名第2的山西89340万吨的确是小巫见大巫，但是并不妨碍河南处在全国煤炭产量的第二梯队，依旧是个产煤大省。
而对国企的依赖度方面，根据19年1-11月河南省企业主要财务指标简析来看，虽然在实现利润方面河南国企的占比只有44.7%，但是在已交税金上，国企的占比却高达75.2%，占了四分之三还多......税收是财政收入的重头戏，这么看，河南实际上还是国企在养着呀。
再看看河南的百强企业，前10超过一半都是国企，跟山西其实也就半斤八两，而且你看它第一和第三全是搞煤炭的。
数据来源：大河网
所以永煤出了问题，对河南来说也很头疼，虽然没有像山西那样几乎把所有鸡蛋都放一个篮子里，但是现在也够它喝一壶了，更何况永煤还把豫能化，也就是排第一的河南能源化工，也给拖下了水，怎么可能还淡定的了？！
重新看一下河南官员的回应，他/她说的是对能化和永煤的政策支持什么的，会到位，包括智能化改造，包括资金支持，也不排除注资的可能。永煤以煤炭为主业，盈利会比较好，很快会走出低谷，之后会把一些效益较低的化工产业剥离，明确煤炭为主。
这位官员还提了一句：这是正常的债务违约，现在大家有些反应过度了。
这些话，说白了还是在稳军心，和山西提前喂定心丸不同，河南这时已经爆雷了，能做的更多是把负面影响降到最低，告诉大家其实伤害不大，盈利能力有保障，当地政府也都在看着，会加强企业转型，各位放心。
所以，山西和河南其实在做同样一件事，区别在于，一个是事前，一个是事后。
本来我想根据山西和河南的信息，简单得出结论，就是能源类的容易违约，但是经过查找，发现自从15年时天威集团出现违约，第一次打破了幻想之后，在接下来的几年间有各种各样的国企信用债违约或大跌，占比是逐年大增，行业上五花八门：
19年因旗下20亿AAA债券违约而惨遭降级的北大方正； 11月17日发布公报说无法兑付6600万应付利息的东旭光电（19年已经有过一次）； 存续债大跌的紫光集团以及清华控股； 以及号称把刚性兑付资金准备到2023年却突然正式破产的华晨......
AAA级信用债收益率方面，也只有19年年初上海清算所发布的AAA级信用债指数相关数据，就全国来说，0-3年AAA级信用债指数平均收益率是3.7672%，而3-5年的则是4.2093%，细分到各省市的数据，并未找到。
因此想简单找到个规律的念头，打消了。
本来在国企改革的大背景下，一些国企流动性较差，出现信用债违约的个例，比如永煤这种盈利好的煤炭主业不好好做，弄了不少低效益化工的，体现出进一步改革重要性的，是完全可以理解的，但是大批量爆雷，更多反映的，就是开头我提到的，评级太松AAA级别泛滥的问题，还有个地方政府是否会兜底。
现在，由于永煤的事情不断发酵，整个债券发行链条被扯了出来，兴业、光大和中原银行等主承销商涉嫌违反银行间债券市场自律管理规则。引进国际评级机构似乎成了必然。
而兜底的问题，像山西的表态，还有河南有点模棱两可的回复，其实都体现了他们兜底的决心，还是不能放手啊。
已经爆了这么多雷了，事情还在发酵，后续也许还会有更多违约出现，会在哪儿呢？
根据中信建投的报告，在14-17年间，信用债违约发行人所处的行业大多集中在化工（14%）、机械设备（13%）以及采掘（8%）等产能过剩的领域，越往后分部行业就越多样化，与上边我所列举的相符。而违约主体地理位置和金额的分布上都主要集中在华东和华北。
北京、山东以及江浙沪，都是分布较多的区域，但是像江浙还有山东主要原因是数量庞大，且民营经济发达，要量也多是集中在民营企业上，就像11月13日被曝违约的成龙建设，虽然是浙江的企业，但是主体信用等级并不是AAA，而是BB（巅峰时AA，现在成C了），而且也不是国企，冲击力没那么大。
但是我们回看下上边例举的违约或是大跌的国企信用债，永煤、紫光还是华晨，多为北方的，集中度相当高。
那我个人的想法就是，后续再有AAA级信用债违约，也依旧是北方主体爆雷的几率更高，如果再来一个煤炭相关的，估计山西就又得组织煤炭企业一起去路演了。
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作者：檀扒爷编辑：景枫
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