文/ 何己派 编辑/ 鄢子为
中国飞鹤股价腾空时，杀出了“杀人鲸”。
7月8日，沽空机构杀人鲸资本（Blue Orca Capital）发出针对飞鹤的做空报告，质疑其夸大收入，并虚报数十亿美元运营费用。
“我们认为飞鹤的故事更像Wirecard和瑞幸咖啡，而非苹果或腾讯。”杀人鲸资本在64页报告中这样评论说。
飞鹤反击迅速。
8日当天，以盈利预喜公告强烈否认，9日再发澄清公告，逐一反驳做空指控。截至9日收盘，总市值为1429亿港元，股价依然坚挺。
风波背后，这家中国奶粉公司的增长策略，非常值得拆解。
渠道高手
飞鹤的一个成功之处，在于卖奶粉能和卖高端白酒一样挣钱。
2019年，飞鹤高端婴幼儿配方奶粉产品的毛利率高达76%。这是什么概念？澳优、雅士利等其他奶企，毛利率不过50%左右。川酒带头大哥五粮液的综合毛利率，常年也维持在75%上下，飞鹤可与之比肩。
如此高的毛利，飞鹤的主战场却是广阔的三四线城市，这听起来有些吊诡，毕竟小镇上的年轻父母，购买力有限。
为迎合乡镇市场，大量外资品牌一直在加快下沉步伐，调整产品售价，升级配方，拓展速度缓慢，飞鹤却能牢牢把持低线市场。
来源：飞鹤官网
截至2019年底，其线下经销商超过1800家，覆盖约10.9万个销售点，飞鹤产品遍布城乡母婴店运营商和商超连锁。全国经销商网络，为飞鹤贡献乳制品总收入的91.3%。
“总结飞鹤渠道策略的成功，就一句话，建立了一个庞大、专业又高效的地推团队。”乳业专家宋亮向《21CBR》解释，前些年，用户涌入线上，线下母婴店因客户分流，无力雇人促销，倒逼厂商自建团队进行地推，飞鹤是其中佼佼者。
2013-2017年左右，出生人口持续提升，奶粉需求高增，飞鹤乘势开启渠道织网，管理层推动渠道扁平化，拆分细化经销商，2016年，终端零售数量即已达5.8万个，并打造独立于销售团队的审计团队，以确保价格体系稳定。
一自建团队，市场稍有风吹草动，飞鹤能快速反应。
2013年，洋奶粉因“肉毒杆菌毒奶粉”丑闻销量下滑，飞鹤召集区域经理开会讨论，立马推出空罐换购活动，消费者拿任何品牌奶粉空罐，来店即可抵部分现金购买飞鹤奶粉，猛刷一波好感度。
今年初，疫情波及线下零售，大量门店关闭，无法进行地推，飞鹤很快将渠道重心转到线上。
除了推广人员通过微信群和消费者互动，产品配送上也调动多方资源，发动终端人员和经销商门店合作伙伴“全员物流”，提供无接触送货上门服务。2020年2月，集团的产品配送率达到98%。
其实，经销商大量铺货不难做到，难的是把控经销渠道，不陷入窜货乱价的境地。为此，飞鹤采用独特的“单层经销模式”，选择的经销商深耕一个或数个特定城市，而非覆盖一个或多个省份的大型经销商。
宋亮解释，过去奶粉经销体系至少三级，从一级经销商开始，层层分发，一罐奶粉经历众多中间流通环节，成本变高、利润削弱。
单层经销模式下，一级经销商直接触达零售商，厂商甚至直接与大型零售商合作，不依赖大型经销商，利润牢牢抓到自己手里，且调动执行更高效。与之相应的是，管理的团队非常庞大，此次做空事件中，飞鹤也承认，其经销体系的所有市场服务人员，超过50000人。
奶粉赌徒
飞鹤前身是一个负债累累的空壳老厂，现在年收入百亿，与董事长冷友斌的果决密不可分。
19年前，35岁的冷友斌，放弃农垦厂长职业，选择下海创业，他接手的工厂负债约1400万，自家存款不过9万，卖了房又得10万，艰难起步创业。
“对市场的预判必须加快，我必须得赌。别人看到70%、80%再动手，我看30%方向准了就做。”冷友斌有句话，很能代表其个性——“我不赌没有今天”。
2015年，飞鹤重新定位，将品牌标语改为“更适合中国宝宝体质”，冷友斌启动大刀阔斧的改革，将重心转移至高端产品，在服务终端突出新的品牌定位。为精简产品组合，他砍掉盈利的低端产品线，此举招来很多销售人员甚至高管的不解。
消费品业务并不复杂，产品之外，奶粉增长的核心驱动，无外乎两个关键点：渠道力和品牌力，前者靠精细管控，后者靠投放策略。
营销上，冷友斌也不遗余力，重金请来当红女星章子怡代言，扩大品牌效应。
来源：飞鹤官网
2016年，公司净利润不过4亿元出头，冷友斌敢拿出5个亿砸钱广告。当年一季度、二季度，销售反应不明显，直到下半年才有起色，势能不断积聚，到了2018年1-4月，业绩同比增长60%，目标超计划完成。
由于婴幼儿奶粉的消费期，一般只有3年，线下推销拉客最直接、也最有效，飞鹤动员的人力相当庞大，2018年，公司举办30万场面对面研讨会，线下活动开支超过8.6亿元，到2019年，研讨会举办次数增至50万场，几乎翻了倍，活动密度铺天盖地。
以密集的人力动员占领完下沉市场，“赌徒”冷友斌正带队进攻一二线城市，与洋奶粉直接对垒。5月的一场采访中，他提到，“我们在全国仅剩4个省不是第一，不管内资和外资”。
2020年，北京市场是其关键战场，是否拿下第一，将成为飞鹤能否踏入“五环内”的标志。
这家快满60岁的公司，仍忙于赶路，质疑声也如影随形，最大疑问是重营销轻研发。2019年，公司研发费用1.71亿元，占营收的比重仅1.24%。不过，冷友斌也很敢放狠话，“婴儿奶粉里，我们的研发费用投入绝对全世界第一。”
赴港上市未满一年，飞鹤已是第二次遭遇沽空。去年11月，公司刚上市8天时，有沽空机构即发起狙击。彼时，冷友斌怒回“报告是凭空猜测和中伤”，甚至以“嗜血的鳄鱼”“披着羊皮的饿狼”形容做空机构。那次做空，没有阻挡飞鹤持续攀升的股价走势。
这次杀人鲸资本的出击，看起来结果也没有什么不同。