文 | 薛洪言
今年以来，银行板块表现很强。1-5月，申万银行指数累计上涨19.41%，在31个一级行业中位居第一。
银行的基本面并不好，营收负增长，净息差收窄趋势尚未见底，今年的领涨，主要受益于高股息特征。以6月14日收盘价计算，银行板块近12个月股息率为6.09%，仍高居榜首，略高于煤炭板块，领先第三名石油石化2个百分点。
偏爱高股息，只是股市阶段性特征，与熊市环境下风险偏好下降有关。站在长期持有的视角，发掘未来十年能够跑赢板块的银行股，只看股息率高低是不行的。
历史是一面镜子。在发掘未来之星之前，先看看过去十年银行股的表现。
2013-2023年10年间，有数据的16家上市银行中，宁波银行、招商银行、南京银行累计涨幅靠前，分别为350.4%、284.8%和254.5%；民生银行、华夏银行、浦发银行表现垫底，累计涨幅分别为5%、44.2%和53.4%。
看年化涨幅，十年间持有宁波银行平均每年上涨16.24%，远远跑赢银行理财和通胀；持有民生银行年化涨幅仅为0.49%，远远跑输通胀。冰火两重天，选择长期持有的股票，一定要慎之又慎。
是什么原因导致股价涨幅差距如此之大呢？回溯去看，主要是利润增长。
2013-2023年，股价涨幅最高的宁波银行、招商银行、南京银行净利润增幅分别为428.32%、186.05%和311.22%；而股价涨幅最低的民生银行、华夏银行、浦发银行净利润增幅分别为-16.86%、73.07%和-9.15%。
当然，也有例外情况。如受益于近期的中特估行情和资金偏好的变化，国有大行的股价涨幅远超利润涨幅；受估值压缩影响，平安银行10年间利润增长205%，而期间股价涨幅仅为60%。2013年末，平安银行市盈率TTM为6.76倍，在上述16家银行中位居第一；2023年末，市盈率TTM降至3.76倍，倒数第四。
暂不考虑估值波动背后的复杂原因，平安银行的案例表明一个朴素的道理，对于长期持股来说，买入时估值越低越好。如果买入时估值较高，既便盈利有明显增长，长期持有也容易受到估值压缩的拖累，收益率变得平庸。
接下来，展望未来十年，该如何挑选银行股呢？
先用排除法做一轮筛选。
第一，规模是增长的敌人。经济发展正步入新阶段，新旧动能切换是大概率事件，新动能对银行信贷的依赖度显著下降，银行业规模增速、利润增速将整体下台阶。在行业降速的大环境下，大行本身就是行业β，很难走出独立行情。未来十年，中小银行里还能找到增长黑马，大行要快速增长难上加难。
2023年，净利润超千亿的银行共5家，分别为工行（3651亿元）、建行（3325亿元）、农行（2698亿元）、中行（2464亿元）和招行（1480亿元）。未来十年，这些大块头业绩稳健性没得说，但利润继续快速增长并不容易。
第二，警惕高增长背后的隐忧。在一般行业，一段时期内较快的利润增长是好兆头，在银行业却未必。银行的特殊性在于，只要放松贷款标准，总可以在短期内换来规模和利润的高速增长，但无一例外，这种不谨慎最后总要付出更大的代价。
对于银行投资者来说，不能被靓丽的短期历史业绩记录所迷惑，更重要的是分析利润增长背后的动力和结构，分析其持续性和稳健性。
举例来说，过去几年，一些区域性银行通过绑定地方基建项目实现了快速扩张，但考虑到地方财政的持续性、地方化债的不确定性，这种增长模式有很大的隐忧。反过来看几家市场公认的优秀银行，招行也好，宁波银行也好，一直聚焦优势领域和优质客群，将质量放在增长前面，抛弃短期爆发式增长，却在长跑中建立起强大的竞争优势。
2020-2023年，42家上市银行中，21家净利润年复合增速超过10%，8家超过20%。里面都是好银行吗？肯定不是，需要甄别。比如说，这8家超高速增长的银行中，4家营收复合增速不到5%。不到5%的营收增长支撑着超过20%的利润增长，持续性可想而知。
当然，警惕快速扩张的可持续性，不代表要在低速增长区里翻石头。相比快速增长背后的风险，连续几年的增长停滞甚至负增长更值得警惕。在商业世界中，弱者反转是小概率事件，投资要从大概率事件中找机会。
第三，警惕低估值。没看错，是警惕低估值。相比一般企业，银行业务复杂性高，短期利润可操作空间大，这个时候，投资者应更多借助市场的力量做甄别。
一般来说，市场持续给予更高估值的银行，最大的风险可能就是贵了些，通常不会有大雷；而市场持续给予低估值的银行，看上去很便宜，除非你特别了解，最好敬而远之，也许里面藏着你看不到的风险。
看不懂，就回避，这是投资的基本原则。
以2024年6月14日收盘价计算，市净率最高的5家银行分别是招商银行、常熟银行、成都银行、宁波银行和杭州银行，均在0.79倍以上；市净率最低的5家银行分别为民生银行、贵阳银行、华夏银行、浦发银行和郑州银行，均在0.4倍以下。
低估值里也许有金子，但除非你了解该银行被低估的原因，并能确定性看到估值改善的边际变化，否则宁愿选择高市净率的银行，轻易别碰低估值的银行。毕竟，安全才是第一位的，不要因小失大。
排除法筛一轮后，投资者再结合治理结构、增长前景、估值及分红等因素，优中选优，大概率不会犯大错。如果实在难以抉择，直接打包，分散买入，也是不错的选择。