4月金融数据出现明显边际变化，社融、M2增速明显下行，引发市场关注。

5月11日，央行发布最新金融数据，前4个月人民币贷款增加10.19万亿元。初步统计，前4个月社会融资规模增量累计为12.73万亿元，比上年同期少3.04万亿元；存量为389.93万亿元，同比增长8.3%。

此外，4月末，广义货币（M2）余额为301.19万亿元，同比增长7.2%（3月为同比增长8.3%）。狭义货币（M1）余额66.01万亿元，同比下降1.4%（3月为同比增长1.1%）。

市场专家普遍表示，当月贷款总量“小月不小”，信贷结构持续优化，利率水平维持低位，人民币汇率在合理均衡水平上也保持基本稳定，为经济高质量发展创造了良好的货币金融环境。

一位权威专家对第一财经表示，由于2023年是疫情平稳转段的第一年，M2增速明显回升，导致基数较高。从剔除基数影响的两年平均增速看，2023年和2024年4月末，M2平均增长9.8%，高于2018年~2022年同期平均增速，保持了流动性合理充裕。资管产品募集增速回升较快，4月末同比增长11.3%，较大程度分流了银行表内存款。预计未来几个月货币供应量增速将会企稳。此外，4月金融数据大幅放缓的另一个关键因素则是金融业增加值核算方法优化调整，金融“挤水分”的影响可能更多一些，不必夸大其对经济与市场的影响。

存款“搬家”致M2回落

4月末，M2余额同比增长7.2%，较3月回落1.1个百分点。综合市场分析来看，这主要与三方面因素相关。

债市是影响因素之一。华创证券首席宏观分析师张瑜表示，居民购买理财的热情升温，银行存款向理财等非银产品分流转化，非银机构资金充裕，从银行借钱购债的需求降低。4月银行对非银机构融出资金明显下降，大体估算，减少的体量可能在3万亿元左右,这类似于2022年底债市调整的反向过程。当时是存款向银行“回流”，2022年11月M2增速较10月曾上行0.6个百分点。近期则是存款向金融市场“分流”，引起M2增速下行。

M1增速受此影响也有回落，随着债券价格走高，相关理财产品投资的收益率上升，企业活期存款“搬家”到理财的情况也较为明显。

“近期债券市场利率下行较快，理财、基金收益率可观，很多企业、居民的存款分流至理财。4月份理财环比多了2万多亿元，就是从存款分流过去的。同时，企业的活期存款则是手工补息规范治理的重点，这些存款流向了理财、债市。”上述权威专家说。

资金空转、手工补息等规范治理则是第二个影响因素。张瑜表示，近期多部门对资金“低贷高存”空转套利、银行手工补息等现象的规范力度加大，过去相当一部分虚增的、不规范的存贷款有所减少，短期内有“挤水分”效应。

另外，金融业增加值核算优化调整也有影响。以往金融业增加值季度核算方法参考存贷款增速，今年一季度起，统计局修改为参考利息净收入、手续费及佣金净收入等指标。

市场分析认为，这更能客观体现金融业对实体经济的贡献度，与年度核算数据也更为衔接。

张瑜表示，4月以来，地方政府通过督导存贷款、提高金融业增加值的动力明显减弱，也与4月金融总量增速下行有一定关系，相关影响可能会在年内持续显现。但真正需要资金的高效企业会获得更多融资，金融支持实体经济力度没有减弱。

目前，我国的货币分为M0、M1、M2三个层次。M0，即我们常说的“现金”，最活跃，流动性也最高；M1，是M0加上流动性稍弱一点的单位活期存款；M2，是M1加上流动性更弱一些的单位定期存款、居民存款等。

上述权威人士强调，在M1的构成中，企业活期存款过去大头主要是居民购买新房在房企的预售款，近两年房地产企业新房销售出现下滑，这也影响到房企活期存款的下降。“另外，企业支付便利性提高了很多，企业在经营时可以把钱放在理财产品上，不需要把钱放在活期存款上，企业对活期存款的需求下降。”

多重因素扰动影响下，带来了M2、M1等数据的回落。市场分析认为，不宜简单地与历史同期作直接比较。

金融业GDP统计变化“挤水分”

金融行业GDP统计的变化影响了金融机构的行为动机，对存贷款数据 “挤水分”，并间接降低了M2增速。

记者了解到，4月以来银行通过存贷款提高金融业增加值的动力明显减弱，这也与4月金融总量增速下行有一定关系，相关影响可能会在年内持续显现。

2023年及以前，金融业增加值在做季度核算时，其主要构成部分——货币金融服务业增加值，主要参考存贷款余额的同比增速进行推算。

这种旧的核算方式局限性近年来逐渐显现。这是因为，上述推算方式虽较为简便，但在近两年有效信贷需求不足的背景下，可能导致各个地区产生较强动力，在月末等时点强化对存贷款增速指标的加压督导，旨在推高地区的金融业增加值，进而提升GDP增长。

旧的核算方式可能存在诸多弊端。金融业增加值可能“虚胖”，目前银行业净息差不断收窄，个别时点冲高存贷款未必能真正转化为营业收入，在按收入法核算年度金融业增加值时往往会回调“缩水”。

核算方法优化调整后，冲高存贷款的压力明显减少，过去虚增和不规范的存款在提取、贷款在偿还、票据在出售，势必带来货币供应量、贷款总量的同步减少，类似撇去水面的“浮沫”。

对此，业内专家分析，金融业增加值指标优化后，短期内金融总量指标承受一定的下拉扰动是值得和需要的，各方面需逐步转变观念、更加包容、科学看待，度过阶段性调整期，更好适应货币信贷从外延式扩张转向内涵式发展的新常态。就长期影响而言，核算方法优化后，货币信贷总量和金融业增加值数据的增长将更实，资金循环周转的效率将更高，有利于推动银行业务全面发展，并以金融的高质量发展助力经济高质量发展。

社会融资规模更适宜体现金融支持总量

4月末，社融存量规模同比增长8.3%，同经济增长和价格水平预期目标基本匹配。1~4月，社融增量累计为12.73万亿元，比去年同期少3.04万亿元，但仍处于历史同期较高水平。

政府债、企业债和未贴现银行承兑汇票为主要拖累因素。具体而言，未贴现的银行承兑汇票增加1014亿元，同比少增2327亿元；政府债券净融资1.26万亿元，同比少1.02万亿元；非金融企业境内股票融资949亿元，同比少2194亿元。

“国债、地方债发行进程仍相对滞后。”中国民生银行首席经济学家温彬称。

为有效落实已经确定的宏观政策，4月30日召开的政治局会议要求“要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”。

温彬认为，后续伴随特别国债增发、专项债放量提速以及信用平稳扩张等利好因素积累，将对社融增速形成稳定支撑。

随着经济结构转为更加轻型化，对信贷需求虽较前些年转弱，但融资结构也会逐步优化升级。相应的，M1、M2等衡量银行体系货币供应量的指标对经济支持的指向性有所减弱，有观点认为，当前社会融资规模更适宜体现金融支持总量。

张瑜表示，应当看到，M2和资管产品加总后的规模是较为稳定的。不管是以银行途径还是以资管产品形式提供融资，渠道虽发生变化，实体经济获得的融资支持并没有改变，金融支持实体经济力度是稳固的，支持质效也在防范资金沉淀空转背景下逐步提升。

M2作为金融总量指标存在一些局限。在张瑜看来，部分资金从存款分流到理财后，不再纳入M2统计，但实体经济的资金供给没有出现根本性变化，再从M2角度考察融资总量是不够全面的。国际上，美、欧、日央行在上世纪80~90年代都曾面临过金融脱媒加速、M2与实体经济走势并不一致的情况。

增强和巩固经济回升向好态势

展望未来，M1、M2仍存在一些企稳回升的积极因素。上述权威专家对第一财经表示，首先，经济整体看是向好的。中小企业信心稳步回升，生产投资更具活力。

目前，绿色贷款、制造业中长期贷款增速保持在30%左右高位，“专精特新”企业贷款增速近20%，为经济持续注入新动能。

此外，宏观政策效果还会显现，经济回升向好态势有望延续。今年财政还将发行1万亿元超长期特别国债，有助于继续增强和巩固经济回升向好态势。

张瑜预计，未来几个月货币供应量增速将会企稳。一是实体经济融资需求逐步向好。经济运行中积极因素增多、动能持续增强，经济回升向好态势明显，科技创新、绿色发展、普惠小微等领域融资需求也将会有更多显现。二是政府部门融资有望加快。财政政策逆周期调节逐步蓄力，及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，也会对货币总量增长形成支撑。三是债市逐步回归基本面逻辑。4月以来，人民银行多次发声提示债券市场风险，4月下旬以来，10年期国债收益率有所上行，导致理财收益率出现波动，吸引力有所下降，近日已有一些理财回流存款的迹象。

张瑜强调称，社会融资规模指标能更好反映金融对实体经济的支持力度。随着直接融资加快发展和金融深化，衡量金融支持实体经济的指标也需要结合形势变化相应调整优化。存款向理财分流后，投资的资产仍会反映在我国的社会融资规模统计中。加之我国金融市场不断深化，债券与信贷市场发展更加均衡，直接融资增速有所加快。未来一段时间，社会融资规模作为总量衡量指标的相对参考价值还是会继续体现的。