“药中茅台”长春高新闪崩背后,投资逻辑是否已经彻底改变?

subtitle 经观财经眼 09-18 18:34
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文/夜忆文

经观财经眼专栏作者

A股真是个看不懂的市场,连“千年不倒”的老妖长春高新,也能动不动玩个闪崩跌停,你说吓人不吓人?

这几天长春高新的股吧里有点火,大家都面面相觑,这……无端端的挨了一把血洗,跌停的原因究竟是个啥?

坊间流传的“会议纪要”显示,长春高新子公司金赛药业生长激素业务板块明年纯销增速目标由原来的35%下调至25%;此外,公司第二大股东将于年底计划减持。

面对市场的质疑,长春高新的领导层倒也是表现出了极强的求生欲, 9月15日早上,长春高新立马发布了一份光鲜靓丽的三季度业绩预告,预计2020年前三季度盈利21.71亿元至22.95亿元,同比增长75%至85%,急证“业绩预期下调”的传闻不准确,甚至公司还对外明确表示:公司层面未接受相关调研。

注:数据来源于上市公司公告

遭遇这一波“罗生门”的投资者,此时此刻的内心恐怕是无比忐忑的,因为虽然公司高层发了声,有意稳定市场情绪,但股价的表现说明了一切——“大阴棒”出现之后的几天,长春高新的股价并未扭转颓势,反而持续阴跌。

面对空头的持续围剿,我们不得不开始思考一个更为严峻的问题:疑云密布之下的“药中茅台”,投资逻辑是不是已经彻底改变了?

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翻阅一下过去十年的财报,你会发现,长春高新被称为“药中茅台”是有原因的——2009年到2019年,十年间营业收入从10.24亿增长到73.73亿,复合增长率达到21.83%,归母净利润从0.73亿增长到17.75亿,复合增长率为37.59%。

放眼望去,在A股三千多家上市公司里,十年间营收和净利率复合增长率达到“双20%+”的并不多,归母净利润增速达到30%+的,更是屈指可数,除了茅台这种一本万利的超级品牌以外,长春高新确实难觅对手。

那么,支持长春高新在医药赛道上持续“高速飙车”的动能在哪里?

查阅公司资料可知,长春高新的收入由金赛药业、百克生物、华康药业和高新房地产“四大金刚”支撑,其中金赛药业又是绝对的大头,2019年营收48.22亿元,占比达到长春高新总收入的65.39%。

牵动市场神经的“香饽饽”金赛药业,到底是一家什么样的公司?

百度百科的资料显示,金赛药业,是目前国内规模最大的基因工程制药企业和亚洲最大的重组人生长激素生产企业,也是中国首个“基因工程药物质量管理示范中心”。

1996年,长春高新投资了刚创立的金赛药业,持股70%。截止2018年,金赛药业为公司贡献一半以上的营收和超过80%的利润。2019年,长春高新尝到了甜头,干脆收购了金赛药业剩余的全部股权,从而将能下“金蛋”的子公司金赛药业的命运,与上市公司牢牢捆绑在了一起。

资料显示,用于儿童生长发育的激素类产品,是支撑金赛药业业绩的核心品类。2018年,金赛药业的重组人生长激素注射液的销售额就已经超20亿元,毛利率高达96.97%。

从2020年的半年报上,似乎更能看出金赛药业对于长春高新的重要性——金赛药业实现营收25.35亿元,同比增长18.5%,占长春高新总营收的65%;实现净利润11.29亿元,而同期长春高新的净利润是14.28亿元,占长春高新净利润的86.18%。

02

那么,对于会议纪要重点提及的两个问题,我们可以拆分为两个点来观察:1、金赛药业的业绩是否会出现比较悲观的预期?2、重要股东减持的可能性和影响会有多大?

关于第一个问题,我认为,金赛药业基本面的问题不大,所谓“下调业绩增速”即使成真,也不会产生多大的实质性影响。

我们可以选取一家同样生产重组人生长激素的上市公司“安科生物”来作对比观察,验证我们的结论。

根据已披露的中报,安科生物2020年上半年实现收入7.12亿,同比下降6.69%, 实现归母净利1.62亿,同比增长10.30%,实现扣非归母净利1.47亿,同比增长3.21%。

其中,生长激素类产品的营收在今年一季度也受到了疫情影响,新患入组下滑,但第二季度,在去年低基数基础上实现快速增长;终端纯销则基本持平。

相比之下,金赛药业的业绩要好得多,剔除合并报表因素后,上半年金赛药业的业绩实现了30%以上增长,这个数字要远远超过安科生物。

从业绩增速来直观判断,金赛药业的生长激素“放量”要比安科生物快很多。

我国矮小症儿童数量超过500万人,适用生长激素治疗的人群比例约 60%,按照10%的治疗渗透率估计,每年治疗患者数量不低于30万人,市场空间大约有200亿元。

值得一提的是,虽然市场空间比较广阔,但符合要求的产能并不多,目前全国正在运营的生产激素类产能规模仅为50亿元左右。

具体到上市公司层面,只有长春高新、双鹭药业、安科生物等少数几家公司有真正涉及,其中尤以长春高新的项目最多,渠道优势最为明显。

细分产品来看,长春高新还有一个特别的优势——在市场占有率高达61%的水针产品一项上,长春高新的优势无可替代,从2005年首家上市以后,长春高新牢牢把持市场份额第一的位置长达十多年,形成典型的“寡头垄断”格局。

目前来说,从长春高新和安科生物的情况来看,生长激素的推广确是受到了疫情的影响——疫情导致全国门诊不开门,所以一季度大家的业绩都很差,二三季度随着疫情消解,业绩都在逐步恢复之中。

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至于会议纪要中所谈及的“暑假期间,金赛的激素销量不太好”,我认为确有其事,但不是什么致命问题——疫情阶段性放大了金赛药业的渠道劣势,后面这方面肯定会得到修补。

金赛药业的缺点其实很简单,就是覆盖率还是太低,渠道过为单一。因为不缺乏买家,金赛药业在很多重点城市只设了一个网点,安排了一两名专家来问诊,这对于产品想要辐射全国性的治疗需求,是无法形成合力的。

比如在经济发达的广东省,金赛药业仅仅设点在广州和深圳,其他城市的家长需要带孩子看病,不单耗费巨大的财力物力,还要坐车跑很远,其间的治疗流程又很漫长,非常不方便。

加上受到新冠疫情的影响,边境病例的输入,国内部分地区病情开始出现本土化扩散的可能,越来越多的人开始认识以社区为单位进行接种、防疫、治疗的重要性,在这个节点上,愿意带孩子冒着风险跑老远去注射生长激素的家长,本来就不多。

从渠道变现的可能性角度分析,疫情冲击了金赛药业现有的低效渠道模式,但不代表着无法改变现状——潜在的市场空间摆在那里,金赛药业不可能置之不理,只要后期利用上市公司的资金优势高举高打,推动全国各地网点加速下沉,更多的内分泌医生自然会建议孩子家长尝试去找金赛的生长激素销售点,购买其长效或短效生长激素产品为孩子增高。

更何况,大刀阔斧的渠道改革,金赛药业已经在尝试了。根据长春高新披露的中报,2020年上半年的销售和管理费用都在快速增长,其中管理费用比去年同期增长了27%,结合近期金赛药业上海片区加急招人的消息,相信这是加速拓展市场的一个明确信号。

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所以,关于市场上给出“35%下调到25%”的悲观预期,我认为更像是一个混淆视听的烟幕弹——随着高价水针型产品的上市,市场占有率的提高,金赛生物明年的业绩应该不会有大问题,实现30%+的增速只是个与今年持平的目标,应该算的上是轻轻松松。

如果要强行解释业绩预期下调的原因,我只能理解为长春高新对明年可能出现的疫情反复状况抱有深度担忧,对于疫情引发“消费降级”的背景下,高价新品的市场推广缺乏信心所致。

毕竟,当产品卖的越来越贵时,打价格战的竞争对手也会越来越多,如果渠道梳理不畅,存量市场向低价区分流,的确会造成一定不利影响。

关于二股东金磊涉嫌违规减持的话题,其实是一个更加无足轻重的话题——根据长春高新三季报业绩预告,金磊2019年度业绩承诺已达成,其在2020年12月底将有部分股票具备减持条件。但其目前尚不具备减持条件,公司也未接到其关于减持股票安排的报告。

所以,就目前来看,所谓的减持传闻更像是虚惊一场,对于二级市场更不会形成实际影响。退一万步讲,即使完成业绩承诺的二股东真的通过大宗交易减持了,程序上也是合情合理,对于总盘子高达4.05亿股的长春高新来说,那更加是九牛一毛——只不过会从主观上影响市场对高价股的持股信心罢了。

市场情绪充分释放之后,长春高新的投资逻辑不会改变。该增长的公司,依然会走价值回归之路,只是上方空间越来越有限,“磨底”的过程,也将会越来越艰难。

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